中小企業私募債發行指南

5月22日、23日，深圳證券交易所和上海證券交易所先后發布《中小企業私募債券試點辦法》，隨后，上交所宣布將在6月1日起開始接受中小企業私募債備案發行材料。截至6月21日，已有20多家通過兩大交易所備案的中小企業私募債正式掛牌。

中小企業私募債券是指中小微型企業在中國境內以非公開方式發行和轉讓，約定在一定期限還本付息的公司債券，不設行政許可。本篇將以兩大交易所指引為依據，解讀中小企業私募債和其他類信用債的異同，為中小企業私募債的發行者和投資者提供操作指南。

當前占據信用市場主流的主要是各類公開發行的信用債，主要包括企業債、公司債、中票和短融。從發行主體上看，多為上市公司、國有企業或者行業龍頭。即使是現存的私募債券，其主體評級也一般較高，通常在AA+以上。目前中國的信用債市場實際尚未出現過實質意義上的違約。而此次即將推出的中小企業私募債，在各項條款設計上與公開發行的信用債和其他私募債相比，均有諸多差異。

一、發行主體——非上市中小微企業

中小企業私募債發行主體定位為境內注冊的中小微企業。對規模的劃分，是參照工信部《中小企業劃型標準規定》的中小微的定義；除此之外，此次試點將主要集中于非上市的中小微企業。

工信部《中小企業劃型標準規定》中對中小企業的限度較為嚴格，理論上不利于將更多企業納入發行人行列。然而實踐中，同樣是參照該標準的中小企業集合票據的發行中，出現過超出上述規定的情況。按照美國發展高收益債初期的行業規律，我國中小企業私募債在行業上很可能將主要以通信、醫藥等高科技企業為主。而一些傳統行業如農業等，由于利潤率相對較低，不足以支撐10%以上的融資成本，預計很難成為中小企業私募債的發行主體。上交所試點辦法中還明確規定金融、地產類企業不具備發行中小企業私募債資格。

中小企業私募債對發債主體的凈資產和盈利狀況均未作明確限制。而當前企業債、公司債等對發行主體均有“歸屬母公司凈資產大于12億”，以及“最近三年持續盈利、三年平均可分配利潤足以支付債券一年利息”等的規模和盈利要求。按照工信部對中小微企業的劃定標準，如營業收入10億元以下的信息傳輸行業、或營業收入1億元以下的軟件信息服務行業等均可納為中小微企業，則中小企業私募債對主體要求相較企業債、公司債等要寬松許多。除此之外，中小企業私募債也不受發債規模不超過企業凈資產的40%的約束。其他如當前剛發行的創業板私募債，其發行主體更是僅局限在創業板上市公司內。

二、投資者——對機構投資者限制較少，個人則較難參與

中小企業私募債為非公開發行債券，投資人需符合兩大交易所規定的私募債券合格投資者資格后，方能參與私募債投資?？傮w來看，機構為私募債主要投資者，包括銀行、證券、保險、信托和基金，及這些機構面向投資者發行的產品。普通投資者若想參與其中，通常通過購買具有私募債合格投資者資格的機構所發行的相關產品。除此之外，上交所對金融資產不低于500萬元、有2年以上證券投資經驗、并通過相關知識測試的個人亦開放了參與私募債券的通道。整體上個人投資者較難參與，有利于中小企業私募債早期安全性的把控；而對機構投資明確的限制則較少，則利于私募債未來的發展空間。

從投資人數上看，另一非公開發行的創業板私募債其投資者人數上限為10人，而中小企業私募債投資者上限為200人，更利于該類債券的流通。

三、專門的流通轉讓通道

私募債由于不能公開交易，其流動性風險為除了信用風險之外另一個最主要風險。從流通方式上看，目前創業板私募債的流通均不及中小企業私募債，創業板私募債目前不進行公開轉讓，其發行對象數量、發行方式等方面均需參照非公開發行股票的相關規定。而中小企業私募債可在兩大交易所特定渠道進行轉讓交易，上交所可在其固定收益綜合平臺、深交所在綜合協議交易平臺交易。

四、投資者保護機制

中小企業私募債對評級沒有硬性規定，但是鼓勵企業采取如擔保、商業保險等增信措施。私募債的增信措施是降低融資成本，保證債券順利發行的重要方式，亦是影響我國高收益債未來發展空間的關鍵因素。新近發行的首只創業板私募債樂視債亦在擔保方式上創新，采用控股股東及實際控制人以個人全部財產為債券的還本付息提供無限連帶責任保證，極大降低了公司治理中的道德風險問題。

在投資者保護方面，在此次中小企業私募債的試行辦法中，深交所更是專門對投資者權益的保護提出了明確的要求。具體包括：聘請私募債券受托管理人，受托管理人依照約定維護私募債券持有人的利益；設立私募債券持有人會議制度；設立償債保障金專戶，用于兌息、兌付資金的歸集和管理；要求發行人提前約定采取限制姑息分配措施，以保障私募債券本息按時兌付，并承諾若未能足額提取償債保障金，不以現金方式進行利潤分配。如此明確的投資者保護措施的提出在國內尚屬首次，有益于我國高收益債的健康發展。

五、交易所備案流程

中小企業私募債發行前，需由承銷商應將私募債券發行申請材料報送上交所、深交所備案。交易所對備案材料進行完備性核對。備案材料完備的，交易所自受理材料之日起10個工作日內出具《接受備案通知書》，發行人和承銷商即可以開始債券發行工作。發行人取得《接受備案通知書》后，應在6 個月內完成發行。逾期未發行的，應當重新備案。

六、登記、結算的辦理

按照中國證券登記結算有限責任公司發布的《中小企業私募債券試點登記結算業務實施細則》，中小企業私募債發行人向交易所備案并取得其出具的《接受備案通知書》后，應向中國證券登記結算有限公司申請辦理私募債券的集中登記。發行人申請辦理私募債券初始登記前，應當與中國證券登記結算有限公司簽訂證券登記及服務協議，明確雙方的權利義務關系。

（整理：何佳艷）