初論A股緣何持續低迷

童第軼

上證指數6月4日以一根2.73%跌幅、近乎光頭光腳的陰線，直接跌穿眾望所歸的上升趨勢線，想必超出了大多數人的想象。雖然短期后市無法論斷，但被賦予眾望的行情如此一波三折，還是說明市場的體制虛弱。這市場究竟怎么了？自2007年10月16日的上證指數創下歷史最高6124點之后，就沒起過一波真正的牛市，漫漫無期的熊途卻一路持續，讓投資者在其中飽嘗艱辛。A股市場希望的鑰匙何在呢？

這要先從A股的“罪”與“罰”談起。基督教徒講究原罪，他們認為，人生來就已經有了洗不掉的罪行。也許A股也有著與生俱來的原罪，那就是最初成立這個市場時，頂層設計的重融資、輕回報的定位。從那時起，中國資本市場的功能就偏向了融資一方。而此后的若干年中，雖然坊間對此怨聲載道，學術界對此大聲疾呼，但似乎收效甚微。

A股市場規模仍然在以極快的速度膨脹。2005年6月時，A股總股本0.56萬億股，流通市值僅0.7萬億元，總市值2.5萬億元。2007年10月的指數頂峰，隨著市場的擴容與指數的攀升，3項指標都有所增加，A股的總股本增加至1.7萬億股，流通市值增至6.4萬億元，總市值增至30萬億元。2007年10月6124點之后指數一路下跌，最低時跌至2008年10月的1664點，跌幅達73%。即使在這種情況下，市場依然沒有停下擴容的腳步，雖然總市值在指數重跌之下縮至11.8萬億元，流通市值縮至2.8萬億元，但總股本增加了23%至2.1萬億股。再看此后的將近4年的時間里，指數最高摸過3478點，還不到6124點的60%，2011年一年更是陰跌連綿。現在指數再次回到了2300點上下，不到6124點的40%。而在此期間，A股也似乎從未真正意義上的放緩擴容的步伐。截至2012年5月，A股總股本已經升至3.0萬億股，是2005年6月時的6倍，2007年10月時的1.8倍；流通市值17.9萬億元，是2005年6月時的25倍，2007年10月時的2.8倍；融資與再融資不斷的吸食市場的血液，失血過多的A股市場自然仿佛重傷未愈的病人一般，孱弱得不堪一擊。

既然病灶的根本在于失血過多，輸血救人自是對癥下藥。首先要看病人體內存血狀況。2006年初，央行數據顯示，股市的保證金余額有1619億元。到了2007年10月的股市巔峰，該保證金余額高達2.3萬億元。而如今，面對1.8倍的總股本、2.8倍的流通市值，股市的保證金余額僅有2.04萬億元。這不增反降的資金供給，如何推得動重如泰山的股市呢？

其次，再考慮輸血的來源。這輸血或可分為政策型輸血、制度型輸血和估值型輸血。政府救市，倡導并實質性引導各類資本入市等舉措乃政策型輸血。改變股市重融資、輕投資的定位，從頂層設計起進行變革，通過制度改革，增加資本市場對社會閑置資本的吸引，此乃制度型輸血。或者當股市步步下滑，以至于估值低到逼近產業資本的重置價值，那么絕對低的估值將吸引產業資本入市，從而構成估值型輸血。顯然，前兩種輸血是含有一定的主觀能動性的，類似主動輸血，而后一種輸血則略顯被動，是情況壞到一定程度后的否極泰來。但最終，無論是哪種輸血被啟動，如果病人依然失血不止，那么病體康復的時日也是不可期的。也許，最終市場會選擇較為激烈的方式，來對抗持續的抽血行為。