認真看待中小型房企面臨的經營性風險

□文/許偉杰林漢川虞曉芬

(作者:許偉杰，浙江工業大學人文學院副教授；林漢川，浙江工業大學中國中小企業研究院院長、教授、博士生導師；虞曉芬，浙江工業大學經貿學院院長、教授、博士生導師)

隨著國家房地產調控政策進一步深入，房地產市場調控攻堅戰顯示出階段性成果，具體表現為房價有所回落、市場投機得到了有效控制、土地市場日趨理性，但同時也出現了許多中小型房地產企業以資金鏈斷裂為標志的經營性風險。這些風險是調控背景下的必然性結果，它的背后隱藏著巨大的市場隱患和深刻的社會矛盾，我們不能不對此有清醒的認識，并加以認真對待。

金星公司申請破產意味著什么

2012年4月，杭州余杭金星房地產公司向法院申請破產。這是本輪房產調控政策下浙江省第一家因資金鏈斷裂申請破產的房產公司。金星房地產公司母體中江控股公司是一家集投資、科技、制造、貿易、旅游、服務于一體的綜合性、多元化控股集團。業務包括香料香精、船用防污漆和酒店經營等。2008年6月，因垂涎房地產業的高利潤，中江控股公司進入了房地產業，接盤金星房地產公司及其西城時代家園項目這一爛尾工程，當年遭遇2008年房地產調控，恰逢2009年全國房地產上升瘋漲躲過一劫。2010年開始遭遇第二輪調控，該公司在大舉擴張與多元化發展中，把房地產投資當作一顆重要挪騰資金的棋子，供其拆東墻補西墻所用，已使金星房地產公司在不到4年時間先后轉讓過5次股權，且大多數都在與中江控股公司有關的企業或個人之間流轉。這導致金星房地產公司拖欠款項達4000萬元，欠稅2398萬元。

中江控股公司自身目前還有約30億元借款缺口，據測算，該公司的破產牽涉3家銀行、上百家公司。該公司更是無力幫助子公司還款補稅了，杭州余杭金星房地產公司被迫申請破產就成了唯一的選擇。杭州地稅局今年2月份公告的16家欠稅企業中絕大部分是房產企業，金星房產排在第二位。金星房產的破產只是房地產市場的一角，意味著浙江省中小房地產企業大規模的洗牌可能來臨。

面臨的風險特征

商業運作高成本的風險。在國家樓市調控政策繼續從嚴與防范房地產信貸風險背景下，大批中小型房地產公司由于信用缺失，陷入信貸無門、信托嚴控、拆東補西的資金短缺困境。一些中小型房地產公司往往嘗試高成本民間融資，民間拆借、員工融資、私募股權基金等形式，試圖解決燃眉之急。據調查顯示，2011年四季度浙江民間融資利息率普遍達到26%，近期也維持在20%左右。如此高額的資金成本已極大地困擾中小型房地產企業正常的商業運行。

產品滯銷與資金回籠慢的財務風險。調查顯示，中小型房地產企業由于開發產品同質化嚴重，又缺乏足夠的品牌效應，存貨周轉天數普遍高于10個月。2012年一季度杭州市區商品房銷售面積與成交金額分別下降22.7%和35.2%，而可銷售面積為989.6萬方，同比增長77.8%，按2012年一季度商品房成交均價每平方米14756元計，可銷售房總價值達1460億元(尚不計已達到預售條件而未來領取預售證的大批商品房)。目前大多數中小型房地產企業銷售持續低迷，庫存量快速增加，資金回籠出現困難。

嚴重虧損的生存風險。近年，浙江房地產市場“地王”頻出，一些中小型房地產企業盲目高價競地，如今這些兩三年前購買“天價面粉”的中小型房地產企業，卻已經陷入“面粉貴于面包”的困境。例如今年2月杭州方正房地產開發公司迫于資金鏈壓力，將2011年9月銷售均價為15000元/M2的荷塘月色，下調至均價11800/M2，其部分商品房的銷售價格已低于旁邊浙江德信置業有限公司于2010年10月份取得北海公園的每平方米10047元樓面地價。杭州保利江語海商品房在售的折后均價11300元/平方米，而周邊出讓的土地樓面地價高達每平方米10200元。據調查，杭州2009年到2010年的幾塊“地王”如今縮水超過50%。

