行業拐點下的中聯重科

連綿春雨使長沙4月的天空看上去一片空蒙，記者走下飛機，發現國內工程機械三巨頭之一的中聯重科（000157.SZ）前不久投放的巨幅白底深藍廣告在機場廊橋顯得十分醒目。

湘江的另一邊，中聯重科重金投建的麓谷工業園里一派繁忙，身著工裝的工人們周末也并未休息，廠區空地上停放著成排的大型混凝土攪拌運輸車和攪拌臂架泵車等機械產品，這種望不到頭的寬闊廠區給人以一種恢弘感。

然而，現在的問題是國內工程機械行業高速增長的最佳十年似乎正在過去，增速放緩不可避免。未來的中聯重科會如何應對行業增長拐點？公司業績能否繼續增長？

13年業績年均增長60%

2000年上市以來的13年是中聯重科發展史上最為迅猛的階段，公司業績年均復合增速超過60%，市值增長近40倍，而且上市以來每年都堅持現金分紅。

中聯重科是國內工程機械行業三家龍頭企業之一，以混凝土機械、起重機械、路面機械、環衛機械等產品及配套件的生產、銷售和租賃為主營業務。其中，混凝土機械約占公司主營業務的半壁江山，起重機械業務占主營收入三成以上。

公司主業結構與同處一城的另一機械巨頭三一重工大體相當，和江蘇的徐工機械也互為對手。不同的是，三一是典型的民營企業，徐工是典型的國有企業，而中聯重科是國有股權僅占16.19%的非國有控股企業。

雖然2011年以來國內基礎設施投資減緩，房地產調控一直持續，但中聯重科業績依然延續了此前大幅增長的態勢，全年實現營業收入463.23億元，同比增長43.89%，實現凈利潤80.66億元，同比增長72.87%。每股收益1.08元。

重點業務混凝土機械獲得較大提升，全年收入增長50%，毛利率上升3.54個百分點至35.56%。與此同時，公司起重機業務全年收入增長 40%，其中工程起重機銷量上萬臺，增長10%；塔式起重機更是去年業績的最大亮點，全年銷量約1.4萬臺，同比增長達170%。

業績穩增的同時，中聯重科的股價也平穩增長，上市13年市值增長近40倍。截至4月19日，中聯重科今年來累計漲幅達到29%，超過三一重工15%和徐工機械的4%。

除股票上漲帶給投資者的巨大收益外，中聯重科每年都堅持現金分紅。2011年公司以目前總股本77.06億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利人民幣2.5元（含稅）。中聯重科上市以來已累計分紅13次，總共派發現金近50億元。

受益行業與并購戰略

對于中聯重科業績大增的原因，公司副總裁兼董秘申柯接受《投資者報》采訪時表示，“既得益于中國工程機械行業近年的高速發展，也與公司自成立以來就始終堅持的并購戰略密切相關。”

來自中國工程機械網的統計數據顯示，從2001年到2007年，中國工程機械行業年均增速超過24%，而出口額從1998年的2.24億美元增長到2007年的87億美元，十年時間增長37倍。

除行業發展帶來的機會外，2008年經濟危機到來時中國政府為拉動經濟增長的4萬億投資，更是國內工程機械高增長的引擎。由于這些投資主要集中在基礎工程建設和民生工程，部分用于災后重建，中聯重科和另兩家工程機械巨頭成為最大的受益者。

這也是中聯重科最近三年業績爆發式增長的原因。三年時間公司營業收入增長2.2倍，年均復合增長接近50%，2011年營收達到463.23億元；凈利潤則從2009年的24.46億元增加到2011年的80.66億元，三年增長3.3倍，年均復合增長達82%。

如果說行業高速發展是中聯重科業績大增的外因，那么并購戰略則是公司快速成長的內因。

一家企業要做大做強往往有兩個主要的模式，一是靠自身滾動式成長，二是通過并購跨越式發展，民營出身的三一重工采取前一種模式，而中聯重科則采取后一種模式。

成立于1992年并靠著當初50萬元借款起家的中聯重科，前身是建設部長沙建設機械研究院這個中國工程機械技術的發源地和標準制訂者。據申柯介紹，技術一直是中聯的強項，而從白手起家的第一天起，中聯就堅定地將并購作為日后壯大的主要模式。

2001年以來，中聯耗資4億元完成了不下十次的收購，其中既有英國保路捷這樣的國際公司，也有湖南機床廠、陜西新黃工機械有限責任公司這樣的地方國企。2008年更是成功并購在全球混凝土工程機械中排名第三的意大利CIFA公司，由此成為國內第一家邁出海外并購的工程機械企業，并率先敲開歐洲市場的大門。

