阿里巴巴:困獸出籠

何佳艷

過去幾年由于擔(dān)心抬高回購價格，以及將爭奪控制權(quán)放在首位，阿里巴巴在一些領(lǐng)域行動稍顯遲緩，但現(xiàn)在或許是最好的發(fā)力時機。

5月21日上午，阿里巴巴集團（下稱阿里巴巴）與雅虎宣布，雙方已就股權(quán)回購一事簽署最終協(xié)議。阿里巴巴將動用63億美元現(xiàn)金和不超過8億美元的該集團新增優(yōu)先股，回購雅虎手中所持該集團股份的一半，即相當(dāng)于阿里巴巴20%的股權(quán)。此外還約定，未來阿里巴巴首次公開募股(IPO)之時，有權(quán)以IPO價格回購雅虎所持該集團剩余股份的50%。

這意味著雅虎和阿里巴巴之間曠日持久的股權(quán)之爭將告一段落，也意味著阿里巴巴集團的整體上市又進了一步。在回購協(xié)議中，雅虎開出的若干條件以阿里巴巴于2015年底前IPO為前提，也可視作后者IPO的初步時間表。

高價贖身

在協(xié)議簽訂之后，如果阿里巴巴能籌到足夠資金行使全部回購權(quán)，雅虎在阿里巴巴的股份將下降到20%，而雅虎和軟銀這兩大外資股東的合計股份將首次下降到50%以下，這樣一來，阿里巴巴創(chuàng)始人馬云將重新實現(xiàn)對阿里巴巴的名義控制。而要徹底實現(xiàn)這一目標(biāo)，馬云尚需要籌措80億美元資金，包括協(xié)議中提到的63億美元的現(xiàn)金，以及之前已經(jīng)宣布的對香港上市業(yè)務(wù)B2B的私有化所需的超過20億美元支出。

阿里巴巴集團表示，集團有信心和能力籌到此次交易所需的資金。阿里集團將動用部分現(xiàn)金儲備，同時計劃通過借貸和股權(quán)融資相結(jié)合的方式籌措回購資金。這一交易預(yù)計大約在6個月內(nèi)完成。日本軟銀不會參與收購此次雅虎出售的阿里巴巴集團股權(quán)。

80億美元對馬云來說應(yīng)該不是難事。根據(jù)雅虎2012年2月所發(fā)布的年報，截至2011年9月30日，阿里巴巴流動資產(chǎn)為34億美元，該財年總營收23.4億美元，凈利潤2.7億美元。在阿里集團現(xiàn)金儲備之外，馬云本人作為發(fā)起人的云峰基金一直以來是江浙老板的理財平臺，估計很難有人能抵擋住阿里巴巴的誘惑。再者，2011年11月1日，阿里巴巴集團成功吸引私募股權(quán)投資公司SilverLakePartners（簡稱“銀湖”）、俄羅斯風(fēng)險投資公司DST等機構(gòu)的財務(wù)投資。外界分析認為，當(dāng)時引進財務(wù)投資者很可能就是為這次雅虎股份回購鋪路，如果是這樣的，DST和銀湖也會認購可觀的份額，而且以這兩家公司過去的風(fēng)格，應(yīng)該會選擇持股待漲。另外，馬云一直在努力進入銀行業(yè)，而且很可能要通過與現(xiàn)有銀行合作的方式獲得金融從業(yè)資質(zhì)，因此不排除利用這次機會讓潛在的合作銀行認購，作為未來雙方交叉持股合作的開始。

值得注意的是，在雅虎與阿里巴巴達成的協(xié)議中，對阿里巴巴集團的估值不低于350億美元(約合2212億元人民幣)。以此估值下限來看，阿里巴巴是中國第三大互聯(lián)網(wǎng)公司，僅次于515億美元的騰訊和402億美元的百度。IPO實際定價則很有可能高于此估值。

從投資回報率看，這筆交易可謂雅虎近年來唯一正確的決策：若以交易約定最低350億美元的阿里巴巴估值來計算，雅虎所持該集團40%的股權(quán)，價值140億美元，考慮到未來IPO的溢價，雅虎2005年以10億美元做出這筆投資，今日獲得了超過13倍的回報。

2005年，雅虎以10億美元加上雅虎中國業(yè)務(wù)作價，換取了阿里巴巴集團40%的股權(quán)，一舉成為阿里巴巴集團最大的股東。這10億美元也幫助阿里巴巴把eBay趕出中國，并迅速壯大自身業(yè)務(wù)，最終牢牢占據(jù)中國電子商務(wù)市場的首位。與此同時，昔日互聯(lián)網(wǎng)霸主雅虎則日趨沒落。2011年，雅虎營收為50億美元，凈利潤為10億美元。也就是說，這次阿里巴巴集團的回購，雅虎所得收益相當(dāng)于其7年的凈利潤。實際上，雅虎2010年底將搜索業(yè)務(wù)外包給微軟，如果不計算這塊業(yè)務(wù)，雅虎的收入幾乎從2006年之后就停止了增長。與阿里巴巴的交易幾乎是雅虎近7年來唯一成功的投資，但也成為馬云最大的心病。這筆交易不僅使阿里巴巴的管理團隊失去了第一大股東的地位，而且協(xié)議也不保證不解聘馬云等管理團隊，奪回控股權(quán)成為馬云勢必要走的一條路。正是在此背景下，雅虎與阿里之間陸續(xù)上演了隔空對罵、支付寶股權(quán)離奇轉(zhuǎn)移等商戰(zhàn)大戲。年初阿里B2B業(yè)務(wù)的私有化，也被認為是馬云要“關(guān)門打虎”——信息不透明了，估值更模糊了，才更有利于在和雅虎的股權(quán)回購談判中占據(jù)主動。

