國際銀行控股集團參與金融衍生品的經(jīng)驗與啟示

[摘 要]20世紀70年代以后，隨著金融衍生品市場的迅速發(fā)展，許多著名的國際銀行集團廣泛參與其中，金融衍生品對這些國際銀行控股集團的業(yè)務模式和發(fā)展戰(zhàn)略]變產(chǎn)生了決定性的推動作用。分析與總結(jié)國際銀行控股集團金融衍生品參與情況，有助于為我國機構(gòu)投資者更好地參與衍生品市場提供有益的經(jīng)驗與啟示。

[關(guān)鍵詞]國際銀行控股集團；衍生品；發(fā)展模式

[中圖分類號] F831 ［文獻標識碼］ Ａ [文章編號] 1673-0461（2011）12-0096-03

銀行控股集團泛指廣義的銀行業(yè)，包括投資銀行、商業(yè)銀行以及全能型銀行集團。風險管理一直都是銀行業(yè)的核心業(yè)務，即便在沒有金融衍生品的年代也是如此。因而，隨著金融衍生品市場的發(fā)展，銀行業(yè)自然成為市場重要的參與機構(gòu)。20世紀70年代以后，隨著金融衍生品市場的飛速發(fā)展，許多著名的國際銀行集團各項業(yè)務幾乎都涉及到衍生品，衍生品業(yè)務已經(jīng)成為其核心競爭力，并對國際銀行控股集團業(yè)務模式和發(fā)展戰(zhàn)略]變產(chǎn)生了決定性的推動作用。與之相比，國內(nèi)金融衍生品市場的發(fā)展才剛剛起步，證券公司等機構(gòu)投資者參與金融衍生品的程度非常有限。因此，對國際銀行控股集團金融衍生品參與情況的分析與總結(jié)有助于為我國機構(gòu)投資者更好地參與衍生品市場提供有益的經(jīng)驗與啟示。

一、國際銀行控股集團參與金融衍生品概況

作為金融衍生產(chǎn)品的發(fā)源地及主要創(chuàng)新領(lǐng)導者，美國金融衍生品市場在全球金融衍生產(chǎn)品市場占有絕對領(lǐng)導的地位，其從規(guī)模和交易品種上幾乎壟斷了整個國際金融衍生產(chǎn)品市場。美國銀行控股集團在場內(nèi)和場外金融衍生品市場中扮]著最為重要的角色，它們既是發(fā)行商又是做市商，既參與其中又是整個市場流動性的提供者。

1. 國際銀行控股集團金融衍生品業(yè)務規(guī)模

截至2010年底，美國最大的25家銀行控股集團的總資產(chǎn)為13.35萬億美元，它們持有的金融衍生品名義價值為297.99萬億美元，占比分別達到74.0%和99.2%，幾乎控制了美國整個銀行業(yè)的金融衍生品業(yè)務，

1999年～2010年，國際銀行控股集團的金融衍生品業(yè)務規(guī)模不斷擴大，實現(xiàn)了連續(xù)12年的正增長，即使是2008年席卷全球的國際金融危機也沒能阻止金融衍生品業(yè)務前進的腳步。美國銀行業(yè)金融衍生品業(yè)務規(guī)模從1999年的39.97萬億美元暴增到2010年的297.99萬億美元，增長了7.85倍，年復合增長率達18.22%。

美國TOP25銀行控股集團的場內(nèi)金融衍生品業(yè)務規(guī)模穩(wěn)步增長，場內(nèi)期權(quán)增長速度快于場內(nèi)期貨，但波動較大；場外金融衍生品業(yè)務規(guī)模幾乎連續(xù)12年正增長，即使經(jīng)歷了2008年的金融危機，也只有信用類衍生品合約名義價值出現(xiàn)了小幅下降，場外互換、遠期和期權(quán)規(guī)模仍在增長。

衍生品業(yè)務規(guī)模 （單位：百萬美元）

數(shù)據(jù)來源：OCC。

2. 國際銀行控股集團金融衍生品業(yè)務結(jié)構(gòu)

美國規(guī)模排名前5的銀行控股集團分別是

J.P. 摩根、美國銀行、花旗銀行、高盛集團和摩根士丹利，它們以60%的總資產(chǎn)占比控制了94.8%的金融衍生品業(yè)務。圖2給出了以J.P.摩根為代表的美國五大銀行控股集團在2010年末的金融衍生品業(yè)務構(gòu)成情況① 。圖2顯示，五大銀行控股集團的金融衍生品業(yè)務構(gòu)成較為類似，總體呈現(xiàn)“小場內(nèi)，大場外”的特征。從占比上看，場內(nèi)金融衍生品交易占比最大的是花旗銀行，也只有7.2%，最小的是摩根士丹利，僅有2.3%；從絕對金額上看，持有場內(nèi)金融衍生品合約名義價值最大的是美國銀行，衍生品合約名義價值為4.18萬億美元，最小的是摩根士丹利，衍生品名義價值為0.99萬億美元。從金融衍生品的品種構(gòu)成分析，場外交易的互換衍生品是最大的品種，以下依次是場外期權(quán)、場外遠期、場外信用類衍生品、場內(nèi)期權(quán)和場內(nèi)期貨。

