抄底還是超低

底部論戰(zhàn)：“低”還是底

2011年10月24日滬指跌破去年2319點低點下探至2307點后展開強烈反彈，十個交易日內(nèi)大漲229點，一舉躍過壓制了半年之久的60日均線。賺錢的行情讓飽受虧損的投資者看到了希望，紛紛加碼入市。但2011年11月16日起的三個交易日內(nèi)，大幅下挫逾百點的滬指，又一棒子打蒙了還在喜悅之中的投資者。“底究竟到了么？”成為所有投資者最關(guān)心的問題。

本期特邀深圳合贏投資總經(jīng)理曾昭雄、泰達宏利基金投資部總監(jiān)梁輝、銀華基金經(jīng)理王琦、深圳龍騰資產(chǎn)管理董事長吳險峰和北京星石投資管理有限公司總裁兼首席策略師楊玲一同雄辯底部。

正方

曾昭雄：

2307點應(yīng)該是底部，是一個中期價值的底部，也是政策的底部。目前只是缺乏市場信心，市場信心往往滯后于價值和政策。現(xiàn)在這個階段類似于2005年5月份之后的下半年，當時擊穿1000點，反復(fù)經(jīng)過3次的確認，2307點也應(yīng)該是反復(fù)考驗的過程。一方面從長期的市場估值指標來看已經(jīng)足夠便宜了，2005年平均市凈率是1.7倍，2008年底部是2倍多，而在2307點的時候到了1.85倍，價值底已經(jīng)看到。另一方面，政策顯現(xiàn)出預(yù)調(diào)和微調(diào)，政策的拐點已經(jīng)出現(xiàn)，政策改善的空間較大。市場正在發(fā)生轉(zhuǎn)變，慢慢步入成熟市場緩慢上漲的行情。

梁輝：

現(xiàn)在來看，今年下半年是一個底部，不過可能調(diào)整的時間比較長。我對市場的判斷主要依據(jù)從經(jīng)濟、通貨膨脹、政策還有A股市場四個方面，經(jīng)濟處在由過熱向下降的過程中，股市很難有良好的表現(xiàn)。從通脹角度看，下半年通脹逐步降低，現(xiàn)在政策正在走向一個微調(diào)或者適度放松的過程，有利于市場信心恢復(fù)和估值修復(fù)的過程。市場估值來看，目前多數(shù)大中盤股票的市盈率和市凈率已經(jīng)接近或者達到2008年的水平。很多悲觀的預(yù)期基本上已經(jīng)反映在股價上了。雖然經(jīng)濟增長放緩，企業(yè)可能存在盈利能力下降的趨勢，但是從絕對價值來看，一些股價已經(jīng)比較便宜了，有中長期的投資價值。

王琦：

市場目前已處于相對底部階段，特別是2011年11月8日央行發(fā)行三年期和一年期的央票利率都下調(diào)了1個基點，是過去28個月以來的第一次。前三季度流動性收緊，嚴格的存貸率考核導(dǎo)致流動性稀缺，股市三季度的跌幅也是最大的。2011年10月份以來，流動性有所放松，從央行的動作來看，政策已從之前的只強調(diào)調(diào)控開始轉(zhuǎn)向確保增長。胡錦濤主席在G20峰會上講到，各個國家當前的重要任務(wù)是保增長。G20以后，歐洲已經(jīng)都開始降息，現(xiàn)在的局勢是可能全球都要走向貨幣競相貶值、降息的政策了。那么這次央行的行動傳達一個信號，就是政策或開始轉(zhuǎn)向，保增長是下一階段政策主要目標。市場目前還有一點擔(dān)心，宏觀經(jīng)濟下滑的情形，不過從央行的行動來看，我們預(yù)計11月份整個制造業(yè)和宏觀經(jīng)濟可能會起穩(wěn)，到明年1月份就應(yīng)該能看到情況或?qū)⒊霈F(xiàn)好轉(zhuǎn)。

