千金難買龍低頭:戰略做多A股

程凱

中期反彈正在運行之中，2400點之下都是“低風險”區域，任何一次有力度的回檔都是需要倍加珍惜的“吸籌”機會。這不是演習，而是已經得到監測數據確認的中期拐點——所謂“千金難買龍低頭”，后續演化將呈現增量資金不斷回流的中期趨勢。這是我個人對于當前A股市場的總體判斷，而“戰略做多A股”將是2012年的主要方向。

主要推導邏輯，基于兩點：

1、美元中期拐點已現，新一輪“注水潮”來臨。至少在2012年上半年，全球各國政府行為的流動性驅動是大概率事件，無論美聯儲QE（量化寬松）續集、歐元區LTRO新政、日央行維穩方針，都將為全球市場傾注源源不絕的流動性。基于全球經濟陷入“弱復蘇”的經濟背景，虛擬市場與實體經濟的“貧富差距”將拉大，貨幣稀釋造成的資產再度“泡沫化”不可避免。

2、A股流動性面臨“逆轉”。至少在2012年上半年，經濟政策收縮將促使A股成為國內少數流動性“聚集安全區”。一方面，嚴打高利貸、各類交易所關停、房地產迫降，政策擠壓效果將逐步彰顯。另一方面，資本市場整風將使得套現潮有所收斂。政策風險的比價效應將使得A股成為國內流動性避風港。結合我們智能系統的定量監測，以過往四年的歷史數據為樣本，當前A股相對投資價值的乖離率達到歷史頂峰。所謂物極必反，2012年A股階段性迎來價格“正回歸”當是大概率事件。

這兩條邏輯線都指向同一個結果——2012年A股“千金難買龍低頭”。

美元畫出A股“階段底”

不尊重美元指數與A股指數之間的關聯性，就很難踏準A股過去三年重大階段性機會的節奏。這是事實，也是未來仍將持續的趨勢。關于這一點，前兩年我曾寫過專題文章來解剖根由，業內也有眾多研究者在潛心研究，不過，就整個市場層面而言，尚未成為主流研究。原因很簡單，主流視野總是容易受到歷史局限性的制約。

美元指數與A股指數為什么會存在密切的關聯性？簡單解釋，與A股指數權重結構的變化有關。關聯變化從什么時候開始呢？自2008年下半年開始。

繼銀行上市潮，地產上市潮后，資源品上市潮在2008年開始出現，資源品板塊對于指數影響的權重逐年增加。當下影響A股指數的權重，正在由銀行、地產，轉向資源品板塊。由于銀行、地產近年處于低β值周期，因此，相對而言，高β值、權重較大的資源品板塊，對于A股指數的影響舉足輕重，能夠帶動人氣和影響階段性行情的起落。

不難注意到，過去兩三年，“煤飛色舞”常常出現在階段性反彈行情中。作為高β值品種的聚集板塊，煤炭、有色往往對于流動性變化異常敏感，常常作為資金推動型行情的“急先鋒”。同時，當“煤飛色舞”頻繁出現時，往往也是美元趨勢出現中期變化的時點。

定量監測方面，數據表達更加顯性——四年來我們智能系統的數據監測，滬指與美元指數鏡像的同步期遠遠長于非同步期。簡單來說，美元指數處于上漲趨勢周期，則滬指必然承壓，大多數情況下處于下跌趨勢周期。值得注意的是，通常中期拐點同步發生的關聯性間隔不超過兩個交易日。

我的最新研究結論是，美元中期拐點已現。至少在2012年上半年，大宗商品特別是代表新興產業上游的稀缺金屬將重新受捧，“金磚四國”經過了2010-2011年深度調整之后，將重新煥發吸引力，進入階段性的回升期，關注對象諸如稀土、鋰……倘若這一結論（假設）成為現實，那么A股走出中期上漲趨勢的概率非常高，基于美元指數（鏡像）與滬指的同步關聯。

圖1可見，2011年9月至今，美元指數（鏡像）與A股指數的趨勢同步，從形態上一目了然——同步發生中期拐點的特征依然有效。因此，只要確認美元出現中期拐點，就可以遞推得出A股指數出現中期拐點。

不過，聰明的您一定想到了——判斷美元是否出現中期拐點，這一問題恐怕不會比判斷A股指數是否出現拐點更容易。沒錯，不過，無論對于美元指數的判斷“是對還是錯”，都能夠指導我們對于A股中期趨勢的判斷。

關于美元指數中期拐點的論證，我將在另外一套專題中展開。這是另一個領域的“跨越”，但與A股的未來卻密切相關。

內部流動性將“逆轉”