TOP5銀行控股集團中J.P. 摩根、花旗銀行和美國銀行三家的金融衍生品數(shù)據(jù)披露超過了10年，圖3給出了J.P.摩根為代表的三家銀行控股集團在1999年~2010年間金融衍生品持倉結(jié)構(gòu)的變化情況，信用衍生品和利率衍生品市場的飛速發(fā)展生動地反應在了這些國際銀行控股集團的衍生品合約上。

數(shù)據(jù)來源：OCC。

二、金融衍生品對國際銀行控股集團發(fā)展模式的影響

金融衍生品市場的加速發(fā)展使得投資銀行和商業(yè)銀行的發(fā)展模式發(fā)生了重大變化。

1. 金融衍生品拓寬了國際銀行控股集團的盈利模式

許多大的投資銀行漸漸將注意力轉(zhuǎn)向主要交易、證券投資（相當大的一部分投入了金融衍生品市場）等高風險高收益業(yè)務。其代表機構(gòu)是所謂在前兩年先后倒下或轉(zhuǎn)型的華爾街五大投資銀行高盛、摩根士丹利、美林、雷曼、貝爾斯登。這類投資銀行的特點是紛紛變合伙人制為公開上市股份制， 以籌集更多資本，從治理結(jié)構(gòu)上打造了業(yè)務擴張平臺。股份化后的美國投資銀行因不受商業(yè)銀行資本充足率約束，采取高杠桿率擴張業(yè)務規(guī)模，追逐高額利潤和擴大市場份額。從2003年以來，它們的杠桿率都從十幾倍躍升到30倍以上，遠遠高于商業(yè)銀行和其他投資銀行。由于市場存在充足的低成本短期批發(fā)資金，刺激了這些投資銀行采用影子銀行模式，利用批發(fā)市場短期資金來源投資長期資產(chǎn)，以結(jié)構(gòu)性投資實體（Structured Investment Vehicle，SIV）方式從事表外金融衍生品等高風險資產(chǎn)擴張。在交易業(yè)務中，從當初的證券發(fā)行造市商向自有賬戶交易、證券投資，特別是結(jié)構(gòu)性金融衍生產(chǎn)品投資業(yè)務大舉擴張，金融衍生品及其相關(guān)業(yè)務很快成為它們主要的收入和盈利來源。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，高盛68%的收入來自于自營交易，其中大部分為金融衍生品交易和投資收益，而依賴傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務和商務咨詢的服務收入僅僅占到總收入的17%；美林和摩根士丹利的這一占比也分別達到是21%和40%。

進入20世紀90年代以來，金融衍生品逐步成為商業(yè)銀行新的利潤增長點，各大商業(yè)銀行紛紛開展金融衍生品相關(guān)業(yè)務。在1999年~2010年的12年間，美國各大商業(yè)銀行的金融衍生品業(yè)務規(guī)模不斷擴大，收入水平也呈現(xiàn)顯著的上升趨勢。12年里，J.P.摩根、美國銀行和花旗銀行在金融衍生品業(yè)務上的總收入分別達到627.4億美元、141.8億美元和221.0億美元，特別是J.P.摩根連續(xù)12年實現(xiàn)金融衍生品的正收益。根據(jù)美國財政部公布的可比數(shù)據(jù)顯示，截至2010年末，J.P. 摩根、美國銀行和花旗銀行在金融衍生品業(yè)務上的收入較1999年末分別增長了171.9%、289.8%和111.4%，分別達到78.26億美元、30.95億美元和49.82億美元。2009年~2010年，由次級貸款引發(fā)的金融危機的影響逐漸減弱，商業(yè)銀行的金融衍生品業(yè)務收入出現(xiàn)了大幅度反彈甚至創(chuàng)了歷史新高（如美國銀行、花旗銀行），這顯示了金融衍生品相關(guān)業(yè)務巨大的盈利能力。