資金鏈斷裂引發的破產風險。大量中小房地產企業都是前幾年房地產市場火爆時向房地產市場集聚的，大都是由中小規模實體經濟體投資或民間資本組建而成，自有資金量本來就不充裕，又把房地產當作資金杠桿無度使用，舉債式發展。現在一旦銷售遇阻，資金回籠速度放緩，無論其采取壓價銷售，還是“借新還舊”，都可能引發以資金鏈斷裂為特征的破產風險。

多角債務糾紛增多的風險。許多中小型房地產企業在房地產市場好的時候，對市場及項目獲得持有很好的預期，以高回報為誘惑，吸納了大量的社會資金和部分中小微企業的閑散資金，隨著銷售放慢、房價回落、再融資不暢，開發商無法如約償還本息，開發商與民間借款者糾紛增多。此外，開發商與施工企業、開發商與材料供應商、開發商與合作開發商、施工企業與民工等之間的債務糾紛明顯增多。預計如果掌握不好宏觀調控的度，可能會引發改革開放以來最大規模的多角債，將造成量大面廣的尖銳社會矛盾。

爛尾樓凸現的風險。因開發商資金鏈斷裂而中止項目施工或進入破產的案例已經出現，預計隨著市場進一步向深度調整，爛尾樓或半拉子工程會進一步增多。由于各地普遍實行商品房預售制度，因此現在就面臨著這樣的困境:當一部分商品房已經預售，而項目資不抵債或資金鏈斷裂，開發商無力或不愿意繼續完成項目時，來自購房者對政府監管不嚴以及要求按期完工交房的巨大社會壓力。例如:杭州金星公司向法院申請破產時，就出現400多戶購房者聯合給政府部門施壓，最后杭州余杭區政府不得不同意政府墊資保證項目完工與三證辦理。一家企業出現這種情況，地方政府尚有經濟能力應對，若當幾個甚至十幾個項目均出現這種情況時，地方政府難以收拾殘局。

工程質量明顯下降的風險。已有眾多跡象表明，一些中小型房地產開發商在降價自救的同時，不惜以降低用材標準、降低建安質量、壓縮必要的成本開支為代價減少虧損或保證一定的贏利水平。從這個角度看，本輪房地產宏觀調控對房產品品質的進步是個打擊。可以預計，一旦這些低品質的樓盤交付，消費者面臨工程維修、配套不全等問題，政府則面臨消費者大量的質量投訴，并極有可能遷怒于政府，給政府帶來巨大負擔。更主要的是，大量低品質的樓盤建設與交付，是對資源的極大浪費。

殃及實體經濟安全的風險。由于大量的中小型房地產企業都是由實體經濟體投資組建而成，原來大量用于實體經濟再生產的大量資金被抽調到房地產市場，而房地產市場資金回籠的困難，給實體企業的發展帶來了無法想象的困難。更為可怕的是，一些原來運轉情況良好或比較良好的實體企業，為了加大房地產市場投入，在短時間內獲取高額利潤，以第三方企業抵押的方式向銀行、其它金融結構、非金融機構獲得了大量資金。現因受困于房地產市場，無力償還已經獲得或已經到期的貸款，實體企業的資產已嚴重縮水，甚至實體企業都可能存在連帶破產、倒閉。

