銀行股,白菜價

劉永剛

當年，工商銀行董事長姜建清在回答財經評論人水皮提出的疑問時曾自豪地說，工商銀行平均每年能有將近30%的增長，你說工行的股價能不翻倍？！

這話說在2006年，是年，工商銀行股價為6.20元，利潤不過498億元。5年過去了，工商銀行的利潤已達到2011年的2080億元，但現在的股價卻僅有4.4元，5年間創下的最高點也僅為9元。

利潤翻倍，股價倒退的不僅僅是工行。

截至4月27日，A股和H股上市的17家商業銀行一季報悉數公布，17家銀行一季度凈利潤達2739億元，增速約20%。

與之相對的是，年初至今，銀行板塊整體下跌0.2%。

相比之下，根據商務部數據顯示，茄子全國批發價在一季度翻番；大白菜平均價格最近一個月漲幅超過50%。

股民們疑惑了：盈利持續增長的銀行，股價增速竟然追不上蔬菜價格增速？

論業績，上市銀行已遠超過煙草、石油，銀行板塊2011年的整體凈利潤占去了A股上市公司凈利潤總和的四成以上。

可是論股價，銀行股就只能排在市場邊緣，4~18元的價格被認為是“白菜價”。

估值“跌跌不休”

一般來說，動態市盈率越低則意味著某只股票越有投資價值，但當這個指標長期處于一個較低的數值且絲毫沒有被人發現的跡象時就顯得有些奇怪。

以4月28日A股收盤價計算，民生銀行的動態市盈率只有5.1倍。興業銀行、光大銀行、北京銀行、中國銀行、交通銀行、深發展、浦發銀行、中信銀行、建設銀行分別以4.6倍、4.4倍、5.6倍、5.7倍、5.9倍、6.1倍、6.4倍、6.8倍、7.1倍的動態市盈率占了A股市盈率最低公司前20名的10個席位。

《中國經濟周刊》記者統計發現，銀行股的動態市盈率已經跌入歷史最低，但令人奇怪的是，在其華麗的財報面前，低市盈率并未成為銀行股上漲的原動力。

來自萬得資訊的統計顯示，4月底，銀行板塊的整體估值水平在6.9倍動態市盈率左右。這無論是與制造業的74.8倍的動態市盈率、通信服務業45倍的動態市盈率，還是與煤炭采選業13.15倍的動態市盈率相比，估值水平基本為各主要板塊的最低點。

在許多受訪分析師看來，處在估值最低且一直“沉默”的銀行股，在多個板塊輪番上漲之后應該有所表現才是，但現實情況是：無人愿意接手。

德邦證券分析師陸芳告訴《中國經濟周刊》，目前的A股已經不是“全民基民”的時代，由于基金有配置權重股的需要，大盤股票走勢才不會太差。如今，市場的主力已被私募、大戶取代，這些人偏愛中小市值的股票，所以才導致了大盤股無人問津的情況。

此前，曾管理華夏大盤基金6年多、總回報逾1000%的“公募一哥”王亞偉表示，“從銀行股的低估值短期來看仍具吸引力，但銀行業整體的盈利增長已脫離實體經濟的支撐，未來盈利能力的下滑和資產質量的惡化難以避免。”

值得關注的是，股票上行的根本動力應該是業績，但在A股市場中，投資者更偏愛題材，而銀行股恰恰最缺乏題材。

“只靠利差、收費這種毫無想象空間的模式更多是建立在壟斷特性上，根本不具備成長性的優勢。”寶盈投資總監孫盛告訴《中國經濟周刊》。

由此，銀行股格格不入的態勢越演越烈。

A股市場，大到區域概念、行業振興，小到涉礦概念，無一不是市場熱衷炒作的題材。然而，這些都與銀行股無關。

數據顯示，上市銀行近5年的凈資產收益率（ROE）在20%左右，利潤平均增速40%，的確是很賺錢。然而市場對銀行利潤的合理性質疑以及“賺制度錢”可持續性的擔心成為銀行股估值持續下降的重要原因之一。