反方

吳險峰：

2300點左右只能說是一個不高的區(qū)域，如果確切的說是底部，就存在很大的變數(shù)。市場的反彈只能說成一個短期的機會，這種機會能不能發(fā)展成為長期的底部是不能確定的。目前A股市場的走勢還要看國家的宏觀經(jīng)濟，流動性是否能夠得到持續(xù)的釋放；其二，目前中國經(jīng)濟正處于轉(zhuǎn)型，涉及到國家財政政策和政策扶植相關(guān)的能否加快配套，以及企業(yè)自身的內(nèi)功能否跟上，存在很大的不確定性。雖然A股市場的發(fā)展主要是我們自身的經(jīng)濟發(fā)展問題，但是國外經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢，債務(wù)危機并沒有完全解除，這也給國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展帶來不確定的影響。而國內(nèi)經(jīng)濟下行是確認的，在經(jīng)濟下行的過程中，政府有沒有針對性的經(jīng)濟措施防止經(jīng)濟擴快下滑，結(jié)構(gòu)調(diào)整能否成功，并不樂觀。

楊玲：

2300點可以看做是階段性的底部，如果說成中長期的大底，我們并不樂觀。市場如果是歷史性的大底，要形成“雙底”才行，也就是估值低和業(yè)績低。從市場的市盈率來看，2300點市場的平均市盈率在9倍左右，比起2005年最低的市盈率13倍，拋去全流通的因素，估值底接近。從今年4月份下行以來，市場的系統(tǒng)性風(fēng)險基本上釋放完畢。但是非系統(tǒng)性風(fēng)險還依然存在，周期的股票還是存在系統(tǒng)性風(fēng)險，尤其是非滬深300的股票，三季報超預(yù)期下滑，平均增速下滑要到20%。仔細來看盈利下滑主要是基于費用率的提高，也就是人力成本和原材料等等方面上升導(dǎo)致的下滑，而不是收入的下滑。雖然通貨膨脹下來，但是人力成本和原材料成本不會迅速下來，那么隨著經(jīng)濟增速下滑，中小企業(yè)的業(yè)績會不會也跟著下來。所以我們認為一旦經(jīng)濟增速下來，企業(yè)業(yè)績下滑，股價還有調(diào)整的空間。

低估值時代，買什么

雖然投資者對現(xiàn)在是不是A股大底仍在爭論不休，但面對歷史估值底部的股票，很多人已蠢蠢欲動。低估值時代該怎么買？本期特邀深圳合贏投資總經(jīng)理曾昭雄、泰達宏利基金投資部總監(jiān)梁輝和北京星石投資首席策略師楊玲來為投資者理清思路。

雖然投資者對現(xiàn)在是不是A股大底仍在爭論不休，但面對歷史估值底部的股票，很多人已蠢蠢欲動。低估值時代該怎么買？本期特邀深圳合贏投資總經(jīng)理曾昭雄、泰達宏利基金投資部總監(jiān)梁輝和北京星石投資首席策略師楊玲來為投資者理清思路。

曾昭雄：

在風(fēng)險的認識上，投資者總是陷入怪圈，沒有任何產(chǎn)品是無風(fēng)險的，只是沒有看到而已。想賺取超過國債3%的無風(fēng)險收益，都是要承擔(dān)風(fēng)險的。關(guān)鍵是投資者要明白能夠承擔(dān)多大風(fēng)險和收益，要明確風(fēng)險波動是短期還是長期。A股市場跌到2300點，還存在風(fēng)險嗎？當然市場還有可能繼續(xù)下跌10%，10%的下跌你能否承受，這就是必須考慮的問題。如果投資者在兩到三年后再回頭來看2300點，很可能持有的股票就會翻番，那么這個點位就是機會。所以沒有免費的午餐，沒有無風(fēng)險的投資品。