2011年A股內部流動性枯竭的事實是多方面原因造成。金融秩序混亂，A股比價優勢蕩然無存。無增量，存量不斷外逃。高利貸的風行；產權交易、文化藝術品交易、大宗遠期交易等各類交易場所的出現；大股東、高管套現潮——在我看來，這三個原因是造成A股內部流動性枯竭的主要原因，而并非IPO或央行貨幣政策收緊?；蛘哒f，前者是直接影響，后者是間接影響；前者是真金白銀的流向，后者是心理博弈。

2011年年末，中央高層已經明確表態，“大力整頓金融秩序，嚴打高利貸和非法集資，堅決清理整頓各類交易場所，深化新股發行制度市場化改革，強化資本約束、市場約束和誠信約束，完善上市公司投資者回報機制……”

從過去兩月的政策執行力度來看，2011年遏制A股內部流動性的三個直接影響必將弱化。

值得注意的是，理財產品的清理，銀行表外業務的收縮，房地產“迫降”姿態不變，都對社會流動資金形成了擠壓。如果說2012年流動性需要尋找“避風港”，除了債市和股市，幾乎無處可去。當然，資本外逃也是不可忽視的可能性。

2012年A股內部流動性只會面臨兩種結果。要么低位徘徊，要么突然爆發。繼續枯竭，“更極端”的可能性幾乎為零。因為從定量評估的結果來看，現在就叫做“極端水平”。

圖2清晰顯示了過去四年A股內部新增資金的流入情況。正如上述定性分析所描述：2011年內部流動性枯竭的事實“不可復制”。

2011年新增資金只在一季度出現了一輪脈沖，其后呈現不斷下滑的趨勢。特別是下半年基本在歷史低位窄幅波動——2008年下半年還出現過兩次像樣的脈沖。

這說明了什么呢？這個市場已經被社會資金所拋棄了。所以，我們有足夠理由去“樂觀”看待未來——當身處極限低點，在極端情況下做出順勢判斷，事后來看往往是最愚蠢的。圖3也說明了同樣的結論。市場交易熱度呈現三浪下滑的趨勢，不斷創出低點。2011年年末已經觸及2008年時的極限低點。沒錯，我們現在就處于一個歷史記錄中。由此，我們得出了本文開篇的結論——1、中期反彈正在運行之中，2400點之下都是“低風險”區域。2、后續演化將呈現增量資金不斷回流的中期趨勢。3、這一結論的有效范圍將持續多久呢？2012年上半年。

后危機時代政策變局

2011年年末我提出，“后危機時代”中國經濟面臨“凱恩斯困局”之下，已經別無選擇——未來出路有且只有一條——通過全方位減稅，改善社會財富二次分配不平衡，逆轉財富循環方向，進而推動中國經濟步入新周期，即“減稅換增長”。

相伴而生的是，A股市場也將迎來二十年來第一次“內生性”牛市。持續的稅率稅制改革將改變“投資偏好”，價值投資將重新回歸市場；并購狂潮將出現，政經環境有利于一些規模相對較小的公司通過一系列收購行為快速壯大，從而形成市場投資機會。

謝國忠在最新博客中也表達了類似觀點，更為明確的指出，減稅目標是“萬億級”——中國需要立即減稅1萬億元人民幣來提高效率。1萬億元的減稅目標可以通過增值稅、消費稅和營業稅各降低五分之一來實現。比如，增值稅降低五分之一，將會從現在17%的稅率降低到13.5%。將最高個人所得稅率削減到25%并不會明顯影響財政收入（個人所得稅收入在2011年前九個月里只占中國財政總收入的7%）。根據拉弗曲線，連續降稅達到一定程度，降低稅率能增加財政收入。減稅會形成剛性財稅收入下降，但國民經濟重新煥發生機，尤其中小企業得以生存成長，將提供更多來源的稅收，同時減少逃稅和騙稅行為的產生。

我認為，更重要的是，通過“降稅”，我們將看到更多的企業靠自發的盈利增長來主動發展，而不是跟風政策追著定向投資跑，一天飽兩天饑的被動發展。這也是A股能夠出現“內生性”牛市的根本原因！而不是每天炒政策，炒傳聞，投資偏好向著價值回歸。

這不是我們每一個“有道德”的市場參與者所夢寐以求的未來嗎？是我的，相信也是你的。不過，改變這一切，靠的不該是投資者教育，而是從“生存環境”開始轉變。我相信，這條路徑上謝國忠看到的和我所看到的是同一個未來。至于未來會如何選擇，卻不是“一介書生”可以決定的。倘若，我們所預期的一幕出現，大力減稅被作為國策，那么A股由此踏上牛途的背景條件也就自然應允而生。

當然，必須承認，在這一連串的預測推導背后，隱藏著諸多不確定因素，未來有可能失之千里。不過，即便聽天由命，也需要知道“向左走”會如何？“向右走”會如何？