戈壁：一家只投A輪的VC

6月21日，希臘決定是否留在歐盟的選舉日。這個看似遙遠無關的日子卻與福建網格科技集團的命運連接在一起。這家戈壁合伙人（以下簡稱戈壁）投資的公司決定在這個時候去德國資本市場沖擊上市。年初至今，美國資本市場慢慢向中國企業關閉了上市的大門，歐洲市場也不容樂觀。然而在雙重夾擊的逆境之下，做住房金融軟件業務的網格卻沖擊上市成功。

在戈壁成立的10年中，像網格科技集團這樣在A輪就進入的企業，戈壁投了40多家。這家從成立之初就定位于早期投資的VC，目前已經成立了5只基金，投資清單上有網格、途牛、漢柏、UR、悠易互通等企業。在A輪的時候發掘真正有價值的公司，這是戈壁追求的東西。

正因如此，去年戈壁的LP名單上新增了兩個新成員——國家發改委和上海市引導基金。這筆“有身份的資金”分別注入三、四十家早期投資的VC，在TMT領域，戈壁因為長期專注早期投資而被選中。這只名為戈壁盈智的人民幣基金主推綠洲計劃，目的就是捕捉還在種子期的起步公司。

戈壁其他的重要LP還包括IBM、諾基亞、摩托羅拉這樣的戰略投資者。“找這些機構的錢比普通LP要更難”。創始合伙人曹嘉泰說，但是戈壁堅持把他們拉進來， “如果資本市場表現不佳，IPO困難，我們的被投企業需要有經驗的戰略投資者來并購。”從2002年成立至今，每只基金里都有這些國際巨頭的身影。

而今年的資本市場的確出現了較大起伏，從業將近20年的另一位創始合伙人劉偉杰經歷過不止一次這樣的波動。“我們做早期投資起碼要三到五年，資本市場尤其是IPO市場，風風雨雨，周期越來越短，一年半就是一個周期。我們最重要的是做好本份，時機來了就準備上市或者并購，市場不好的時間就要算好自己怎么走過比較艱難的路。”

A輪哲學

今年是戈壁成立10周年。如果用一句話來概括戈壁這10年來做的事情，那就是專注早期投資。但是戈壁所理解的早期投資與通常意義上的概念有點區別。“10年我們得到一個非常重要的經驗，如果一家公司從來沒有接受過機構投資者，我們都把他們定義為早期投資。”創始合伙人曹嘉泰說。

具體來說，他們把中國的早期投資分為兩種：一種是傳統意義上的A輪，或更早的天使；另外一種是企業成立時間較長，收入也有一定規模，但是因為一直沒有機構投資人的介入，在管理、財務等方面不夠系統，沒有與資本市場打過交道，如果未來可能上市需要花很大力氣進行重組，戈壁把這種情況也歸入到早期投資的范疇。在快時尚領域與ZARA、HM成犄角之勢的UR正是后一種情況。

在戈壁投資的公司中，每個項目都是在A輪時候進入的，其中35家是戈壁領投的企業。曹嘉泰解釋，“我們是非常積極的VC，就是要這么做，自己主導項目的投資，然后參與度很高，而不是跟著別人投資。這是非常重要的。如果在我們之前別人已經投過A輪，那就算我們錯過了。”

戈壁在專注投A輪有一個很重要的原因，“其實我們是有野心在里面的，因為像紅杉也好、KPCB也好，為什么能起來，因為他們在A輪就投了很多著名的公司，例如思科、谷歌這些標桿性的企業。對于VC來講，你是第幾輪進去的是說明很多問題的。所以說希望能夠體現出我們的價值，這是一個定位。”合伙人朱璘說。

除此以外，戈壁還將自己定位成一個導師型投資人。人們對創新工場投資加孵化的模式再熟悉不過，但實際上，戈壁早在2002年就開始踐行這種模式。在上海的張江創新園的辦公樓里，其中一層都是被投企業的辦公場地；北京這邊也是創業者與戈壁共同使用辦公室。VC做孵化器還是少數，作為一個商業機構，戈壁選擇這樣一種很重的商業模式多少讓人費解，甚至他們不斷強調，在投資以后戈壁的參與度。

“如果一個早期的公司不要我管，也可以。但是現在中國，第二、第三次創業的人，鳳毛麟角，幾乎可以說是沒有。對于很多第一次創業的人，多多少少會需要投資人給你一些幫助。”朱璘說。這種幫助并不指具體到日常的企業運作，而是幫助創業者分析大的趨勢和環境，或者幫助他們在適當的節點進行下一輪融資。當然，孵化也不是戈壁投資必須的條件，孵化器只是投資的補充，是他們提供的服務之一，而不是一個投資標準。

今年戈壁在移動互聯網領域投資了9個項目，基本都在孵化器內。包括紐交所上市企業網秦也是從戈壁的孵化器畢業的；億動廣告傳媒、燦芯半導體等公司也已經成長到一定規模脫離孵化，其中后者已經完成新一輪融資，上海的中芯國際是他們的戰略投資者。

