物價與貨幣政策調控最優契合的實證研究

中國人民銀行濟寧市中心支行課題組

摘要：本文從貨幣渠道和信貸渠道對物價與貨幣政策的關系進行實證檢驗。結果表明，貨幣政策與物價水平之間存在穩定的均衡關系，但是貨幣政策存在滯后性，貨幣供應量M2的滯后期約為2個月，金融機構各項貸款規模的滯后期約為4個月，并基于此對貨幣政策調控提出相關建議。

關鍵詞：CPI；貨幣政策；時滯效應；VEC；脈沖響應

中圖分類號：F820.1文獻標識碼： A文章編號：1674-2265（2012）10-0028-04

貨幣政策通過存款準備金、再貼現率和公開市場操作等基本工具來調整貨幣供應量和利率這兩個經濟系統中的關鍵變量，影響居民、企業和政府的投資和消費行為，進而影響產出、價格水平和國際收支平衡，最終達到調整總供給和總需求的目的。保持物價穩定是貨幣政策的重要調控目標，但由于物價的變化錯綜復雜，而一般從貨幣政策實施到真正產生調控效力，存在時滯效應，這給貨幣政策調控增加了難度。調控時機過晚達不到相應效果，經濟波動會加大；如果調控政策出臺太早，則可能使尚未復蘇的經濟更冷，或者本已過熱的經濟更熱，從而出現調控過度的情況。因此，調控政策出臺時機的選擇，是貨幣政策能否發揮最大效用的重要因素之一。本文主要通過研究兩種貨幣政策調控手段：貨幣供應量和信貸的變化對物價的影響及其時滯效應的長短，來研究如何選擇恰當的時機，使貨幣政策對物價的調控效果達到最優。

一、文獻綜述

貨幣政策時滯分為內部時滯和外部時滯，內部時滯是指經濟出現波動后著手制定政策到實施政策所需要的時間，一般而言，貨幣政策由中央銀行制定，內部時滯通常較短；外部時滯是指中央銀行以外的商業銀行及社會公眾對貨幣政策做出相關反應并引起經濟變量發生變動、宏觀經濟運行狀況出現調整的時間過程，貨幣政策的外部時滯通常較長，需要通過貨幣傳導機制來影響實際變量。貨幣政策的有效性很大程度上依賴于中央銀行對時滯影響的把握，正確認識貨幣政策的時滯長短和特點，有利于中央銀行正確地實施貨幣政策，保持經濟的穩健發展。因此，國內外很多學者對貨幣政策的時滯效應進行了研究。

馬克·H·瓦利斯認為，美國的貨幣政策時滯是4—23個月，其中內部時滯為3個月，外部時滯為1—20個月。弗里德曼（Friendman，1963）在證實通貨膨脹無論何時何地都是一種貨幣現象這一命題時，發現貨幣的變化平均需要6—9個月后才能引起名義收入增長率的變化，再過6—9個月價格才會受到影響。艾卡拉（Aikaeli，2007）發現對于大多數西方國家，貨幣供給對通貨膨脹的影響時滯一般是18—36個月，而非洲等低收入國家的時滯一般比較短，其中坦桑尼亞貨幣政策時滯為7個月。森山（Moriyama，2008）運用單方程模型、結構向量自回歸模型以及誤差修正模型對蘇丹的通貨膨脹進行動態分析，發現時滯在18—24個月。國內方面，郝雁（2004）利用1998—2003 年的月度數據，把貸款和貨幣供應量作為變量來進行測算，得出了貸款對產出和物價的作用時滯為4 個月，貨幣供應量對產出和物價的作用時滯為5 個月的結論。閆力等（2009）運用VAR模型分析了1998—2009年中國的月度數據，發現狹義貨幣供應量對通貨膨脹的滯后影響在10個月達到最大，12個月后影響消失。馬秀遠（2010）利用1996—2009 年的季度數據，以國內生產總值、廣義貨幣供應量和通貨膨脹率作為測算變量，發現我國貨幣政策會通過信貸渠道和貨幣渠道影響產出和通貨膨脹，并且信貸渠道的短期效應顯著，貨幣渠道的長期效應較為持久。

二、貨幣政策調控物價水平的實證分析

2008—2009 年，為應對由美國次貸危機引發的全球性金融海嘯， 我國實行了適度寬松的貨幣政策。這一方面使得我國成為最早走出危機的國家之一，另一方面資金流動性過剩問題開始凸顯，通貨膨脹壓力陡然增大。為抑制不斷走高的物價，2010 年央行調整了實施兩年多的適度寬松的貨幣政策，轉而實行穩健的貨幣政策。實踐證明，貨幣政策尤其是貨幣供應量在調節物價方面具有較為明顯的效果。

本文基于當前我國宏觀經濟形勢以及國內外關于物價波動與貨幣政策關系的研究，用廣義貨幣供應量M2的增速表示貨幣政策傳導機制的貨幣渠道的代理變量，以金融機構各項貸款（本外幣）余額Loan的增速表示信貸渠道的代理變量，以月末的居民消費品價格指數CPI表征物價總水平，選取2006年1月—2012年5月的月度數據，運用向量誤差修正模型（VEC模型）、脈沖響應函數、格蘭杰因果檢驗等方法，探討貨幣政策與物價水平之間的關系。樣本數據共計65期，為減少數據處理過程中可能產生的誤差，對各變量進行對數化處理，所有數據來源于中國人民銀行網站及東方財富網。