等待最終確認階段性底部

薛樹東

本周市場的表現略弱于預期，雖然未出現明顯上漲，但在震蕩過程中重心開始明顯上移，很明顯在2300點下方市場受到了支撐，這與我們的預期是相符的，本欄指出，2300點下方存在很強的支撐，除非遭遇重大系統(tǒng)性利空，否則，市場先破后立的可能性很大，目前市場正在等待2276點得到最終確認。從技術上理解，2250點-2300點是今年箱體的中樞位置，具有明顯的支撐意義。但這種客觀存在的技術支撐受到市場悲觀情緒的影響，頗受懷疑，大家似乎還沉浸在內憂外患的恐懼和擔憂之中，但預計這種局面將很快得到改變，下周市場有望最終確認階段性底部。

市場情緒確實很悲觀，而這種悲觀情緒與去年年底頗為類似，并非事情已經糟糕到讓人過度悲觀的程度，而是由于市場下跌讓人們失去了客觀判斷的標準。最明顯的表現是大盤對利好的麻木，而這正是市場處于底部的固有特征，這與市場處在頂部對利空反應不敏感是一樣的。應該承認，市場情緒是隨著指數的漲跌波動的，這不僅會導致投資行為出現變化，甚至會影響到人們看問題的態(tài)度和情緒，而懷著不同的態(tài)度和情緒去分析問題，得到的結果也是不同的。

從“穩(wěn)增長”以來，市場關于經濟政策的利好接連不斷，但市場卻是義無反顧地下跌不止，而忽視了市場的利好價值。特別是貨幣政策，我們說過降息意味著貨幣政策的徹底轉向，而且五月信貸超預期使得這種判斷得到進一步佐證，但市場在悲觀情緒的影響下，將此解讀為：經濟表現可能將大幅低于預期，央行才在五月CPI出臺之前迫不及待降息，但上周末進出口數據卻好于預期，導致本周一出現上漲，這很明顯是市場悲觀情緒在作怪。

再比如，很多人斷定即使放松貨幣政策也難救中國經濟，這種看法筆者并不認同，這確實忽視了中國經濟的彈性，中國經濟確實處在轉型期，但這并非真正意義上的轉型，龐大的內需潛力和城市化率還有明顯的彈性空間，美國經濟都能緩慢復蘇，在穩(wěn)增長措施和貨幣放松的支持下，國內經濟更有企穩(wěn)復蘇的理由，不能把歐債危機看成次貸危機或者亞洲金融風暴，我們要試著問一下自己：我們是否站在客觀的角度去看經濟？我們是否忽視了中國國情？我們看問題時是否受到了悲觀情緒的影響？

對于穩(wěn)增長，我們的基本判斷是貨幣政策為主，財政政策為輔，雖然本周傳出印花稅改革提上日程的消息，但財政政策仍然不會出現超預期的表現。一方面是大家對08年底四萬億經濟振興計劃的存在異議，另一方面是中央和地方財政狀況遠非08年可比，利用財政政策刺激經濟基本上是有心無力，而且很可能加重地方債的負擔，因此，貨幣政策一定會唱“主角”，而CPI持續(xù)下跌的預期和高企的存款準備金率，為貨幣政策提供了很大的調控空間。也就是說，未來國內資金面將會出現寬松的預期，流動性環(huán)境的改善有助于市場走出階段性行情。

5 月人民幣新增信貸近8000億，明顯超市場預期，環(huán)、同比分別多增1114 億和2416 億。當月人民幣新增存款1.22 萬億，同比多增1143 億明顯恢復，受此影響的M2 同比增速也低位企穩(wěn)于13.2%，M1 同比增長3.5% 較上月回升0.4 個百分點。本月信貸超預期主要是隨宏觀調控向“穩(wěn)增長”傾斜后，項目審批加速、信貸需求尤其是中西部地區(qū)有所好轉，導致對公新增中長期貸款反彈。另外受地產市場回暖、成交量有所回升，新增居民戶中長期貸款也明顯增加999 億。預計6月份的信貸數據會進一步增長，目前市場流動性較充裕，貨幣政策放松后，銀行放貸增加，伴隨政策放松的累計效應加之未來3-4 個月內信貸保持穩(wěn)定水平，經濟有望在三季度末前出現企穩(wěn)回升的局面。

