高負債下的穩增長

原本期望中的經濟回暖行情并沒有如期而至。上半年，歐債危機進一步惡化，全球經濟低迷狀況更趨長期化，國內經濟增速持續下滑，1-6月GDP增速為7.8%，其中二季度僅增7.6%，為13個季度新低。浙江的GDP增速情況似乎更為嚴峻，1-6月GDP增速僅為7.4%，低于全國水平。一個共識是，浙江經濟已經告別高速增長階段，下一階段將是在經濟結構調整、產業升級、發展方式轉變上形成突破，以更好度過階段性的中速增長期。

邁入新的增長階段，不管是結構調整還是產業升級，均須依靠強有力的投資拉動。但是，讓人擔憂的是，在高負債狀態下政府、企業可能存在融資困難，從而導致資金不足、投資后勁乏力，穩增長難度大于以往。

宏觀上，高負債問題突出表現為貨幣的超發。1990年中國的貨幣總量為1.53萬億元，2011年達到89.56萬億元，21年間翻了58.53倍，幾乎是同期GDP增長率的兩倍。雖然高負債經濟下中國經濟取得了可以說是輝煌的成績，但此模式是否可持續值得懷疑。過去，中國的高負債經濟是由民間的高儲蓄、雄厚的外匯儲備以及人民幣升值等條件支撐的，但從目前來看，民間儲蓄高峰已過，人民幣升值已達階段性頂點，外匯儲備有所下跌，出口增速放緩，在此基礎上繼續放任貨幣總量的增長有可能造成國家債務危機。鑒于貨幣超發現象已經十分嚴峻，繼續發行貨幣或者降低存款利息等手段釋放貨幣等幅度均不會很大，要想繼續保持原有的貨幣融資籌集投資資金、實現穩增長的難度加大，地方政府獲得中央投資支持的力度存在下降趨勢。

2008年金融危機下，為加快經濟復蘇，“4萬億”等財政投資手段使得政府債務大規模擴張。截至2009年底，浙江省政府性債務負債率20.15%，高于警戒線10.15個百分點，地方各級財政運行中累累債務為常態。過去的十多年，依靠土地出讓收入和企業稅收，政府信譽可靠，但隨著房地產市場調控和大量中小企業停產甚至倒閉，財政收入大幅減少，政府投資能力和還債能力相應下降。有學者做過研究認為，只要GDP增長速度能夠保持8%的增長，政府的財政狀況就不至于出現危機，但對于浙江來說，“7”時代已經來臨。雖然作為地方政府自主發債試點，發行地方債務可以拓展地方政府融資渠道、減輕還債壓力，但可以預見的是，這種“寅吃卯糧”的方式不可能盲目擴大規模，發債規模應控制在與經濟增長所帶來的稅收增長相適應的水平上，歐債危機下政府破產可謂是前車之鑒。

實體經濟同樣處于高負債的窘境。中國社科院副院長李揚日前表示，中國企業負債占GDP比重已達107%，而OECD組織認為企業負債占GDP比重超過90%，已屬危險。去年，溫州借貸危機爆發，一些企業主因無力償還貸款出逃，企業因債臺高筑而破產。今年，據報道，杭州600家民營企業聯名上書向政府緊急求助，請政府幫助渡過因銀行催貸、抽貸而面臨的難關。對于企業來說，一方面是原材料、勞動力等成本上升，另一方面是經營環境惡劣，企業利潤不斷下降；而且浙江企業大部分會有一定量的股票和房產投資，而現實情況是這兩類資產大幅縮水。在經濟高速增長期，企業可以通過負債來拉動有效投資，獲取規模效益，以利潤沖抵財務費用，但是在實體經濟低迷期，高負債可能最終壓垮企業。

從中長期看，投資依然是拉動經濟增長“三駕馬車”中的主力，但投資能量勢必會受到原有融資方式下高負債的壓力影響。加快體制改革，特別是加快直接融資渠道建設將是穩增長的先決條件，而民間資本的全面深入參與或許是高負債下穩增長的唯一路徑。