招商證券分析認為，鑒于銀監會《銀行資本金新規》將從今年7月1日開始實施，市場預計部分銀行再融資壓力將再度增加。

孫盛認為，市場對銀行再融資的反感，部分緣于其再融資實質是國家信用對社會資源的擠占。從這個角度看，銀行股低估值具有一定合理性，銀行估值短期內缺乏大幅度上升的空間。

“大塊頭”難調頭

除去銀行業本身的影響之外，當前的宏觀環境、流動性以及平臺貸問題都成為不支持銀行股價與業績齊飛的現實原因。

一家股份制商業銀行信貸部的負責人告訴《中國經濟周刊》，國內宏觀環境不支持銀行股大幅反彈。當前經濟仍處于不明朗的階段，貨幣政策全面寬松的時刻遠未到來；同時，房地產調控持續，限購令由一線城市向二三線城市擴展。在經濟下行、通脹高企、貨幣緊縮的宏觀環境下，與經濟和政策高度相關的銀行股難以具備反轉的“內力”。

“更重要的是，流動性難以推高銀行股。”上述銀行人士稱，在外圍市場動蕩、國內政策未明的影響下，A股市場心態持續謹慎，熱點僅靠存量資金實現閃轉騰挪。有限的資金想要撬動“大塊頭”銀行股，無疑只能望洋興嘆。

隨著4萬億投資計劃配套貸款的陸續到期，市場開始擔憂銀行資產質量問題，特別是地方融資平臺和房地產貸款的風險對銀行利潤的可能沖擊令市場預期悲觀。值得一提的是，銀行風險暴露往往存在滯后性，當期利潤并未考慮未來風險因素。

此外，銀行圈錢胃口越來越大，把二級市場當成了解決資本充足率的提款機，讓投資者非常厭惡。

有評論認為，在目前的環境影響下，銀行股在短期內并無成為真正意義上的價值洼地的可能。

“少買A股的銀行”

除了國內的宏觀環境和銀行業內部因素之外，H股的大幅下挫也拖累了相應A股的市場表現。

前期，美國主權信用評級被下調的負面效應沖擊全球金融市場 ，恒生指數也遭遇重挫，銀行H股成為領跌主力。在A股和H股聯動日益加強的背景下，銀行H股的大幅下挫勢必將令銀行A股受到驚嚇，其股價難以向上突破。

香港市場對于外圍沖擊無疑更加敏感。當前，美國經濟數據大幅波動、好壞不一，歐元區核心國家經濟放緩令歐債擔憂情緒升溫，歐美股市劇烈震蕩。在此背景下，銀行A股受沖擊雖然較小，但顯然難以走出上漲行情。

廣州萬穗小額貸款公司董事長張化橋認為，銀行這幾年的狀況不錯，但是未來確實有很大的風險（收益下降和壞賬增加）。

綜合看，張化橋認為銀行板塊很有吸引力。但是，要買就買H股的銀行，少買A股的銀行。道理很簡單：雖然同股同權，但是H股的股東們所面臨的是較低的長期利率，而A股的股民們面臨的是較高的長期利率，這些會直接影響估值的差異。

銀行股逆轉要等天晴

曾有人假設，如果拋開宏觀方面那些需要決策層決定的因素之外，銀行股要想漲起來，必須大幅提高分紅率。價格5元左右的銀行股，如果每股收益1元，如果能每年分紅0.5元，其收益率將高達10%，超過所有債券，很快將吸引到各路資金進來追買，股價甚至有翻番的潛力。

但現實是，2010年興業銀行每股收益達到3.28元，分紅卻只有0.46元；而香港匯豐銀行每股收益0.73美元，全年卻分紅4次，合計0.34美元，分紅率高達50%，其股價就穩定在10美元上下。

假設歸假設，雖然證監會已多次對上市公司的分紅情況作過要求，但“鐵公雞”仍然比比皆是。

可以肯定的是，來自銀行資產質量、國內經濟政策、外圍市場環境的擔憂，令銀行股始終難以走出上漲行情。業績和股價的一上一下，令其估值“沒有最低，只有更低”。

“銀行股的低估值和高業績能夠對其構成支撐，但這僅僅意味著下行風險不大。銀行股如真要展開反彈行情，自然需要撥開重重迷霧，包括外圍歐債危機和全球經濟的迷霧，國內經濟和政策的迷霧，特別是平臺貸以及再融資的迷霧。”

當平臺貸和再融資逐漸淡出投資者視野、經濟面持續穩健、政策面趨于明朗之時，銀行股才有望擺脫震蕩下行，實現估值“糾偏”。