重建A股生態

薛樹東

維穩行情結束后，本周市場再度考驗2000點的支撐，對于下跌我們是有心理準備的，本欄反復強調維穩預期下降后，市場會產生壓力，這是客觀存在的現實。而2050點被擊穿后，形態遭到一定程度的破壞，從抵抗反彈的力度上看是非常虛弱的，基本上連5日均線都無力觸及，中小板指、創業板指雙雙創下年度新低。從成交角度看，2050點下方市場基本上是地量運行狀態，也就是說，拋壓其實不大，只是做多力量過于虛弱，從而導致多殺多的情況已經在局部出現。

其實，筆者從戰略上并不悲觀，我們認為現在處在最后的下跌階段，四季度見中期以上級別底部的可能性極大。無論從技術面、估值面、政策面、經濟面以及催化劑角度，我們都能夠找到足夠的依據。之所以認為是最后的下跌階段，不僅僅是技術上或者經驗上的理解，而是一種邏輯判斷，這個邏輯是，每每接近行情底部，只有少數有準備的人在戰斗，而股市最終的大贏家恰恰也是極少數人。我們注意到，除了社保和QFII主動增持之外，基金、券商、險資等機構均在減持；游資方面，除了極少數著名游資席位還在作戰之外，其他實力較弱的游資席位基本上消失的無影無蹤，這是市場環境殘酷到極致的表現，除了絕對高手之外，一般高手都已經沒有生存空間了，我的同事形象地說：“股市已經到了鯊魚吃蝦米的階段”。股市也有“生態環境”，種種跡象表明，目前確實是最艱難的階段。

十八大報告提出，把生態文明建設放在突出地位，融入經濟建設、政治建設、文化建設、社會建設各方面和全過程，努力建設美麗中國，實現中華民族永續發展。并把生態文明寫入黨章，足以體現生態文明建設的戰略高度。生態文明，是指人類遵循人、自然、社會和諧發展這一客觀規律而取得的物質與精神成果的總和；是指人與自然、人與人、人與社會和諧共生、良性循環、全面發展、持續繁榮為基本宗旨的文化倫理形態。股市生態作為金融生態的子系統，學術界并沒有給出統一的表述，但股市生態中的幾乎所有參與者，都會深刻地體會到，股市的生態已經嚴重不正常了，已經找不到生存的空間了，已經到了大亂必大治的關頭。

中登公司最新披露的數據顯示，10月份滬深兩市新開股票賬戶數為27.58萬戶，較上月下降32.4%，這是中國股市自2006年9月份以來月度開戶數首度低于30萬戶。其中滬市日均新開A股賬戶數為7926戶，環比驟降26%；深市日均新開A股賬戶數為7364戶，環比降幅也達到24%。此外資金的持續外流使得目前的客戶保證金已經下降到5800億元，在不考慮年關和長假的極值情況下，目前已經達到2007年至今5年來客戶保證金的最小值。我們原來測算過，只有客戶保證金達到流通市值的5%，市場才能維持基本的弱平衡，而現在這個比例也就是三個百分點左右，大家現在應該知道為什么RQFII增加額度2000億，市場都沒什么反應，因為股市出現了嚴重的供需失衡，不僅如此，隨著信心危機不斷蔓延，存量資金不斷逃離，從而導致這種失衡不斷加劇。可嘆的是，即使市場如此低迷，仍有800家公司在排隊IPO，浙江世寶融資3870萬也要上市，融資額比計劃減少了92%，上市當天宣布業績下滑，除了想在A股套現之外，我們想不到還有什么理由。

去年九月《經濟參考報》刊發的“中國股市生態透視”系列報道揭示了這樣的景象：眾多上市公司只知圈錢而不思回報，把股市當成只取不予的“提款機”；以公募基金為代表的機構投資者，在“做大規模→提取高額管理費”的短期利益驅動下，忘記了為基金持有人創造價值之“天職”；本應在股市交易中秉持中立立場的各類中介機構，也往往見利忘義；在如此弱肉強食、巧取豪奪甚至欺詐成風的生態環境中，“與狼共舞”的普通投資者只能落得“賠錢，賠錢，還是賠錢”的“俎上肉”命運。上述報道形象地揭示了股市的生態狀況，截至去年9月，上市公司共融資近4.3萬億（不包括大小非減持），普通股東累計分紅僅0.54萬億，分紅占融資總額比例不足13%，要知道在這21年里，即使按3.5%的一年期利率，儲蓄的回報率都超過100%！