梁輝：

我擔(dān)任的泰達宏利紅利基金控制風(fēng)險主要依靠結(jié)構(gòu)的調(diào)倉，配比了具有安全邊際的消費和科技股，在下降過程中跌幅不大，還有所收益，本身倉位不高，平衡一下收益還可以。普通投資者在適合自己風(fēng)險承受能力的基礎(chǔ)上，可以將資產(chǎn)50%左右投資于股票，30%用于投資基金，剩余資金可作為流動資金。很多投資者在選股能力上較差，所以適時考慮止損減少損失。對于能夠選出良好個股的投資者要注意倉位的控制。

楊玲：

我們將抗周期服務(wù)類的股票作為底倉部分，在大盤下跌時具有良好的抗跌性，上漲的時候收益可觀，并且不會做頻繁交易。在市場好的時候，配比一些周期類的股票做波段操作。我們的風(fēng)險控制目標是任意連續(xù)的六個月，下行風(fēng)險控制在5%到10%以內(nèi)，總體上對經(jīng)濟判斷不太樂觀的時候，倉位控制的比較低。

梁輝：

我個人不建議投資者總是試圖抄底，應(yīng)該把精力集中在尋找長期具有競爭力的股票上。判斷大盤高低難度較大，選擇一只優(yōu)質(zhì)個股相對容易得多。通過財務(wù)分析基本上能夠剔除一半較差的公司，如果能在相對低估值持有，投資收益值得期待。節(jié)能環(huán)保、文化產(chǎn)業(yè)、科技軟件板塊受題材類炒作的成分較多，從行業(yè)發(fā)展來看，新興產(chǎn)業(yè)剛開始可能盈利、競爭力都不好，但經(jīng)過幾年之后，這些板塊就能發(fā)展出一些大而優(yōu)質(zhì)的公司，只是需要時間來驗證。

曾昭雄：

今后的投資方向?qū)嶋H上很明顯，受內(nèi)需拉動的消費和服務(wù)類板塊有投資機會。尤其關(guān)注真正具有創(chuàng)新能力、核心技術(shù)的公司，或者有良好的商業(yè)模式并有技術(shù)壁壘的公司。投資者用心研究是能夠發(fā)現(xiàn)身邊的投資機會的，比如之前出現(xiàn)地溝油事件，食用油出現(xiàn)問題，為品牌企業(yè)提供良好的增長空間，生產(chǎn)安全食用油的上市公司可能就會有投資機會。

楊玲：

在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型下由投資拉動向內(nèi)需拉動型轉(zhuǎn)變，經(jīng)濟增速自然要下來。在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型不確定的情況下，成長股的增長風(fēng)險自然很高。例如新興行業(yè)風(fēng)能太陽能，未來的盈利增長模式不確定，可以考慮買入一些比較便宜的價值股。的確，抗周期的股票比較難選，市場上70%以上的股票都是周期類股票，受經(jīng)濟波動影響較大。目前，抗周期的股票還沒有受到市場重視，服務(wù)類股票可以從大板塊中的子行業(yè)篩選，從過去的業(yè)績和公司類別確定其是否是抗周期服務(wù)類股票。

曾昭雄：

自2008年政府用4萬億救市，兩年來政府在不斷回收發(fā)出去的貨幣。目前來看，貨幣供應(yīng)的水平在慢慢與經(jīng)濟發(fā)展的狀況相匹配。明年，過緊的貨幣政策回到正常的水平上，有利于市場逐步抬高。

梁輝：

基于對目前底部中長期的判斷，我認為明年要比今年好，可能走出震蕩行情。明年經(jīng)濟增長可能會繼續(xù)下降，不過政策有望放松，結(jié)構(gòu)步入實質(zhì)性轉(zhuǎn)型。轉(zhuǎn)型時間長短無法簡單判斷，跟政治體制和人口結(jié)構(gòu)都有關(guān)系。

