互換市場難現(xiàn)趨勢行情

互換利率進入?yún)^(qū)間波動已歷時2個多月，一般來說，震蕩時間越久，未來出現(xiàn)方向性突破的力量也越強，那么現(xiàn)在真到了可以期待一波趨勢性行情的時候了嗎？我們的答案是否定的。

2012年一季度，基本面和政策面呈現(xiàn)了經(jīng)濟下滑幅度超預期和政策放松力度低于預期的格局。一季度GDP增速錄得8.1%，低于市場預期中值的8.4%。政策上，央行僅在2月中旬普遍下調了一次法定存款準備金率0.5個百分點，外加在4月時給予部分金融機構1%的存準率優(yōu)惠。

相應的在互換市場上，1月初以7天回購利率為基準，互換利率出現(xiàn)了一波約40個基點的上行，對2011年9月以來的持續(xù)下行行情進行了部分修正。當時這輪調整行情的觸發(fā)因素是: 2011年12月PMI回升至50上方，市場對于經(jīng)濟下行的悲觀預期有所修正，同時春節(jié)期間銀行間貨幣市場資金面較緊張。2月份至今，IRS _FR007基本在20個基點的區(qū)間內震蕩。

然而研判后市，市場還是難以從基本面和政策面中汲取到足夠的突破力量，行情仍需等待。

首先看基本面，國內經(jīng)濟增長方面的亮點確實不多。在內需方面，3月份房地產投資增速已經(jīng)出現(xiàn)下行，而中央項目投資增速仍在低位震蕩，與私人投資密切相關的制造業(yè)投資增速也仍在低位徘徊。需求面的平淡反映在貸款來源上，就是國內貸款增速雖有所增長，但仍在較低水平。

投資乏力之外，消費也很平淡。目前扣除價格因素影響后的實際消費增速處在過往7年的平均水平以下，考慮到城鎮(zhèn)居民的實際人均可支配收入增速處在過往10年的歷史均值附近，而農村居民實際人均現(xiàn)金收入增速處于見頂回落的過程中，預計年內消費可能仍難以出現(xiàn)驚喜。

而外需的增長也面臨一定的不確定性。去年12月份以來美國經(jīng)濟加速復蘇的勢頭在近期似有所放緩，盡管3月份美國零售業(yè)銷售數(shù)據(jù)好于預期，減弱了市場對于高油價侵蝕美國民眾消費能力的擔憂，但是，美國3月份經(jīng)過季節(jié)性調整后的工業(yè)生產月環(huán)比增長低于預期，3月美國新屋開工數(shù)和成屋銷售數(shù)均低于預期，4月份紐約州制造業(yè)指數(shù)和費城聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)也低于預期。

歐洲方面，國際貨幣基金組織最新預計顯示，歐元區(qū)危機加劇的風險猶存，IMF預計2012年歐元區(qū)經(jīng)濟將萎縮0.3%。歐洲仍在經(jīng)歷“債務危機——銀行信貸緊縮——實體經(jīng)濟收縮”的惡性循環(huán)。因此，我們預計年中美聯(lián)儲出臺QE3或變相QE3的可能性仍然存在。

國內通脹方面，我們認為后期通脹將延續(xù)下行的態(tài)勢。一方面，基期因素很利于CPI同比增速的回落，4月至12月基期因素呈現(xiàn)了持續(xù)下行的態(tài)勢，7月基期因素將跌至1%以下。另一方面，從豬肉價格漲跌周期來看，肉價漲跌周期一般為3年，因此，年中之前，豬肉價格料處于震蕩下行的區(qū)間中。由于2011年下半年豬肉價格漲幅仍處在高位，除非經(jīng)濟出現(xiàn)V形反轉，需求大增，否則下半年肉價同比漲幅不會大。

因此總體來看，二季度貨幣政策將出現(xiàn)適應性放松，法定存款準備金率將繼續(xù)下調，二季度經(jīng)濟增長有望筑底。然而，經(jīng)濟結構調整勢在必行，政策放松力度料將溫和，經(jīng)濟也難以出現(xiàn)V形反轉。因此短期內，互換市場將延續(xù)區(qū)間震蕩走勢，但需要防范國內外經(jīng)濟政策疊加導致的利率上行調整風險。

（作者為中信銀行資金資本市場部分析師)