QDLP讓誰(shuí)受益?

仇曉慧

我認(rèn)識(shí)的一個(gè)私募朋友最近肯定很悲痛。因?yàn)椋亲鋈蚺渲蔑L(fēng)格的，很適合他這一風(fēng)格私募的QDLP政策即將在近期推出。然而，我那朋友由于此前覺得陽(yáng)光化路線過于麻煩，于是就自籌資金投資到境外進(jìn)行全球配置，結(jié)果被逮了起來，罪名是非法集資。我們大概已有1年左右時(shí)間沒見，但我記得他對(duì)全球局勢(shì)的判斷，在他被逮起來的接下來時(shí)間里，基本都一一驗(yàn)證。有時(shí)候，非法集資的罪名真能害死人。

什么是QDLP政策呢？這個(gè)政策就是，允許注冊(cè)于海外，并且投資于海外市場(chǎng)的對(duì)沖基金，能向境內(nèi)的投資者募集人民幣資金，并將所募集的人民幣資金投資于海外市場(chǎng)。

不過，海外對(duì)沖基金到境內(nèi)募資是有前提條件的，第一，這些基金要在上海注冊(cè)登記；二是只能投資海外市場(chǎng)。而根據(jù)相關(guān)政策，QDLP的人民幣“出海”需經(jīng)過兩層組織。首先，出面募集人民幣的資金應(yīng)在上海注冊(cè)的一個(gè)“聯(lián)絡(luò)基金”。然后，由該“聯(lián)絡(luò)基金”將募集的人民幣交給海外注冊(cè)的對(duì)沖基金，從而投向境外資本市場(chǎng)。

這么看來，從政策上真的解決了國(guó)內(nèi)全球配置風(fēng)格私募的技術(shù)難題。而且，這種形式的基金，無需通過信托的方式。

這個(gè)政策早在2011年1月初就初露端倪——當(dāng)時(shí)，央行曾出臺(tái)《境外直接投資人民幣結(jié)算試點(diǎn)管理辦法》，允許境內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)利用人民幣直接進(jìn)行海外投資，不過僅包括通過設(shè)立、并購(gòu)、參股等方式，在境外設(shè)立或取得企業(yè)或項(xiàng)目全部或部分所有權(quán)、控制權(quán)或經(jīng)營(yíng)管理權(quán)等權(quán)益的行為。此后，上海市金融服務(wù)辦公室收到了中國(guó)證券業(yè)和外匯監(jiān)管部門對(duì)于允許外資資產(chǎn)管理公司申請(qǐng)?jiān)O(shè)立人民幣對(duì)沖基金的原則指引，不過這一消息一直沒有得到確認(rèn)。終于，在2月29日，央行方面發(fā)布新聞稱，在日前召開的“跨境人民幣業(yè)務(wù)暨有關(guān)監(jiān)測(cè)分析工作會(huì)議”上，各級(jí)人民銀行要進(jìn)一步順應(yīng)市場(chǎng)需求，在規(guī)范基礎(chǔ)上擴(kuò)大跨境人民幣業(yè)務(wù)范圍與品種，積極拓展人民幣在貿(mào)易投資中的跨境使用，促進(jìn)貿(mào)易投資便利化。同時(shí)，要進(jìn)一步完善人民幣匯率形成機(jī)制改革，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換等相關(guān)改革。而后，今年3月底之前，QDLP政策出臺(tái)成了一件比較確定的事。

不過，我仔細(xì)研究下來，發(fā)現(xiàn)QDLP對(duì)投資者而言并不經(jīng)濟(jì)。因?yàn)槿粝氤蔀镼DLP投資者，基本是成為其有限合伙人形式，而成為合伙人，就要支付更高的稅收成本，即額外付出有限合伙的稅費(fèi)。一般來說，有限合伙稅費(fèi)與海外對(duì)沖基金的業(yè)績(jī)提成差不多，也為20%。也就是說，海外對(duì)沖基金通過交易操作每盈利100萬(wàn)美元，投資者（有限合伙人）僅能得到64萬(wàn)元。而國(guó)內(nèi)信托形式的陽(yáng)光私募，無需承擔(dān)有限合伙相關(guān)稅費(fèi)，大多只需支付20%的業(yè)績(jī)提成給私募基金公司，即國(guó)內(nèi)信托形式的陽(yáng)光私募每通過交易操作盈利100萬(wàn)人民幣，投資者可以分得80萬(wàn)元。這么看來，對(duì)于QDLP管理者而言，在這種稅收成本劣勢(shì)的情況下，如何吸引投資者是需要深思熟慮的問題。

對(duì)投資者而言，除了稅收問題，匯率風(fēng)險(xiǎn)也需要考慮。當(dāng)前，一些海外對(duì)沖基金會(huì)做一些外匯套期保值，消除匯率風(fēng)險(xiǎn)。但并非所有的海外對(duì)沖基金都會(huì)幫投資者做套期保值，在人民幣長(zhǎng)期升值的情況下，QDLP的投資者會(huì)損失一些匯率成本。不過，當(dāng)前國(guó)內(nèi)外匯儲(chǔ)備那么發(fā)達(dá)的情況下的，QDLP這個(gè)平臺(tái)同時(shí)能更靈活的人民幣匯率渠道，那么也為人民幣跨境使用提供了一種靈活的途徑。

總的來說，國(guó)內(nèi)投資者投資QDLP 從資產(chǎn)配置角度，優(yōu)勢(shì)還是比較明顯的。畢竟為投資者提供了一條全球配置的途徑。而且，海外對(duì)沖基金整體比國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)基金策略更為豐富，一些全球宏觀策略基金、海外量化基金，整體實(shí)力高于國(guó)內(nèi)A股投資策略私募。

不過，從目前情形看，會(huì)成為首批QDLP有意向的海外對(duì)沖基金多是知名的大型對(duì)沖基金。此前上海推行過QFLP試點(diǎn)，允許境外有限合伙人（LP）投資境內(nèi)股權(quán)投資企業(yè)，目前已有14家企業(yè)獲得外資股權(quán)投資企業(yè)試點(diǎn)資格，基金總規(guī)模近140億元人民幣，使用外資額度達(dá)17億美元。如今，QDLP是將人民幣資金投資海外市場(chǎng)，然而，最早捷足先登的還是一些國(guó)外對(duì)沖基金，這不禁令人匪夷所思。其實(shí)對(duì)國(guó)內(nèi)基金管理者也同樣是機(jī)會(huì)。

那么，QDLP的出現(xiàn)，是否會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)陽(yáng)光私募行業(yè)有什么影響呢？從資金看，影響不大。畢竟，QDLP的額度僅50億美元，相對(duì)于國(guó)內(nèi)約3000億元人民幣的陽(yáng)光私募管理規(guī)模來說，占比僅為10%左右。QDLP對(duì)國(guó)內(nèi)私募主要還是發(fā)展方向的影響。短期看，QDLP雖然直接受益海外對(duì)沖基金，但長(zhǎng)遠(yuǎn)看，國(guó)內(nèi)一些優(yōu)秀的基金管理人也多了海外投資的一種渠道，投資者多了全球化配置的選擇。從更深層次看，這是私募行業(yè)為人民幣國(guó)際化做出的一種新嘗試。