前海的真正角色

唐學(xué)鵬

實(shí)體經(jīng)濟(jì)的股權(quán)融資優(yōu)惠已經(jīng)廣泛地“均等化”了，而人民幣跨境流動(dòng)的勢(shì)頭方興未艾。前海如果能抓住機(jī)會(huì)，或許能在人民幣自由兌換的歷史上書寫濃重的一筆

深圳最初起草“前海基本法”時(shí)，其初衷非常“激進(jìn)”，希望利用深圳特區(qū)立法權(quán)的優(yōu)勢(shì)，大幅度引入香港的制度，在香港和深圳之間通過建立理事會(huì)“共管”前海。但是后來由于各種原因，這一設(shè)想未能實(shí)現(xiàn)，而是以國(guó)務(wù)院批復(fù)的《前海深港現(xiàn)代服務(wù)業(yè)合作區(qū)總體發(fā)展規(guī)劃》確定前海的面貌。

現(xiàn)在的前海，人們已經(jīng)不再談“制度引入”，因?yàn)榍昂Ｒ呀?jīng)變成類似于珠海橫琴的“角色”，即它的目的已經(jīng)從制度承接“回到”產(chǎn)業(yè)承接。只不過跟過去“前店后廠”式的產(chǎn)業(yè)承接不一樣，這一次承接的對(duì)象是金融等現(xiàn)代服務(wù)產(chǎn)業(yè)。

前海可以做哪些事呢?比如你在香港買免稅的奢侈品，現(xiàn)在不用到香港那一頭了，可以去前海購買，前海也是免稅的。在免稅方面，前海可以看作是香港的地理延伸。

前海還可以開辦和引入各種交易所，比如前海股權(quán)交易中心，它是為那些非上市公司融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)的，但這也很難視為巨大的利好，因?yàn)橹袊?guó)此類的區(qū)域股權(quán)交易中心太多了。天津、重慶、武漢、上海等地都有股權(quán)交易市場(chǎng)，甚至安徽、浙江和山東都有地方性的非上市企業(yè)股權(quán)交易市場(chǎng)。而前海股權(quán)交易中心并不是特許為一個(gè)覆蓋全國(guó)性的中心級(jí)市場(chǎng)，最有可能只是珠三角的區(qū)域性市場(chǎng)。

此外，前海還會(huì)發(fā)展農(nóng)產(chǎn)品交易所、有色金屬交易所等形形色色的交易所，前海會(huì)成為中國(guó)類別最多、密度最高的區(qū)域交易所集群。交易所一般會(huì)帶來大量資金的集聚。但前海的難度在于，即使它擁有各類交易所、形成交易所集群的資格，但這些交易所是否能變得活躍，而不像很多區(qū)域交易所那樣有氣無力。這是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。因?yàn)閺暮暧^經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性來說，中國(guó)已經(jīng)告別了過去8年的“超級(jí)景氣”。現(xiàn)在小企業(yè)轉(zhuǎn)讓的活躍程度和給出的PE估值，都相當(dāng)?shù)汀?/p>

前海最大的“玫瑰色”是深港之間人民幣流動(dòng)機(jī)制。比如境內(nèi)和香港金融機(jī)構(gòu)在前海可以做跨境人民幣貸款，這非常重要。過去香港的人民幣主要通過購買人民幣債券、跨境結(jié)算、以及隱秘地進(jìn)入內(nèi)地銀行系統(tǒng)變成高利息存款。現(xiàn)在則可以在前海放貸。如果說過去僅僅是資金形態(tài)流動(dòng)，數(shù)額是不變的，現(xiàn)在則變成了信用創(chuàng)造過程，貸款可以創(chuàng)造更多的人民幣存款，從而更顯著地影響中國(guó)的貨幣基數(shù)。央行如何將這部分信貸納入其貨幣政策管理?現(xiàn)在還未見端倪，或許一開始會(huì)采取配額制方式。

這也會(huì)對(duì)人民幣匯率和利率產(chǎn)生重要影響。因?yàn)檫@將出現(xiàn)三個(gè)價(jià)格：香港人民幣價(jià)格、前海人民幣價(jià)格和內(nèi)地人民幣價(jià)格。前海的人民幣借貸利率，將會(huì)高于香港市場(chǎng)而低于內(nèi)地市場(chǎng)。而前海的人民幣匯率則跟內(nèi)地是一樣的，都低于香港市場(chǎng)，那就意味著前海其實(shí)是有很大的匯率利率套利空間。

由于金融創(chuàng)新僅限于前海，內(nèi)地以及香港金融機(jī)構(gòu)至少有一方無法以分公司形式在前海開展業(yè)務(wù)，而只能以子公司開展業(yè)務(wù)。如若前海金融監(jiān)管趨向國(guó)際化，那么內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)就需以獨(dú)立子公司在前海開展業(yè)務(wù)，否則以分公司參與前海業(yè)務(wù)，將很容易導(dǎo)致跨境風(fēng)險(xiǎn)的傳染；同時(shí)若前海金融監(jiān)管趨向內(nèi)地，那么香港金融機(jī)構(gòu)將以其在內(nèi)地獨(dú)立子公司形式在前海開展業(yè)務(wù)，否則香港金融機(jī)構(gòu)將面臨監(jiān)管體系不同風(fēng)險(xiǎn)，如央行和銀監(jiān)會(huì)對(duì)金融機(jī)構(gòu)設(shè)定了存貸比等其他國(guó)家和地區(qū)沒有的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

某種意義上，前海的“橫空出世”，也必須順勢(shì)而為。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的股權(quán)融資優(yōu)惠已經(jīng)廣泛地“均等化”了，前海空間不大，而人民幣跨境流動(dòng)的勢(shì)頭方興未艾，如果能抓住機(jī)會(huì)，或許能在人民幣自由兌換的歷史上書寫濃重的一筆。