博盈的“德隆Style”

昔日德隆系的產業整合大戲，或許在監管體系日臻完善的市場難以重現，但總會有一些案例堪稱經典。

11月5日，游走在保殼邊緣的博盈投資（000760.SZ）停牌達四個月之久后，以15億巨額定增方案復牌，并向市場拋出一個多方獲益的并購預案。截至11月8日再度停牌，博盈投資一路走出四個一字漲停板，僅參與定增機構獲益就達到9.34億元。

該并購預案的核心是收購由武漢梧桐硅谷天堂投資有限公司（下稱“武漢梧桐”）100%控股的柴油機發動機百年老店——奧地利斯太爾動力（SteyrMotors）。參與定增的5家PE自動放棄表決權，名不見經傳的山東東營英達鋼構成為第一大股東，并做出豐厚的業績承諾。

經此一役，博盈投資搖身變為柴油機設備商，武漢梧桐以數月內溢價76%退出、5家PE坐享浮盈、原第一大股東有望成功解套。同時增發還幫助博盈投資繞開了重大資產重組監管，完成了原本復雜的跨境并購。

這是一串令人眼花繚亂的故事，當英達鋼構“巧奪”博盈投資控制權，浙江硅谷天堂股權投資管理有限公司作為武漢梧桐和一家參與博盈投資定增的PE的控股方，被認為是穩賺不賠的大贏家之時，真正的資本大鱷仍然隱身幕后。

《財經國家周刊》記者得到的消息稱，向宏、楊富年、王世渝、江發明和Jonathan CHU等原德隆系高管悉數出動，給這起定增并購案例背后的操盤方增加了更多的神秘色彩。

資本盛宴

11月5日，博盈投資披露非公開發行股票預案，擬以4.77元/股的價格向6名特定對象定增3.14億股，募資15億元。5億元用于購買武漢梧桐100%股權。收購完成后，3億元向武漢梧桐的全資子公司斯太爾動力增資。剩余資金則用于公司技術研發項目和補充流動資金。在此之前，博盈投資已經停牌四個月。

斯太爾動力為柴油發動機百年老店，武漢梧桐剛于今年4月斥資2.84億元購入100%股權。武漢梧桐則于2012年3月才剛剛設立，并無其他經營項目。轉讓斯太爾動力之后，其收益2.16億元。

按照定增方案的公開信息，其控制人為浙江硅谷天堂。硅谷天堂還控股一家PE——天津恒豐，后者也是博盈投資定向增發主要的認購者之一，認購2億元。因此硅谷天堂被指進行了一場“自買自賣”的游戲。

唯一參與定增的實業公司東營市英達鋼結構有限公司（即“英達鋼構”）出資4億元持股15.21%成為博盈投資第一大股東和控股股東。

另外四家PE中，長沙澤瑞、長沙澤洺本次將分別認購5241.09萬股，各出資2.5億元；寧波貝鑫、寧波理瑞分別認購4192.87萬股，各出資2億元。

截至11月8日博盈投資再次停牌，連續四個一字漲停，收報7.74元/股，為參與定增機構鎖定9.34億浮盈，資本收益率達到62.26%。

長沙澤瑞和長沙澤洺實際控制人均是江發明，寧波貝鑫和寧波理瑞兩家實際控制人則為張銀花。4家PE都于今年成立，沒有開展過其他業務，顯然也是為本次出資專門設立。

如果按照實際控制人計算，本次認購完成后，江發明將實際控制博盈投資19.02%的股份，張銀花將實際控制15.22%的股份，持股比例均大于英達鋼構，卻都“甘心”只做財務投資者。

而博盈投資原控股股東荊州恒豐，2011年11月29日入主博盈投資，到方案披露尚不滿一年。按其8元/股的成本，目前其虧損仍達到4607萬元。按照博盈投資資產并購的進展，可以預見荊州恒豐解套已經是大概率事件。

“德隆”浮現

更為值得注意的是，新入主的英達鋼構作出承諾，2013年度、2014年度、2015年度實現的經審計扣非凈利潤分別不低于2.3億元、3.4億元和6.1億元。若每期實際利潤數未達到上述承諾，英達鋼構對博盈投資進行差額補償。按照業內人士分析，這一承諾正是博盈投資復牌暴漲的主力因素。

然而，北京某中型基金公司專戶業務總監反詰。“如果斯太爾動力明年就能完成2.3億元的目標額，硅谷天堂為何還要選擇轉手呢？”。

一個合理的解釋是，無論是給出天價承諾對賭逆襲的英達鋼構，還是報表收益盆滿缽滿的浙江硅谷天堂，更大可能只是幕后資本大鱷推出的“小角色”。

2011年底英達鋼構持有的貨幣資金僅為3999.84萬元，未分配利潤僅為1.08億元。來自山東東營市銀行系統管理人員和多位當地實業人士均稱，該公司在當地一直默默無聞。