楊玲：

我對明年的市場很樂觀，明年市場可能會出現(xiàn)估值底和業(yè)績底的局面，形成市場大底。周期股的負面信息都會反映在股價上，是一個比較好的切入點。從大類資產(chǎn)配置來看，新增資金會更多的流入股市，受通貨膨脹的影響，黃金、收藏品等其他投資品都已經(jīng)處于歷史高位，而且房價的下行趨勢比較大，從股市來講，正處于低位，在所有的東西都很貴的時候，為什么不買便宜的？

梁輝：

從中長期的角度考慮個股的價值，對大盤做出整體判斷，點位是高還是低，再確定倉位，精選個股。經(jīng)濟本身是有周期的，各個行業(yè)跟經(jīng)濟周期有先后關(guān)系，所以左右側(cè)交易根據(jù)實際情況而定，我認為有些行業(yè)雖然業(yè)績沒有轉(zhuǎn)好，但具有投資價值，就會采取一些前瞻性操作，如房地產(chǎn)。

曾昭雄：

我傾向于左側(cè)投資，但是這樣的操作更考驗投資者，首先要確保買入的是一家好公司，再要判斷它的價格是否真的便宜了，是看起來便宜還是實際上不便宜。例如很多股票市盈率在20至30倍左右，它只有10倍，可是市凈率卻有3倍，遠遠高于其他股票的1倍左右。最后還要看一個股票能否具備從便宜到貴的能力。

程超澤：2012，萬點大牛市起航

M您認為大牛市即將到來，具體的時間呢？

C中國大牛市到來有以下幾個前提：歐美經(jīng)濟和世界經(jīng)濟的走好，我們期望它已經(jīng)從谷底回升，從蕭條中走出來，但是現(xiàn)在沒有。2008年、2009年我們有這種期待。但是到現(xiàn)在世界經(jīng)濟再次走壞，目前世界經(jīng)濟正在處于不景氣的小周期當中，這個周期何時結(jié)束很大程度上取決于歐美國家的經(jīng)濟決策。世界經(jīng)濟整體的態(tài)勢不會迅速改變，還需要長時間的觀察。

通過對宏觀經(jīng)濟的分析，我預(yù)測世界經(jīng)濟將在2012年和2013年到達底部，走出蕭條。中國經(jīng)濟將在新興增長點的帶動下，將再次高速增長。因此預(yù)測中國下一輪的經(jīng)濟增長周期從2012年到2020年，上證指數(shù)可能突破萬點。目前股市已經(jīng)接近底部，但底部并不意味著我們可以立刻進行投資，因為底部可能持續(xù)較長的時間。

M下一輪大牛市的主題投資思路是什么？

C中國未來還將繼續(xù)“中國奇跡”這個發(fā)展軌道，但是發(fā)展模式將會不一樣。過去是粗放式經(jīng)濟在拉動，未來政策會重視大消費、精細的經(jīng)濟發(fā)展模式，主要依靠創(chuàng)新、科技。中國經(jīng)濟將在未來的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之后產(chǎn)生新的經(jīng)濟增長點，這些點將分布在大消費和七大新興產(chǎn)業(yè)中。

我認為下個十年將是中國經(jīng)濟超越美國經(jīng)濟的重要年份，經(jīng)過2008年至今的經(jīng)濟不景氣，歐美經(jīng)濟越來不被看好，而中國經(jīng)濟在轉(zhuǎn)型后，仍充滿活力，雖然不會有過去的高增長率，但8%至9%的經(jīng)濟增長率還會是有的。按照現(xiàn)在人民幣兌美元的5%的升值，GDP以9%的經(jīng)濟增長率，美國以3%以下的經(jīng)濟增長率 ，我們到2023年就將超過美國。

中國下一輪的大牛市將在這些基礎(chǔ)上展開：中國新的經(jīng)濟增長點開始成立，中國將在今后10年趕超美國。如果這些都成立的話，中國下一輪的牛市將非常大，持續(xù)時間將非常長。