這種精耕細作的投資方式注定產出量會有限。如果一個項目從投資到退出的平均周期按5年來計算，五六個人的團隊每年投20個項目，平均每個人手上就有二三十個項目，這與戈壁強調參與和服務的理念相悖。所以，之前他們內部甚至有個不成文的規定，每個人每年不能做太多的項目。

事實上，戈壁曾就是否專注于早期投資起過“內訌”。2007年左右，VC PE化已經大行其道，相比競爭對手從pre IPO 中簡單粗暴地實現獲利，戈壁開始自我懷疑，“大家都投中晚期，為什么我們還在投早期？是不是我們判斷錯誤？”

經過一段時間的爭論，他們決定還是堅持最初的定位，“因為大家發現，中國的確是機會非常多的一個市場，每個人對市場的判斷是不一樣的，如果我們在2002年就定位是投資中晚期的基金，那么我們會一直就投中晚期的公司，但是我們最早就判斷要投早期，所以還是應該堅持自己的判斷。”合伙人徐晨說。

劉偉杰對戈壁的期望就是，“外界提到我們就知道是做早期投資的，戈壁投過A輪的項目，他們愿意接盤。”甚至他們希望在投資的領域里，幾乎沒有被其他VC發掘到。因為劉偉杰心里有本賬，“如果已經有被VC投過的項目，相對來說，評估的價錢就更高了。一個新的空間，你才能賺得多，股份比例才能大。”

不過戈壁對A輪的占股也一直在尋求平衡點。“一個新的案子，我們能占到25%到30%的比例是一個蠻好的起步點，不會讓管理團隊覺得沒有什么動力往前走。但是我們會要求在這個比例的前提下，預留一部分給將來的管理團隊。這也是現在國內普遍能接受的一個結構。”劉偉杰說。

如果戈壁在早期進去的時候股份比例非常大，在公司做B輪或C輪融資的時候，他們會選擇賣掉部分股份，劉偉杰不希望給接盤的投資人一個印象——戈壁在企業的發展里起到主導角色，他覺得這樣不利于公司健康發展，對管理團隊也不太公平。

賽道重要，選手也重要

早期投資是個技術活。“除了看人，還在于要把握趨勢。因為我們要比別人早一年半到三年去布局，甚至有時候比創業者看得還早。”朱璘說。那么對于創投圈一直討論的投賽道還是選手這個問題，戈壁的態度是什么？

劉偉杰坦言他得不出哪個更重要的結論。“投資本身不是一個1+1=2那么簡單的一個科學推論，如果是這樣的話還要我們干什么？我們的同行也不會這樣做判斷的，他們只會說賽道重要、選手也重要，當然還有其他的也很重要，比如有沒有運氣也重要。我們常常開玩笑，如果能夠投在一個好運的人身上，也不投在一個有能力的人身上，他去買彩票也會發財的。”

如果從賽道的選擇來看，戈壁投資的很大一塊領域集中在TMT、數字媒體和技術領域。面對不斷的技術躍進和革新，戈壁如何捕捉到有價值的公司？或者準確預測到行業的發展趨勢？

首先，每個合伙人都長期專注于某個行業。從2003年加入戈壁至今，徐晨一直在重點關注數字媒體產業鏈。用他的話說，看了八九年。蔣濤加入戈壁之前，曾供職于藝龍網，他負責最重要的一塊投資領域就是旅游。“長期跟蹤一個行業就會有一些自己的預期或看法，然后按照這個理解去尋找一些行業的發展方向和趨勢。有時候VC說，我賭對了，就是這種概念。當然，這些看法和預期不一定全是對的。”徐晨說。

其次，VC投資的結果有時候是來自對市場的教育。比如，A做了一個產品，投資人覺得有意思，卻并不看好A的這個東西。但是它提醒了投資人，市場對這種產品是有需求的，而B或C如果能滿足這種市場需求，就有可能是你的投資對象。所以，戈壁的合伙人都很愿意跟創業者接觸，不管項目好壞，能給他們帶來很多新鮮的概念。

當然，還有一個很重要的因素是對行業的持續關注。在徐晨看來，一些對行業的預期可能當時沒有實現，但是過了三四年，預期可能又被市場重新認可。就像現在炒得很熱的大數據概念，實際上在2000年時已經被提到，中間或沉寂或被重拾，反復幾次。但是每次重新被挖掘出來，都比以前更加成熟。

對于人的選擇，每個合伙人有自己看人的方法。在跟創始團隊對話的過程中，劉偉杰希望能得到一個結論，“這是個能在遇到問題時接受意見去改變的創業者”。他最害怕遇到固執的團隊，永遠覺得自己的對的。“如果他是喬布斯的話，那非常好，就讓他走就好了，但是很多的時候商業模型是會不斷改變的，要對市場的改變做出應變。”

