國際板推出時機眾說紛紜

自從國際板可能于年內推出的消息傳出之后，A股市場自5月下旬以來一度呈飛流直下之勢，B股市場也經歷了兩輪暴跌。國際板導致市場雪崩引起了大家熱議——國際板是否該推，什么時候推——前者貌似已“凝成共識”，但對于后者，大多表示應謹慎。以下選取4位著名專家的觀點，為讀者提供多角度視角。

@葉檀：

力挺國際板

國際板是否真的會讓證券市場下行，存在因果關系？很多人本能地覺得，國際板推出來之后，B股就下行了，A股就下行了，這顯然是缺乏邏輯的表現。怎么知道不是因為假賬太多、上市公司的超募太多以及證券市場制度的不健全造成的？市場化進程不可阻擋。現在很多人反對國際板，是因為覺得A股已經這么差了。貨幣數量從來不是問題，我們真正要反對的是那些圈錢的制度，為什么不能達成這個共識，而認為國際板是大問題呢？

人民幣資本項目可兌換與國際板之間并沒有嚴格的前后關系。如果國際板不推出來，我們的人民幣投資產品少，對人民幣國際化非常不利。只有在推出來之后，才能在發展中推進人民幣國際化進程。

@劉紀鵬；

國際板不宜操之過急

從總體上說，國際板對我國資本市場的補充和推進作用還是應當得到認可的。然而，良藥雖好卻需適時服用。如果不看準時機，在條件還未成熟時盲目地推出國際板，其效果只能是適得其反。從現實性、可行性、合理性的角度考量，我國推出國際板的時機還尚未成熟。

現實性：自身制度性缺陷還未解決

一年以來，美國的股市在次貸危機后復蘇，其他新興市場國家的股市也普遍上漲，只有中國的股市依然一蹶不振。這充分證明了我國資本市場自身的痼疾尚未根治。我國現行的發行制度名為核準制，實際上比審批制還要嚴格；而在創業板的推進過程中，也出現了三高超募、業績變臉等一系列問題。這種種問題一方面使得我國資本市場本身的穩固性受到挑戰，另一方面也大大影響了投資者的信心，導致市場承受力有限。如果這一系列的問題得不到有效解決，我國的資本市場將難以承載國際板之重。盲目推出國際板，只會使我們在時間和步驟上犯下方法論的錯誤。

可行性：配套機制尚不完善決

貨幣政策與資本市場的協調問題尚未解決。很多學者認為，開通一個以人民幣標價的國際板有助于助推人民幣的國際化，但與此同時，我國的貨幣政策也將面臨挑戰。目前我國尚未實現人民幣資本項目下的自由兌換，如果要通過國際板的開通推進人民幣國際化，資本項目下可兌換的問題勢必要得到解決。因此，要開通國際板，我國的貨幣政策就要進行適當調整，而從目前的狀況來看，這樣的調整顯然尚未完成。

另一方面，我國金融監管機構協調性尚需提高。國際板的開通，將會牽涉到金融監管的方方面面，需要國內各個金融監管機構的通力合作。但嚴格來講，我國現行的一行三會體制依然沒有完全理順。例如，公司債的發展需要證監會與銀監會的協調與配合，而正是因為這樣的協調機制不夠健全，使得我國的公司債始終難有突破性進展。在我國監管部門間尚未建立穩定合作機制的背景下，國際板的推出勢必要面對同樣的難題。

合理性：應讓位于新三板，不宜近期推出

在解決完股權分置的矛盾后，我們面臨的首要問題便是多層次資本市場體系的建立。在這個問題上，我們有效地推出了中小板，又推出了創業板；而如何處理國際板和新三板市場的關系，將是下一步資本市場發展的關鍵所在。