我認為下一輪的經(jīng)濟大牛市將在2012年啟動，時間跨度將到2017年。在這輪谷底到來后進行的抄底中，有以下六個領(lǐng)域比較看好：農(nóng)林牧副行業(yè)、傳媒行業(yè)、通信設(shè)備行業(yè)、食品飲料行業(yè)。食品飲料行業(yè)目前比較低，大幅走低，我估計已經(jīng)調(diào)整到位，從大消費的角度來看，長期應(yīng)該走好的是醫(yī)藥行業(yè)。

M現(xiàn)在股市是否已經(jīng)進入低估值時期，可以買了？

C從目前的經(jīng)濟和政策指向，表明股市已經(jīng)到底部區(qū)域，但并不是說明已經(jīng)到了可以買進的底部，如果是長期投資，這個底部可以買進了。如果是保守者，我感覺股市還可以看低。但據(jù)我預(yù)測，2012年是大牛市的開端，可以分批把資金投入。

四季度這個行情我并不看好，從國家和世界的經(jīng)濟形勢這兩個層面上講，首先，中國的CPI雖然處在回落的階段，但仍然處在很高的位置，這個會影響央行對其貨幣政策的評價。我認為央行的貨幣政策最近不會放松，緊縮的貨幣政策會影響股市的走向，這是一個方面。另一個方面是世界經(jīng)濟形勢并沒有走好，甚至?xí)羞M一步變壞的趨勢。世行和IMF同時在警告說世界經(jīng)濟可能會走向衰退。這個情況值得我們關(guān)注。

另外一個方面，目前中國經(jīng)濟沒有增長點，這是一個問題。中國經(jīng)濟增長主要有三駕馬車：出口、投資、消費。在中國經(jīng)濟中房地產(chǎn)是拉動中國經(jīng)濟的非常重要的要素。今后很長一段時間里，房地產(chǎn)對經(jīng)濟的拉動作用將不再明顯。另外一個是出口，由于歐美經(jīng)濟的蕭條，以及人民幣的升值，我認為中國外貿(mào)這方面也將長期暗淡。中國的新興經(jīng)濟產(chǎn)業(yè)政策由于國內(nèi)經(jīng)濟和世界經(jīng)濟也沒有很好的發(fā)展。所以我們?nèi)孕枰却袊慕?jīng)濟增長點在將來出現(xiàn)，這將可能是一個很長的過程。

所以我不看好四季度行情，如果有反彈的話，也是短期的，不過投資者可以趁反彈進行投資，可以按照中金公司的投資方向，首先是銀行股、大金融股，另外還有證券股。

劉軍洛：2012，中國迎來大蕭條股市擁抱1000點

M您為什么預(yù)測第三次世界性大蕭條爆發(fā)的時間會在2011年四季度到2012年一季度？

L即將來到的世界性大蕭條，實際是2008年世界性大蕭條病因的“后期復(fù)合體”。在2008年2月，本人寫了一篇《股災(zāi)先生——伯南克與短暫的大蕭條》的文章，指出美國中央銀行主席伯南克的經(jīng)濟政策正在引發(fā)世界經(jīng)濟進入一場短暫的大蕭條，結(jié)果2008年10月世界經(jīng)濟進入了大蕭條。那個時候，我們完全可以預(yù)期2008年世界性大蕭條會用非常短暫的時間度過。首先，我們需要認識到，至今為止世界的統(tǒng)治者們實際上是“貨幣主義+凱恩斯主義”忠實的徒子徒孫。貨幣主義信奉經(jīng)濟現(xiàn)象都是貨幣政策的產(chǎn)物，而凱恩斯主義信奉政府的控制能力是經(jīng)濟政策最好的工具。2008年底筆者撰文論述2009年至2010年中國房地產(chǎn)將會瘋狂暴漲，而2010年后中國房地產(chǎn)將進入長期的下降大周期。因為，全球的政府們和全球的中央銀行們在2008年底，全球經(jīng)濟最悲慘的時刻都相信自己應(yīng)該充當世界的“救世主”，所以中國推出了史無前例的4萬億元人民幣的財政擴張，同時，美國中央銀行也推出了史無前例的1.3萬億美元的量化貨幣政策。現(xiàn)在，我們也清楚地看到在中國是依靠房地產(chǎn)價格2009年至2010年上升100%的瘋狂來解決問題；在美國，是依靠政府購買前所未有的銀行業(yè)壞帳來解決問題；在歐洲，同樣是依靠政府購買前所未有的銀行業(yè)壞帳來解決問題。現(xiàn)在的問題是，當一個人得了重病后，醫(yī)生依靠大量的抗生素解決了問題，而大量的抗生素產(chǎn)生的病毒變異卻出現(xiàn)了。所以，今天顯而易見我們看到了歐洲的債務(wù)危機、中國的產(chǎn)能過剩、中國的房地產(chǎn)泡沫和中國的債務(wù)過剩。