這顯然不是一個“蛇吞象”的產業整合案例，《財經國家周刊》記者獲得的證據顯示，幕后的資本大鱷或與早在2004年已經轟然倒下的德隆系有千絲萬縷的關聯。

據接近此次收購的投資機構人士透露，來自香港的梧桐資本集團才是斯太爾動力的收購方，此前梧桐資本曾與其所屬機構洽談轉讓斯太爾動力的事宜，最終因為估值問題協商未果。

進一步的消息稱，浙江硅谷天堂并非武漢梧桐的真正控制人，梧桐資本集團才是武漢梧桐的幕后老板。上述消息人士表示，兩家公司名稱均有“梧桐”兩字并非只是巧合。

梧桐資本集團總裁向宏曾任光彩集團董事長、德隆集團執行主席，是當年德隆系中舉足輕重的人物。在武漢梧桐收購斯太爾動力前夕，2011年12月，向宏與梧桐資本董事長劉長樂會見了奧地利前工業部長卡托富率領的斯太爾動力考察團一行。

再往前回溯，2011年10月28日，梧桐資本集團又與英達鋼構所在地的山東省東營市，確定了總投資120億元的直升機和新動力總成項目建設的合作意向。或許也是這一時期，這家名不見經傳的鋼構企業開始進入梧桐資本集團的視線。

而本刊記者調閱多方資料發現，本次定增收購的關鍵人物楊富年、王世渝、江發明、Jonathan CHU等也均是德隆舊部，也使得隱藏在博盈投資背后的各方資本之間關系微妙。

2010年5月，楊富年開始任職博盈投資董事長，至今仍是博盈投資的掌門人。1994年至2005年間，楊富年曾擔任德隆系中奧環保高科技公司董事長兼總經理。

目前擔任興邊富民（北京）資本管理有限公司總裁的王世渝曾擔任德隆高管，并著有《曾經德隆》一書。2009年底，王世渝獲提名擔任博盈投資獨立董事，同為德隆系舊部的程昌軍擔任監事會主席。

江發明則是參與定向增發的兩只PE的控制人。曾執掌的湘暉置業，被稱作“德隆遺孤”，在股市素有“職業二股東”的癖好，通過解禁期后的拋售獲利。

德籍華人Jonathan CHU（譯：朱家綱）系收購完成之后，武漢梧桐派駐斯太爾動力的董事長。此前朱家綱是德隆歐洲公司總經理。

由于王世渝另一個身份是并購專家，多位受訪投行人士猜測其是博盈投資案例的主要設計者，不過對此王世渝予以否認。本刊記者輾轉聯系到王世渝，他表示不愿就個案予以討論。

在王世渝撰寫的書中，梧桐資本集團總裁向宏與之同為重慶老鄉，同在一個鎮上長大，向宏當年加盟德隆，也是王世渝受唐萬新之托鼎力撮合。

產業整合

“國際視野”是這宗并購案備受關注的另一重要特征。

王世渝指出，“從中國制造到中國創造依靠自主研發不可能全面突破專利瓶頸，中國企業全球并購是人類市場和社會規律賜予中國的千年商機”。在博盈投資案例中，我們應該反思收購方“為什么不是濰柴、常柴、玉柴、云內動力”。

有投行人士推測，博盈投資未來將依托斯太爾的技術，為軍方生產航海和航空柴油發動機。這一項在博盈投資增發方案中得到部分佐證，博盈投資計劃：在2015年一季度，完成超大推重比航空柴油發動機多個型號產品的研發和試生產。“不由中國大型汽車公司出面，可能是為了避免政治敏感，減少并購不確定性。”

上世紀80年代，因為“缺重少輕”，引進重卡技術被國家列入了“六五”計劃。斯太爾-戴姆勒-普赫集團生產的重型車、變速箱等技術于是正在此列，并稱霸我國重卡市場20余年。

然而此斯太爾非彼斯太爾，博盈投資收購的斯太爾動力只是斯太爾-戴姆勒-普赫集團分離出來的子公司。2001年，由ING. Rudolf Mandorfer以3.5萬歐元現金出資設立斯太爾動力，用于收購從斯太爾爾-戴姆勒-普赫股份公司中剝離出已投入1.2億歐元研發費用的Monoblock技術資產（連體機身發動機技術）。

上述投行人士指出，斯太爾動力此前并未與中國有太多合作，斯太爾動力的實力并不能完全通過原母公司來判斷。

按照博盈投資披露的數據，斯太爾動力2009年、2010年、2011年、2012年1-9月的稅后利潤僅有1573萬元、674萬元、625萬元、282萬元，呈現出逐年下滑的趨勢。

目前斯太爾動力的全球市場銷售以2.1升M14四缸直列柴油發動機為主。上海交通大學一位專家介紹稱，但從數據指標來看，M14并非世界一流水平。2009年奔馳推出的同款柴油機，輸出功率和扭矩等指標已經超過斯太爾M14。國內的福田康明斯、全柴動力等目前也是有同樣型號的產品。

不過，根據資料記載，中國重汽原總設計師盛靖曾透露，80年達引進的斯太爾技術，在同樣備選的7家車廠排名末位。“國內的汽車廠家認為它不是世界上最先進的車，但是對中國的道路情況，比較適合，也便于老廠改裝。”