風險成因分析

“誤判形勢”盲目入市引發的資金無度使用風險。前幾輪的宏觀調控沒能有效控制房地產市場的整體有序發展，每一輪調整后的報復性反彈給整個社會造成了一個錯覺:快速城鎮化進度不可能因調控導致房地產市場破滅或下行。在房地產行業高額利潤誘惑下，大量實體經濟和民間資本的涌入，極大地增加了房地產業的無序競爭，也拉高了各地市的土地價格，加大了開發成本；許多中小型房地產企業又過度依賴資金的杠桿作用并無度使用，這就為資金量本來并不大的實體經濟和民間資本組建起來的中小房地產企業埋下資本泡沫的隱患。

多元化與缺乏專業實力引發的商業運作風險。許多中小型房地產企業均由其它行業實體經濟出資或民間籌資組建而成，介入房地產業的基本經營思路基本上停留在資本運作層面。它們不熟悉房地產運作，缺團隊，缺管理人才，缺開發經驗，缺公共關系；對進入的城市、地區和開發的房地產項目缺乏深入細致、專業理性的調查和論證，操作思路帶有很大的隨意性。激進的多元化擴張策略與不專業，導致許多中小型房地產企業商業運作手段落后、缺乏風險意識和預防機制、現金流入不敷出。

“以小搏大”投機戰略引發的虧損風險。受前幾輪宏觀調控效果錯覺暗示，許多中小型房地產企業鋌而走險，試圖采取用少量的資金，以小搏大的投機戰略，通過各種渠道的貸款融資來擴大開發土地存量或項目開發規模，進而獲取高額利潤。然而，當房地產市場形勢發生巨大變化時，這些中小型房地產企業大都面臨銷售受阻、資金回籠困難、還款集中到期的困境，進而形成了一批資金沉積深、回報周期長、高負債率的房地產項目，加之又缺乏有效的應對預案，難免引發巨額虧損。

不規范籌融資行為引發資金鏈斷裂的破產風險。中小型房地產企業由于缺乏正常融資渠道應具備的條件，因此往往采取比較原始的融資渠道，如企業之間拆借、個人集資、地下錢莊融資；或過分樂觀于滾動開發，分批次償還的項目籌融資運作模式。這類不規范籌融資行為在房地產市場向好或價格持續走高、供需兩旺時，資金成本壓力或許不大；但一旦遭遇像本輪的全國房地產市場嚴厲調控時，資金使用成本大幅度提高，拆東墻補西墻，短貸資金作為長貸資金使用，極大增加了償還風險，加大了破產、倒閉發生的概率。此外，中小型房地產企業股權構成比例不合理，股權轉讓頻繁，容易引發資金鏈斷裂的破產風險。

應對策略建議

(一)在宏觀上，應從經濟發展與社會穩定高度重視中小型房地產企業面臨的困境與風險

中小型房地產企業的困境與風險，表象上是資金鏈斷裂，實際上是前幾年實體經濟“空心化”、“泡沫化”的惡果。防范和化解這些困境與風險，必須將市場調節的“無形之手”和政府調控的“有形之手”結合起來綜合治理。一是要堅定不移地排出房地產業中的劣質中小型企業。同時還應通過市場調節的“無形之手”，把大批投資中小型房地產企業中的民間資本，從房地產泡沫中擠出，讓更多中小型房地產企業回歸實體經濟，真正實現房地產市場健康、有序發展。

二是避免“硬著陸”，實施“軟著陸”。一方面，這些中小型房地產企業出現困境與風險的性質，已經超越了經濟本身的問題，在社會民生與經濟競賽面前，中央政府的眼光遠遠高于地方政府，最后毫不猶豫地選擇了社會民生。對此，各級政府應站在社會整體發展的高度，正確處理好“土地財政”和社會可持續發展的關系。另一方面，又要避免陷入調控失效產生又一輪報復性反彈，或因為調控引發大批中小型房地產企業破產波及全社會的兩難選擇。

三是避免產生恐慌性放大，波及省內外，形成“多米諾骨牌”的效應。要警惕和預防因大批中小型房地產企業破產，可能引發民間借貸糾紛高發的潛在金融風險；可能引發一些地區經濟增長動力下行過快的潛在風險；還可能引發相關的中小企業大量停產、半停產或大量民間資本游離實體經濟的產業風險，避免恐慌放大或因中小房地產企業破產殃及實體經濟。