M面對即將到來的大蕭條，從現(xiàn)在開始，股票、債券、外匯以及黃金的持有者，是否有辦法處理手中的金融資產(chǎn)以抵抗本次大蕭條？

L看清了問題后，我們應(yīng)該明白全球的政府們和全球的中央銀行依靠大量制造壞帳挽救了2008年的世界。其次，我們應(yīng)該意識到挽救2008年的世界大蕭條的過程，實際是制造了富人們更富和窮人們更窮的可悲局面，載入人類世界文明史。那么，今天誰還會相信全球的政府們和全球的中央銀行會為窮人們改變世界的文明史呢？所以，股票、房地產(chǎn)和黃金都將會是倒霉的投資，最終可以讓你度過這場長期的世界性大蕭條的挪亞方舟只有是美元。

M您說度過這場長期的世界性大蕭條的挪亞方舟只有是美元，意味著人民幣會大規(guī)模貶值么？

L中國中央銀行有可能在2011年底到2012年一季度迅速從目前緊縮的貨幣政策轉(zhuǎn)變成寬松的貨幣政策。如果世界性大蕭條再次發(fā)生，那么，目前這場依靠新興市場推動全球經(jīng)濟的模式，將會演變成新興市場出現(xiàn)貨幣競爭性貶值的一幕。由于中國宏觀政策無法預(yù)見性地防范，所以，將會引發(fā)2012年人民幣兌美元的匯率出現(xiàn)大規(guī)模貶值的問題。

M如果大蕭條爆發(fā)，中國股市會跌倒多少點？如何避免蕭條的發(fā)生？

L中國目前經(jīng)濟政策應(yīng)該是拼命避免大蕭條發(fā)生，因為中國股市2012年底會崩盤到1000點。所以，現(xiàn)在反通貨膨脹的政策是非常荒唐的，中國經(jīng)濟的本質(zhì)問題是產(chǎn)能嚴重過剩、地方債務(wù)嚴重過剩、房地產(chǎn)泡沫形成和居民收入嚴重偏低。中國居民現(xiàn)在需要把自己收入的45%用于食品消費，而美國是包括外出餐廳的比例只有9.8%。所以，中國是把大量的有限資源補貼了房地產(chǎn)，如果我們能夠把大量補貼房地產(chǎn)的資源補貼到居民福利和農(nóng)業(yè)，那個時候我們才可能有通貨膨脹的結(jié)構(gòu)性問題。你不可能把2008年的4萬億人民幣和2008年的超級銀行信貸這些變相補貼中國房地產(chǎn)的政策，看成中國居民消費過剩的通貨膨脹因素吧。中國避免蕭條的政策：

（一）中國官方外匯儲備停止多元化戰(zhàn)略，全部用美元建立；

（二）大規(guī)模提高居民收入和大規(guī)模補貼農(nóng)業(yè)；

（三）大規(guī)模削減政府開支；

（四）建立類似美國市場的購房者可以申請破產(chǎn)來解除購房合約；

（五）建立大規(guī)模股市托盤基金。