2. 金融衍生品有利于推動國際銀行控股集團加強風險管理

同樣是大規(guī)模的進行金融衍生品自營交易，但華爾街五大投行的結(jié)局卻迥然不同，其根本原因在于風險控制。高盛優(yōu)秀的風險控制技巧使得其在這次由次級貸款引發(fā)的金融危機中存活了下來。2006年底，高盛使用的風險管理模式平均每天要收集2.5萬個數(shù)據(jù)進行風險測試，當次級債風險尚未充分暴露時，風險控制系統(tǒng)已經(jīng)發(fā)出了預警信號。在2006年12月，高盛的各種指標，包括VAR及其他風險模型，開始顯示有某種錯誤發(fā)生。不是很大的錯誤，但是錯誤足以警告需要開展更仔細的觀察。在接下來的2007年剩下的大部分時間里，高盛與其他投行做著相反的事情——利用衍生工具在抵押貸款市場上保持凈空頭部位，從而在最大程度上減輕了金融危機的沖擊。

金融衍生品對商業(yè)銀行的健康發(fā)展也起到了積極作用。根據(jù)美國TOP25商業(yè)銀行2003年

第1季度到2009年第4季度的面板數(shù)據(jù)，建立金融衍生產(chǎn)品對商業(yè)銀行收益影響分析模型，考察金融衍生品交易行為對商業(yè)銀行收益和風險的影響，研究結(jié)果表明，從在整體上來看，利率衍生品對商業(yè)銀行的收益影響不大，但商業(yè)銀行可以通過利率金融衍生品有效地規(guī)避利率風險；相對于利率風險來講，由于商業(yè)銀行在規(guī)避匯率風險方面受多種因素影響較大，因此匯率金融衍生產(chǎn)品對商業(yè)銀行收益的影響較為顯著，從而促使商業(yè)銀行不斷增大了對匯率衍生產(chǎn)品的使用；而信用衍生產(chǎn)品的持有頭寸則與商業(yè)銀行組織發(fā)展的健康度呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系。

三、對中國的啟示

我國資本市場發(fā)展尚不健全。期貨、期權(quán)等金融衍生品市場尚處在萌芽狀態(tài)，金融工具品種少，國內(nèi)對國際上期貨、期權(quán)、互換等產(chǎn)品知識又欠缺，這給我國證券公司的參與帶來了很大的局限性。2010年，我國證券市場先后推出了股指期貨和融資融券，基礎金融衍生品的推出為金融創(chuàng)新提供了可能，大大激發(fā)了我國證券公司的創(chuàng)新熱情。隨著我國金融衍生品等創(chuàng)新業(yè)務的不斷深化，我國證券公司的創(chuàng)新能力、盈利模式和風險管理能力將不斷增強，有望徹底告別證券公司靠天吃飯的局面。

1. 提升證券公司的風險控制能力

證券公司自營業(yè)務以套期保值為目的參與股指期貨，利用股指期貨可以做空的特點，可以有效地防范系統(tǒng)性風險，降低調(diào)倉對市場產(chǎn)生的影響。股指期貨還有交易成本低流動性好的特點，這也使得證券公司利用股指期貨進行套期保值可以極大程度地降低沖擊成本和交易成本。

有了股指期貨這一基礎性金融衍生品，將大大提升證券公司對自有資金管理的積極性，進一步提升證券公司的投資能力和風險管理能力。例如，證券公司在參與定向增發(fā)或者非定向增發(fā)的過程中，用適量股指期貨對增發(fā)品種進行套期保值，從而鎖定折價增發(fā)收益；又如證券公司在進行大宗交易時，可以用適量股指期貨進行套期保值鎖定折價交易的利潤。

2. 有利于證券公司其他業(yè)務的開展

除了證券公司自營業(yè)務以外，股指期貨還有利于證券公司其他業(yè)務的開展，特別是融資融券業(yè)務和資產(chǎn)管理業(yè)務。

證券公司的融券業(yè)務自推出之日起，一直受到可融券種不足問題的困擾。一方面，證券公司客觀上希望為客戶提供更加豐富的券種；另一方面又不愿意承擔券種下跌帶來的風險。股指期貨的推出有望改善這種局面，證券公司可以建立融券組合籃子，并用適當?shù)墓芍钙谪泴⑵溥M行套期保值，這樣既豐富了可融券種又規(guī)避了券種下跌帶來的風險。

證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務是受股指期貨推出獲益最大的一塊業(yè)務，股指期貨的推出有望大幅度提升資產(chǎn)管理業(yè)務收入在證券公司總收入中的占比（目前國內(nèi)證券公司資產(chǎn)管理業(yè)務收入占比仍較低，美國大型投資銀行的資產(chǎn)管理業(yè)務收入占比平均在14%左右）。資產(chǎn)管理產(chǎn)品參與股指期貨不受套期保值的限制，可以實現(xiàn)股指期貨套保、套利和投機等多種用途。依據(jù)不同的用途，證券公司可以設計出各種各樣不同風險、收益特征的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，在擴大自身資產(chǎn)管理規(guī)模的同時滿足不同客戶的需求。