如此低迷的市場環境下，轉融券又撲面而至，有消息稱，轉融券在年底試點推出！與融券的巨大不同是，轉融券是投資者可以通過中國證券金融股份公司，從社保基金、保險公司、基金公司和上市公司大股東處借來股票賣空，此股票市值數額巨大，以上萬億元人民幣計。2010年4月股指期貨推出，當時上證指數在3000點上方，推出股指期貨大盤跌了一千多點，現在要進行全面的做空機制建立，不僅可以做空指數，還可以做空個股，所產生的殺傷力絕對不可小視，我們堅決反對轉融券的推出。

現在幾乎所有投資者分析大盤時都看期指，人們常說期指對大盤實施了綁架，之所以會產生綁架，本質原因就在于我們的股市有“硬傷”，我們常說改革創新是對的，但如果不顧歷史的沿革，其結果會造成對市場的嚴重傷害。中國股市的發展是不成熟的，一直以來是單邊做多機制，做空是賺不到錢的，因此這必然導致股價的高估。股權分置改革前，流通股的比例不到三分之一，使得市場繼續維持著不合理的定價機制。更要命的是，以前股市的定位是為國企服務，新股發行是額度制，上市公司質量可想而知，這就是主板市場存在大量垃圾公司的歷史原因，這些公司長年以來一直在盈虧線掙扎。股權分置改革后，定價機制開始趨于合理，但新的問題又出現了，那就是大小非減持，由于大小非成本異常低廉，二級市場投資者眼里所謂的投資價值，根本無法抑制大小非套現的沖動。這種情況下建立全面的做空機制，無疑是將股市引入硬著陸的境地。

與此同時，我們的改革創新要適應大多數投資者的素質，從人數上看，現在中小投資者的比例占據絕對優勢。機構比例也就是百分之十幾，很多改革創新措施即使專業人士都似懂非懂，更何況廣大中小投資人！去年基金股票投資基本上是全虧，這已不是簡簡單單投資水平的問題了，而是股市制度有問題了。

有些人總拿宏觀經濟說事，這很顯然是說不過去的，中國經濟總量十幾年來從不到十萬億持續增加至近50萬億，一躍成為世界第二，股市卻熊霸世界，十年來漲幅為負值，而許多發展國家的股市卻錄得數倍漲幅。根據我們的觀察，05年以前，股市基本上與經濟反著走。與此同時，股票流通市值從不到2萬億，飆升至現在的17萬億，融資額連續多年全球第一，多度的圈錢導致A股一直以來牛短熊長，此次熊市更達到史無前例的五年以上。

通過上述分析不難看出，股市生態已經被破壞，已經嚴重失衡了，本質上看是制度不合理所造成的。最直接的體現是信心危機，虧錢效應蔓延。國內幾十萬億的資金為什么涌向理財和債券市場，難道不知道市場10倍PE的股票隨處可見嗎？不是，他們是不相信股市的生態環境，不相信政策，不看好股市的制度建設。因此，重塑股市生態成為當務之急，所謂的改革創新基本上已經到位了。當前應該把恢復股市元氣的工作放在第一位，市場已經被嚴重透支了。目前來看，市場本身已經不能靠自身的力量扭轉頹勢，只有靠救市才能實現轉折，這基本上已是市場共識，管理層承認對股市下跌有一定責任，這確實是值得肯定的態度，至少比無為而治讓人感覺溫暖些。

從大的形勢上看，現在確實是A股市場重建健康生態的好時機，原因在于，明年開始市場基本實現了全流通，流通市值不再大幅度增加了，IPO雖然在制造著新的大小非，但總量是基本可控的，市場對于股權分置的改革所走出的“償債之路”，已經快走完了，雖然代價慘重，遍體鱗傷，但總算快見到曙光了，這個階段是市場休養生息，逐漸恢復元氣的好時機。我們相信管理層有足夠的智慧，幫助股市走出困境恢復生機，重建健康的股市生態。

我們堅信“物極必反、否極泰來”的辯證邏輯，目前市場已經到了高手都難以生存的地步，相信轉機為時不遠了。大的判斷依然堅持：今年四季度完成探底過程，明年一季度將展開中級以上級別的行情。策略上看，目前正是行情啟動前的準備階段，雖然我們看不到系統性的行業機會，但局部的個股機會已經開始呈現，很多個股已經開始提前探明底部走出獨立行情，如果想贏在起跑線上，可以開始逐漸資金介入明顯的強勢個股、板塊中做波段，做好下一波行情的資金累積工作。

熱點方面，我們繼續看好生態文明建設和城鎮化的主題機會，至少在年報行情之前，我們認為這兩個18大行情的核心板塊，波段機會是豐富的。此外，人民幣加速升值的跡象值得繼續關注，以稀土為代表的資源板塊以及房地產板塊，值得逢低關注。

（作者系深圳國誠投資研發中心總經理）