對于四年前那場以規模震驚業界也因價格遭受非議的跨國并購，中聯董事長詹純新至今仍堅稱這是“一次明智的決定”。

對于收購后產生的效應，中聯重科副總裁兼海外公司總經理何文進對《投資者報》表示，“經歷三年多的文化和業務整合，最艱難的時候已經過去，現在并購已產生成果”。

由于2011年業績已合并報表，無法看出CIFA 對公司業績的具體貢獻。何文進對記者表示，“由于CIFA結合了國內低成本和高性價比的制造優勢，而中聯得到了CIFA先進的技術和工藝，并充分利用其海外網絡獲得更好的采購渠道，使得產品成本降低，合同靈活性增強。”對于具體數額，何文進舉例說，“部分產品采購成本下降12%~15%”。

行業增長拐點

但是，對中國工程機械行業來說，2011年是一個分水嶺，此前高速發展的態勢正在成為過去。和所有工程機械企業一樣，中聯重科必須面對行業增速放緩的現實。

事實上，2011年經歷了第一季度的高速增長后，由于固定投資及下游需求放緩，從第二季度開始，主要工程機械產品的銷量增速開始下滑，挖掘機、推土機、壓路機以及起重機等機型的銷售數據均大幅回落，而這種下滑趨勢一直持續到現在。

中國工程機械網數據顯示，今年前兩個月，國內主要工程機械產品挖掘機、汽車起重機、裝載機、推土機銷量分別同比下滑34.2%、19.0%、18.2%及44.0%。

盡管中聯重科2011年營收和凈利大增，但是應收賬款卻達到116.58億元，同比增長67.81%。若算上應收票據和其他應收款，中聯重科的應收款項達到136億元，是凈利潤的1.7倍。

另外，中聯重科存貨也增長較快，公司存貨去年三季度末達到高點105.7 億元，不過到去年四季度末存貨環比下降8.6%至96.6 億元，但仍比年初增長11.3%。

工程機械行業增速到底會下滑多少？中聯董秘申柯對記者表示，“工程機械行業過去十年的年均復合增長約為25%，接下來幾年增速可能降至16%。”而多名證券行業分析師也對記者表示，今后這一增速可能在15%左右。

不過，中聯過去業績年均復合增長達到60%以上，是行業年均復合增速25%的兩倍多，這意味著若中聯業績增速今后還能保持行業增速的兩倍多，那么未來的業績速長率應該在30%以上。

光大證券機械行業分析師陸洲認同行業增速放緩，但是仍看好國內機械工程行業未來的需求。他認為地方政府加快建設仍是“剛需”，投資仍是中國經濟增長的最大驅動力。另一個理由是，混凝土機械持續快速增長的核心驅動因素沒有改變，“我國目前混凝土商品化率不到30%，發達國家大概在70%~90%，因此還有巨大的上升空間”。

“加減法”戰略應對變化

據記者了解，中國工程機械雖然在很多領域擁有創下世界紀錄的產品，擁有全球最大的制造基地和生產基地，但因不掌握主要零配件的高端技術，目前國內工程機械產品的液壓件、發動機、電控系統等核心零部件幾乎全靠外購，成為國內工程機械企業做大做強的技術短板，也阻礙其國際化步伐。

對中聯的未來而言，在融入國際化競爭的過程中，對全球工程機械產業的最高權杖，特別是對高附加值領域的控制權的爭奪，仍是重頭戲。中聯重科若還是按照以前的粗放式增長模式發展，顯然已經行不通。

為此，中聯繼續做加法，尋求產業鏈上的企業并購。繼四年前并購CIFA后，去年獨家買斷全球頂尖水平的德國JOST 平頭塔系列產品全套技術。公司塔機以絕對的領先的優勢鞏固了行業第一的市場地位。

同時也在做減法，去掉與主業相關性不高的產業。3月16日，中聯重科令人意外地公告稱，擬通過公開掛牌交易的方式出售全資子公司長沙中聯重科環衛機械有限公司(下稱“環衛機械”)80%的股權。

中聯重科副總裁孫昌軍對此表示，出售環衛機械資產是為了集中精力做強主業。他認為，中聯的環衛板塊當前業務占比約6%，盈利能力并非很強。當前在路面清掃設備單一產品市場占有率已到60%，但2011年開始市場份額已達頂峰，面臨天花板瓶頸。而要想擺脫瓶頸高速發展，需在未來幾年投入巨額資金，并承受模式轉換帶來的商業風險。

光大證券將中聯的戰略調整稱為二次創業，認為公司出售環衛機械是因為工程機械主業也已經到了上臺階的重要階段，“公司需要集中精力提高產業質量，比如核心零部件、底盤、發動機、銷售中心等”。