渤海輪渡：四大風(fēng)險(xiǎn)壓頂 業(yè)績(jī)隨時(shí)變臉

火夫

日前進(jìn)行申購(gòu)的渤海輪渡（603167），主要通過(guò)客滾船舶從事渤海灣主要港口間的車(chē)輛、旅客運(yùn)輸業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)煙臺(tái)至大連、蓬萊至旅順區(qū)域航線(xiàn)。

公司雖然在招股書(shū)中號(hào)稱(chēng)自己是渤海灣客滾運(yùn)輸?shù)凝堫^企業(yè)，但據(jù)本刊研究員調(diào)查發(fā)現(xiàn)，公司至少存在包括通過(guò)財(cái)務(wù)補(bǔ)貼粉飾業(yè)績(jī)、長(zhǎng)期借款占比高等多項(xiàng)問(wèn)題，而且隨著中海客輪大幅擴(kuò)運(yùn)力渤海輪渡競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不在，公司面臨上市后業(yè)績(jī)隨時(shí)變臉的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)一：中海客輪大幅擴(kuò)運(yùn)力，渤海輪渡競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不在

渤海輪渡披露其是渤海灣客滾運(yùn)輸?shù)凝堫^企業(yè)，但我們查找資料發(fā)現(xiàn)，公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手背景實(shí)力深厚，近年有運(yùn)力大幅擴(kuò)張，導(dǎo)致未來(lái)航線(xiàn)上競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司并不具備明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，未來(lái)利潤(rùn)可能會(huì)大幅下滑。

公司招股書(shū)披露，目前在煙連區(qū)域航線(xiàn)經(jīng)營(yíng)的4 家客滾運(yùn)輸企業(yè)中，渤海輪渡現(xiàn)有7 艘客滾船（另有2 艘在建船舶預(yù)計(jì)將于2012 年內(nèi)建成投入運(yùn)營(yíng)），平均船齡為5.9 年；中海客輪現(xiàn)有6 艘客滾船（另有1 艘客滾船經(jīng)營(yíng)威海-大連航線(xiàn)），平均船齡為5.5 年；大連航運(yùn)現(xiàn)有5 艘客滾船，平均船齡為10.4 年；中鐵輪渡現(xiàn)有3 艘火車(chē)渡輪，平均船齡為5.0 年。可以看出公司主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是中海客輪。

我們查詢(xún)中海客輪資料發(fā)現(xiàn)，中海客輪背靠實(shí)力強(qiáng)大的中海集運(yùn)集團(tuán)，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)更加突出。中海客輪有限公司及其控股公司出資在廣州廣船國(guó)際公司開(kāi)工建造4艘“島”字號(hào)大型客車(chē)滾裝船，于2010-2012年先后投入渤海灣營(yíng)運(yùn)，屆時(shí)將成為渤海灣最大、最安全、最豪華的滾裝客船，9艘“島”字號(hào)組成的滾裝船隊(duì)將雄踞渤海灣各港口。屆時(shí)渤海輪渡將被中海客輪超越，航線(xiàn)上的競(jìng)爭(zhēng)將不可避免，渤海輪渡面臨急劇下滑的境地。渤海輪渡在招股書(shū)中并未揭示中海客輪擴(kuò)運(yùn)力對(duì)公司盈利影響這一巨大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，這是故意隱瞞業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)二：渤海灣跨海通道修建，給公司帶來(lái)重大打擊

國(guó)務(wù)院于2009年11月批復(fù)同意了國(guó)家發(fā)改委《關(guān)于渤海海峽跨海通道問(wèn)題研究工作有關(guān)情況的報(bào)告》，渤海灣跨海通道戰(zhàn)略規(guī)劃研究工作開(kāi)始啟動(dòng)。一旦渤海灣跨海通道修建，將會(huì)嚴(yán)重分流公司的車(chē)輛和客源。雖然短期對(duì)公司業(yè)務(wù)影響不大，但長(zhǎng)期對(duì)整個(gè)渤海灣輪渡運(yùn)輸行業(yè)都是致命性打擊。如果對(duì)公司進(jìn)行未來(lái)現(xiàn)金流折現(xiàn)，公司長(zhǎng)期增長(zhǎng)面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)長(zhǎng)期增長(zhǎng)率為負(fù)，將嚴(yán)重影響公司折現(xiàn)值。

風(fēng)險(xiǎn)三：大量財(cái)務(wù)補(bǔ)貼粉飾業(yè)績(jī)上市后業(yè)績(jī)隨時(shí)變臉

2009-2011年公司收到燃油補(bǔ)貼，扣除所得稅因素以后的凈影響額分別占同期凈利潤(rùn)的0.80%、7.89%和27.19%。扣除燃油補(bǔ)貼渤海輪渡2009-2011年的凈利潤(rùn)分別為17708萬(wàn)元、19299萬(wàn)元和17707萬(wàn)元。與2010年相比，2011年凈利潤(rùn)甚至下滑了8.99%。燃油支出是公司主要運(yùn)營(yíng)成本，按照公司內(nèi)部以2011年度數(shù)據(jù)測(cè)算，不考慮燃油價(jià)格變動(dòng)導(dǎo)致的燃油價(jià)格補(bǔ)貼變化，在其他因素不變的情況下，燃油價(jià)格每上升10%，公司利潤(rùn)總額將下降7.36%。若未來(lái)燃油價(jià)格變化或者補(bǔ)貼政策發(fā)生不利變化將對(duì)公司盈利造成巨大影響。由此隨著中海客輪成渤海灣運(yùn)力第一，渤海輪渡業(yè)績(jī)翻臉，利潤(rùn)巨幅下滑將不可避免。

風(fēng)險(xiǎn)四：長(zhǎng)期借款占比高，財(cái)務(wù)費(fèi)用吞噬利潤(rùn)

銀行借款是公司的主要負(fù)債，最近三年及一期末占公司負(fù)債總額的比例分別為92.37%、92.02%、90.93%和92.05%，其中長(zhǎng)期借款比例較高，最近三年及一期末分別為50.99%、77.75%、65.29%和62.58%。較大規(guī)模的銀行借款和銀行貸款利率的提高，使得公司債務(wù)利息處于較高水平，2011年公司財(cái)務(wù)費(fèi)用6000萬(wàn)附近，占公司扣非凈利潤(rùn)30%以上。財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)公司利潤(rùn)吞噬投資人也應(yīng)密切關(guān)注。