從資本市場架構的系統性來看，新三板應優先于國際板發展。資本市場就如同教育體系，必須要有完善的小學體制，高端的大學教育才能有穩固發展的根基。新三板市場好比資本市場中的小學，它的發展壯大是其他市場發展的基礎；國際板必須要建立在新三板小學完善發展的基礎之上，否則便是空中樓閣，缺乏根基。其次，新三板的推出技術難度更低，更能適應我國資本市場的現狀。相較而言，新三板的推出更加簡單，因為它沒有IPO的直接融資，在某種意義上就能為更大量的中小企業掛牌轉讓服務，同時也能調動地方的積極性，發動大家共同打開中國資本市場的瓶頸。

@左曉蕾：

人民幣交易規則仍需深入研究

對于國際板最基本的人民幣交易規則，各方似乎還沒有準確的理解。有種說法，認為人民幣交易僅是定價的概念。國際板一級市場融資，以人民幣掛牌定價，跨國公司上市融資后可換成美元投資除中國以外的公司項目和計劃。照此理解，國際板二級市場的交易也該用美元或者其他外匯通過商業銀行兌換成人民幣后參與交易。

這種安排，可以在一定程度消化快速積累的外匯儲備。但問題是，我們不該為減少儲備而減少儲備。跨國公司人民幣融資兌換成外匯是減少了外匯儲備，但是被兌換的外匯儲備的回報是什么？人民幣融資轉變成相應規模的外匯，變成跨國公司的股權資本，不再是中國的外匯儲備。只有融資的公司經營成功并持續分紅，被兌換的外匯才能獲取回報。無疑，這個回報過程是長期的，上市公司經營是有風險的，回報不是確定的，而且并非法定的必然得到回報。如果經營失敗，那出口貿易掙回的外匯就會血本無歸。

另一種對國際板人民幣交易的理解，是人民幣直接交易的概念。按這樣的說法，融資和投資不以外匯作為媒介。一級市場融資人民幣不兌換成美元，二級市場人民幣直接交易而不是需把外匯換成人民幣。這樣的理解，與“建立與人民幣國際化相適應的國際金融中心”的戰略更契合，這有利于推動把人民幣作為外匯儲備國家和地區的增加，有利于推動人民幣離岸市場的發展。還有，凡是以國際儲備貨幣交易的市場都以市場所在國貨幣直接交易，如紐約的三大交易所和倫敦交易所。

值得注意的是以所在國貨幣直接交易與外匯兌換成本幣交易的不同之處。后者的本幣是通過外匯與本地央行兌換得到，不是資本完全可兌換的概念，更能防范資本流進流出的風險；而前者更多通過貨幣市場的貨幣買賣獲取，是脫離貿易和服務的純粹貨幣交易，因而需要龐大的貨幣作為衍生品的外匯交易市場，當然要求參與交易的貨幣須完全可兌換。

對于國際板人民幣交易的理解，或許還可能有上述兩個版本與一、二級市場交易方式交叉結合的思路。但不論哪一種制度安排，基本原則都應該是風險可控，漸進發展。為了國際板和人民幣國際化的進程的相互匹配，各種設計安排仍需進一步更深入地研究。

@鐘偉：

放上三兩年考慮清楚再推也不遲

匆忙推出國際板未必是明智之舉，目前國際板問世的天時、地利、人和并不具備。拿2007年上半年和2011年的上半年相比，4年過去了，中國的GDP、政府稅收、企業盈利、存貸款余額等指標大多都已翻番，但是很不幸，A股市場4年來跌幅超過了25%。在市場預期非常不明朗的背景下，認為推出國際板的時機和條件已成熟，令人費解。直觀來看，國際板更可以看成是在給了深圳一個創業板之后，再給上海一個國際板以達到利益平衡。這雖然能獲得一些地方政府、外資和部分國際化券商的掌聲，但卻使中國資本市場的格局更為撲朔迷離。

與其現在強行推出國際板，不如先踏踏實實地把現有各板理順做好，把A股市場現有的問題解決了。好事要做好，國際板推出必須要有周密的準備，創造必要條件，把“國內板”先搞好，如果倉促行事，不僅會對股市而且也將會對國際板本身帶來不利的影響和沖擊。