還是途牛的案子。2006年于敦德等人開始做在線旅游，是一個類似Web2.0維基百科式的旅游網站。一年之后，創始團隊發現雖然網站有很大流量，卻沒有辦法變現。2008年蔣濤找到他們的時候，這幫互聯網出身的人，已經開始轉向旅游產品的銷售，自己搭建了20多人的呼叫中心。隨著現在自由行、出境游越來越多，途牛也跟著消費結構的變化而做出反映，這種應變能力正是蔣濤當初決定投資的原因，“他們能在這么短時間內意識到轉型，而且做到那樣的程度，這個團隊的適應能力和學習能力是非常強的”。

劉偉杰喜歡在與創業者開會的時候，觀察對方的肢體語言，眼神、表情，對一個問題如何反應，最后做出一個直覺判斷，這個人是否能跟你走下去。因為他知道早期投資很多東西不能做出評估，也不能在法律文件里做出規定。

當然，戈壁也有錯過的案子。現在視頻網站的贏家之一，最早的時候也來找過戈壁。當時此人坦言，還沒想清楚要做什么事，但是“如果你們愿意就投500萬美金。我這個人不管做什么事情都能做好。”戈壁當時的想法是，他確實很有經驗，但是從投資人職業的角度來說，“什么技術都沒有，沒辦法做這個判斷”。

“如果當時我們支持了他，現在也能賺很多錢。這個行業很有意思，每天就生活在不停地錯過和得到之中。”朱璘說。

下一個“賭注”

毫無疑問，下一個10年，戈壁會把一定的“賭注”押在移動互聯網。而他們現在看好的是O2O，云計算、游戲和旅游等方向。在戈壁的孵化器中，2家是O2O領域的，2家做旅游，剩下的都是云計算方向。

拿云計算來說，戈壁更看重未來面向中小企業的市場。朱璘認為，畢竟國內不是每個人都能負擔得起亞馬遜或IBM服務的成本。而針對企業云的一些應用，在未來兩年內會有比較大的起色。

戈壁重視云計算的另外一個原因是，未來可能會沒有所謂的移動互聯網和互聯網之分，真正實力的較量在云端，是后臺，前端能力再強也跑不過后臺。“而且對于服務提供商來說，可能希望操控后臺，因為這樣資源控制比較容易一點。抓前端的話，每個人都有自己的需求，如果一個一個去迎合用戶的話比較麻煩。”徐晨說。

值得一提的是，僅今年上半年戈壁就出手9個案子，這向外傳遞了一個信號，戈壁正在加快投資的腳步。“我們內部也在反思，之前的一些規則是不是過于嚴謹。我們不希望給人更多保守的感覺，今年確實比較激進。比如，原來戈壁找到一個行業，只投其中的一家公司，然后繼續找其他行業，的確速度比較慢。”徐晨說。

一個行業只投一家公司，這是戈壁按照美國的模式來運作，但是后來他們發現，這并不符合中國國情。在國內，商業模式變化太快，一開始可能看到的東西都一樣，但后來可能每個人的風格都會發生變化。但是徐晨也強調，“我們會設置防火墻機制，保證在里面沒有利益沖突，但是會比原來投得更多。”

所謂投得更多，還有一層意味，戈壁會在早期投資里更往前走一步。去年募集到新一支的人民幣基金——戈壁盈智基金后，戈壁推出“綠洲計劃”，專門網羅種子期的項目，可以是一個想法或點子。如果發展不錯，后續會有常規的A輪基金接盤。綠洲計劃從某種意義上，是保證戈壁充足的項目來源。

10年的發展，戈壁也在擁抱屬于自己的收獲期。2012年，繼網格科技實現IPO后，戈壁新加坡基金下的DeClout也登陸新加坡交易所成功上市。但是相比之下，另外一家被投企業則沒這么好運氣。

這家被投企業一年前開始籌備上市，準備工作挺順暢，業績也不錯，但是受大環境影響，沒有沖擊成功。劉偉杰坦言，“一旦海外的股票市場對中國公司存在深層次顧慮的時候，你是沒有辦法幫他忙的，只能說時機不在。”

這不是戈壁一家所面臨的窘境。如果考慮到當下海外上市的路徑并不暢通，投資環境告別泡沫趨于理性的大環境，VC對退出渠道的選擇也開始有新的想法。

拿戈壁上述這家被投企業來說，劉偉杰稱一方面不會放棄再次沖擊的機會，把業績做好，爭取到更好的上市條件；同時也再考慮是否募集新一輪基金，“因為上市也是為了募集新的錢，能幫助企業做得更大。如果說沒有上市機會，或者這個機會推遲，我們會幫他再募集資金。”

對于早期投資人來說，甚至上市跟并購不再是必須的退出途徑。“更可能的是在晚期的私募里面就把我們的股份買走，這其實是一個非常健康的發展，讓管理團隊不會第一天就覺得我的終點是上市。很多國內的公司一開始就以上市為目標，創業過程不是思考如何把業務做好，而是把精力放在如何包裝公司，盡快把它送去上市。所以戈壁在投資條款里很少會使用企業不上市就回贖的條款，因為我們一般都在A輪進去，B輪的投資人看到這個條款也會提出相應的要求，這對公司來說是非常不健康的。”劉偉杰說。