國際板期待“下一班車”

蔡恩澤

從提出到籌備迄今超過兩年的國際板成為2012年兩會熱點話題之一。對于國際板何時推出的問題，列席人大會議的中國證監會主席郭樹清于2012年3月11日在接受記者采訪時表示，現在還不是最佳時機，何時推出現在沒有時間表。這是迄今為止最權威的解答。

2012年3月7日，全國政協委員、上海證券交易所理事長耿亮表示，國際板的發行、上市、交易、結算等四個主要規則的草案已初步擬定完成，取得了重要的階段性成果，但有些制度還需在現有框架下進一步完善。全國人大代表、上海市市長韓正稱，“許多因素歸結起來，現在不是國際板出臺的最佳時機，但該項準備工作進展順利。”

上述三位要員對國際板的表態，給投資者吃了定心丸——國際板并不是如傳聞所說“胎死腹中”，而是在期待“良辰吉日”。在國際板推出之前，仍存在一些問題亟需解決。

國際資本市場風險猶存

國際板的推出需要比較好的國際資本市場環境“哄云托月”，需要有一個平穩的窗口平臺。而近年來歐債危機鬧得人心惶惶，美國支撐世界經濟的力量又逐漸變得薄弱，導致國際資本市場險象環生。

雖說美國債務危機因美國國會通過提高債務上限法案而躲過一劫，但國際評級機構標普卻對其信心不足，毫不留情地將其信用等級下調。美國政府在此前法定的14.29萬億美元債務上限基礎上，再發行至少2.1萬億美元債券，這意味著，美聯儲又可以大力開動印鈔機，繼續讓全球為美國債務趟渾水。而且，最近油價高漲對美國近期CPI指標又有所影響，抵沖了就業率上升的喜悅。

一波三折的歐債危機依舊牽動全球神經。北京時間2012年3月9日，希臘在戰戰兢兢地完成1770億歐元債券置換并讓私人債券人遭遇巨大損失后，即遭國際評級機構大潑污水，穆迪認為，希臘債券置換是廉價交易，因此構成債務違約。同一天，國際掉期與衍生協會也表示，希臘債務置換已構成“信用事件”，其將觸發大約為30億歐元的信用違約掉期（CDS）賠付條款。如果希臘只是歐洲局勢惡化的第一步，那么接下來其他歐洲債務國可能發生的違約事件將使脆弱的全球經濟不堪一擊。

顯然，如此動蕩的國際資本窗口不利于國際板推出。如果貿然推出，弄不好會落入跨國公司圈錢的圈套。跨國公司利用當下人民幣升值的壓力，將大把募集到的資金放在境內銀行賬戶上，而境內股市是以人民幣為結算幣種，可以瞧準時機將人民幣兌換成美元，坐享升值溢價，從而獲得無風險套利的機會。人民幣被國際上市公司席卷而去，肥水外流，國際板豈不成了國際金融家的投機盛宴？

新股發行改革仍需深化

深化新股發行制度改革是證券市場當務之急，已在今年的政府工作報告中明確提出。證監會主席郭樹清在兩會期間表示，“新一階段發行制度改革正在研究當中，在實施時間上沒有特別規劃，具體舉措將分步實施”。可見，發行制度改革的方向已定，但其改革涉及的利益層面比較復雜，要有一個緩沖過程，有待市場檢驗。如果新股發行制度不厘清，將難以消除國際板成提款機之虞。從總體安排上說，國際板應該在新股發行制度完善以后推出。

A股市場能否沖擊有待驗證

中國A股市場有強大的優勢，表現為龐大的實體經濟總量、國民儲蓄總量與社會投融資需求，巨大的市場規模和發展潛力。

但A股市場也有明顯的劣勢，在市場方面，現代契約精神欠缺，合規性、專業性和有效性較差，投機氣氛濃厚，風險管理機制滯后，投資者素質不高，市場還不成熟；在制度方面，市場化水平低，政府過度管制，法治和監管基礎薄弱；在組織方面，組織效能和治理質量不高，股市框架松散；在產品方面，產品創新遲緩低效，程序繁雜，衍生品市場缺位，金融工具創新不足。這些都反映出A股市場從制度、監管到服務還不能完全滿足國內的市場要求，遑論外國上市企業？ 因此，國際板的推出是否會給脆弱的A股市場帶來沖擊還需進一步觀察。

中小企業融資面臨考驗

改革開放30余年，中國民企的生存環境有了很大改觀，但仍存在生產資金捉襟見肘的問題，有不少企業已經走上破產的邊緣。指望銀行放貸無門，使用民間高利貸又是飲鴆止渴，鋌而走險。人們眼巴巴地渴望上市融資，以解資金短缺的燃眉之急。哪有資金讓老外來上市圈錢呢？與其給跨國公司錦上添花，不如給中小企業雪中送炭。

從經濟學角度來說，融資是資本市場的主要功能。中國境內的資本市場，其第一功能是為境內企業提供融資服務。來自證監會的信息表明，境內符合上市條件并有上市期望的企業數以萬計，等待排隊上市的企業也在數千家以上。但由于市場融資環境所限，加上市場承受能力不高，僧多粥少，融資效率遠遠落后于企業的預期。而資本市場從來不是曲水流觴的君子游戲，而是弱肉強食的叢林法則。中國中小企業想在資本市場上與歐美跨國公司搶錢，等于是天方夜譚。因此，跨國公司利用國際板對我國中小企業的擠出效應不可低估。

從國外資本市場來看，監管部門都是嚴格把關，保證本國企業上市融資是第一位，對外開放是有限制的。日本的資本市場開放幾十年了，外資公司在東京證券交易所的2000多家公司中僅占15家，中資企業僅一家。日本人心知肚明，肥水不流外人田，哪來那么多的資金去哺養外國企業。

因此，從保護國內中小企業著想，國際板雖說是趨勢，但眼下還不是推出的時機。