而今雅虎內(nèi)憂外患，無心戀戰(zhàn)，阿里贖身可謂正當(dāng)其時。

根據(jù)協(xié)議，阿里回購股權(quán)之后，雅虎將明確其財務(wù)投資者角色，大幅讓渡阿里巴巴的管理權(quán)限。此項回購交易完成后，軟銀和雅虎的投票權(quán)之和將降至50%以下。回購協(xié)議規(guī)定，雅虎將放棄原本擁有的委任第二名董事會成員的權(quán)力，且一并放棄一系列對阿里巴巴戰(zhàn)略和經(jīng)營決策相關(guān)的否決權(quán)。阿里巴巴董事會則維持2：1：1(阿里巴巴、雅虎、軟銀)的比例。協(xié)議還約定，在阿里巴巴IPO之前，阿里巴巴管理層將保持50%以上投票權(quán)，軟銀也保證不會成為單一大股東。

整體上市浮出水面

七年前，馬云為了獲得賴以生存的資金，用控股權(quán)換來10億美元； 七年后，馬云用71億美元，重新操盤自己的命運。接下來，馬云會如何做？

可以期待的是，這只沖出牢籠的巨獸必將給競爭慘烈的電商江湖帶來新一輪沖擊。

過去幾年由于擔(dān)心抬高回購價格，以及將爭奪控制權(quán)放在首位，阿里巴巴在一些領(lǐng)域行動稍顯遲緩，馬云甚至有意壓制旗下B2C、C2C等潛力業(yè)務(wù)價值的釋放，譬如規(guī)定淘寶多少年內(nèi)不許盈利等。但現(xiàn)在或許是最好的發(fā)力時機：外部資本收縮，行業(yè)競爭加劇，但消費者和商家交易習(xí)慣已經(jīng)形成。用價格戰(zhàn)血洗市場的招數(shù)，為馬云所慣用。當(dāng)年，馬云就是用這招將eBay 趕出了中國市場。而今，電商融資環(huán)境惡化，追趕者京東、凡客等屢屢被傳資金吃緊，馬云此際會如何出招？或許所有的電商都在等待一場暴風(fēng)雨的洗禮。

在控股權(quán)問題解決之后，阿里集團的整體上市也成為業(yè)界關(guān)注的一大焦點。

雅巴回購協(xié)議稱，如阿里巴巴在2015年12月前進行IPO，阿里巴巴有權(quán)在IPO之時回購雅虎所持其剩余股份中的一半，即該集團10%的股份。在IPO禁售期后，雅虎可以在適當(dāng)時機處置其所持剩余10%股權(quán)。一名創(chuàng)投人士稱，這是一種激勵，阿里巴巴如能在期限前上市，可繼續(xù)回購自身股權(quán)，而雅虎也樂見其手中僅剩財務(wù)投資意義的股權(quán)盡快變現(xiàn)。不過值得注意的是，雙方協(xié)議中并不存在對阿里巴巴集團必須要上市的法律約束。市場分析機構(gòu)Susquehanna分析師赫爾曼·梁認為，雅虎回售部分股份給馬云是對的，這樣馬云才能決定在未來一到三年內(nèi)上市，“你必須讓馬云舒坦，讓他擁有足夠的股份”。

而此次回購所帶來的增值壓力，也將在一定程度上加快阿里巴巴上市的腳步。據(jù)測算，此次回購阿里巴巴至少需要融資30億美元，只有當(dāng)阿里巴巴股權(quán)能夠顯著增值，達到遠高于融資成本的水平，這個交易才能最后成功，而實現(xiàn)這種增值的辦法之一就是IPO。

事實上阿里巴巴也似乎一直在為整體上市做準(zhǔn)備。去年，阿里巴巴解決了支付寶歸屬問題，并為其爭取到第三方支付牌照；分拆了淘寶，重新定位了C2C、B2C業(yè)態(tài)；今年年初，拆分了無線業(yè)務(wù)，另組合資公司；理順了云計算業(yè)務(wù)線；隨后啟動B2B業(yè)務(wù)私有化。

馬云此前一直諱言整體上市，但近日他在寫給阿里巴巴集團的一封電子郵件中這樣寫到，“我們的利益與整個電子商務(wù)行業(yè)的利益和增長速度緊緊相連，因此我們不能排除阿里巴巴集團將來上市的可能性，這樣才能夠回饋一直支持和相信我們的股東。”

回顧雅巴這場7年之久的婚姻，馬云顯然獲得了非常理想的結(jié)局：早期借助資本獲得了快速發(fā)展，又能在IPO沖刺之前贖回自由身。但也有分析人士認為，在馬云完全獲得阿里巴巴的控制權(quán)之后，阿里巴巴又成為一個股權(quán)過于集中的封閉公司，在馬云個人的聲譽因為此前的支付寶股權(quán)非正常轉(zhuǎn)移而受損的情況下，這種回歸私人公司的做法，對阿里巴巴未來的上市之路和國際化之路是一種負資產(chǎn)。