既然我們判斷貨幣政策是穩(wěn)增長的“主角”，那么后市M1、M2見底回升的概率是較大的，而股市與M1、M2增速存在緊密正相關關系，由此看來，流動性改善的預期支持股市出現走強。鑒于是穩(wěn)增長的基調，所以我們對于流動性改善力度不會過度樂觀，但股市走出階段性行情是完全可以預期的。

國內的情況已經很清楚了，積極的因素很多，至少從一個階段性角度看，大盤展開階段性行情的條件已經基本具備，此前市場確實有些過度悲觀，而且這種悲觀情緒在盤面已經得到了充分地反映，最直接的體現就是對利好麻木，而這正是市場處于底部的固有特征，悲觀預期的糾正將很快展開。

市場最大不確定性仍來自于希臘，西班牙銀行已經獲得救助，短期內對全球股市的困擾將會減弱，西班牙是歐洲的大經濟體，金融安全問題事關整個歐元區(qū)的穩(wěn)定，在救助態(tài)度上，與希臘、愛爾蘭等小經濟體有本質的區(qū)別。本周日（6月17日）確實很關鍵，希臘組閣能否成功以及是否留在歐元區(qū)，對全球股市都會產生不小的影響，近期歐美股市出現反復與此有直接關系。

誠然，現在很多機構對希臘問題以及歐債危機的前景十分悲觀，經濟疲弱以及失業(yè)率飆升成為解決危機的最大絆腳石，這種擔心是有必要的，但我們對此也只能靜觀其變。目前來看，除了放松貨幣、降低利率，歐洲央行好像也沒什么更好的辦法，這就看歐洲核心國家德國和法國的態(tài)度了，尤其是德國，可能必須要有所擔當了。我們將密切關注6月28日的歐盟峰會以及7月初的歐元區(qū)議息會議，也就是說，本月底下月初歐債危機可能會出現新的變化，我們相信這種變化是積極的。

其實對于國內而言，歐債危機對國內流動性的改善是有幫助的，至少有相當部分的避險資金會流向美元和亞洲，近階段黃金價格的再度上漲說明避險資金的流動。此前證監(jiān)會和外管局已經大幅增加了QFII和RQFII額度，根據我們的了解，很多國外機構對中國A股的興趣相當濃厚，并且已經展開了實質行動，說明目前A股已經開始在全球范圍內展現出吸引力，我們自己確實無需要妄自菲薄。

希臘問題本周末將會有結果，這可作為最終確認A股階段性底部的事件。從民意調查結果看，目前支持和反對緊縮的兩大政黨支持率不相上下，支持緊縮政策的保守黨，即新民主黨和泛希社運黨勝出，并成功組閣，想必這是國際社會、歐元區(qū)其他國家以及參與希臘危機救助的國際貸款方最希望看到的結果。這樣一來，希臘有望繼續(xù)推進原定的救助計劃，其歐元區(qū)成員國身份也得以保全。從目前新民主黨與左翼聯(lián)盟勢均力敵的狀況來看，希臘民眾是非常矛盾的。一方面，大多數民眾不愿意遭遇“退歐”的短痛，愿意繼續(xù)留在歐元區(qū)；另一方面，他們也不愿意經歷持久財政緊縮的長痛，因此相當一部分選民注定會站在左翼聯(lián)盟一邊。

周四晚希臘股市出現暴漲，雅典綜合指數收盤飆升10.1%，報550.1點。希臘股市投資者似乎正在對有關新的民意調查的市場傳言做出反應。有傳聞稱，調查顯示支持援助的黨派可能贏得6月17日的大選。此次民調的結果尚未正式公布，因為希臘法律禁止在大選前兩周公布民調結果。總之，世界上沒有免費的午餐，雖然兩難，但畢竟要面臨終極選擇，我們期待一個有驚無險的結果。

結合上述內外部環(huán)境的分析，我們的看法很明確，一旦希臘留在歐元區(qū)，A股市場將正式啟動階段性上漲行情，這是很重要的促發(fā)因素。而決定因素來自于國內流動性的改善。不僅如此，全球范圍來看，為提振經濟，新一輪貨幣寬松、降息刺激手段已經不可避免，本月底下月初歐盟峰會以及歐元區(qū)議息會議，大家可能會看得更加清晰。當然我們也要做好希臘脫離歐元區(qū)的應變準備，盡管這是一個小概率事件，但對于市場的影響到底有多大，誰心里也也沒底，有效的辦法是利用好對沖工具，一旦出現意外可以用以避險。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）