(二)在區域上，各級地方政府應制定嚴格完善的應對措施，預防和化解中小型房地產企業因資金鏈斷裂引發的破產風險

一是建立各級房地產風險評估預警機制。要組織力量對近年出讓的土地逐個進行排查評估，建立項目檔案，全面掌握項目進展與已預售情況、后續資金保證與財務的安全情況。在此基礎上，對各地中小型房地產企業的實際運行狀況對比分析，建立預警機制，分門別類制定切實可行的應對預案，防范因資金鏈斷裂引發的破產風險。

二是在土地出讓收益中設立房地產風險基金。建議地方有關部門在規范房地產市場、土地市場規范管理的同時，每年在土地出讓收益中劃出一定的比例，設立房地產風險基金。房地產風險基金主要用于房地產開發項目因資金鏈斷裂等原因工程續建的墊資，對消費者造成實質損害的合理補償，以及有效的監控。

三是嚴格預售資金管理。盡管國家有關部門對預售資金監督出臺過文件，但在實際操作中，存在著執行不到位、監督不嚴等問題，并為開發商挪用預售資金提供了機會。這次杭州金星房產公司開發的西城時代家園難以按期交房，問題之一就是開發商挪用了預售資金。必須盡快要求各地建立商品房預售資金監管制度，商品房預售資金必須全部存入由銀行監管的專用賬戶，政府同時進行跟蹤監控，保證預售資金優先用于工程建設。

四是指導和幫助中小型房地產企業轉型。一方面，對有條件的地市可以采取資本整合、資源整合的，根據片區、項目性質，把可能合并、合作的中小型房地產企業整合起來，形成開發聯合體，共同提高抗風險能力；另一方面，對沒有條件的地市，可以通過重新評估，二次打包，引進實力強的國有大型品牌房地產開發企業進行收購、并購、股權轉讓，把中小型房地產企業的損失盡可能降低；還可以利用各地的國有投資建設公司，通過合作、股權轉讓、收購，或鼓勵中小型房地產企業把一些房地產住宅項目轉型為經濟適用房。

(三)在微觀上，中小型房地產企業必須認清形勢，突破困境，破繭重生

一是降價促銷緩解資金緊張壓力。就目前的市場而言，緩解資金壓力的最有效方式是降價促銷。降價促銷既包含中小企業必須降低利潤預期，同時重塑企業整體生存發展的戰略思路，認識到唯有盤活了資金，才能度過資金斷裂引發破產的難關。

二是并購重組緩解商業運作風險。一方面，重組整合，可將若干個業務相近、面對共同市場的中小型房地產企業結盟，共同承擔市場風險，配置資源，分享利益，優勢互補，形成規模化集團化效應；另一方面，將項目并購轉讓，其中最理想的并購是債權加股權，盡量降低股權出讓的比重，加大資本的進入。

三是調整經營開發模式規避嚴重虧損的生存風險。一方面，發揮浙江中小型房地產企業“輕”“快”“靈”的優勢，拋棄以往的那種將大量的資金沉淀在土地儲備上，高負債、低周轉率，強調單個項目的高收益的重資產開發模式，調整為“不存地、不存房、零庫存”的輕資產經營開發模式；另一方面，將目前套死中小型房地產企業巨額資金的困難項目出售或轉讓，回籠資金，轉而專注于短、平、快的項目。

四是另辟蹊徑尋求發展的新“藍海”。一方面，快速瞄準二、三線城市的中端市場，通過專業化的運營和成本控制，開發適合市場的高性價比產品，快速銷售，迅速回收資，實現企業的高速、有序發展；另一方面，在項目選擇上，應定位在低碳環保、旅游產業、養老產業等政府鼓勵和扶持的產業；還可以積極參與三、四線城市保障房建設，以獲得更多機會與地方政府財政支持。