硬著陸后A股何時回牛途

張恒志

中國經濟回暖之際，股市卻唱起了反調。

11月27日，上證綜指跌破2000點心理關口，創下近四年來的最低點。這讓投資者們傷透了心。僅2012年下半年，A股市值蒸發就超過兩萬億元，相當于兩家中國工商銀行消失得無影無蹤。

不過，證監會主席郭樹清在兩天后的財經年會上表示，“對市場充滿信心。”除此一句，郭在長達近五十分鐘的演講中，再無談及股市。此后一周，上證綜指一路下挫，投資者們也不得不開始面對這樣的現實：A股已跌入“1”字頭時代。

仍把股東當提款機

郭樹清出任證監會主席一年來，推出了七大改革措施，比如提升IPO審核公開性、完善退市制度、強制上市公司分紅等等，每一項“新政”內容皆直指股市頑疾。郭樹清本人也數度公開表達改革決心，“對內幕交易和證券期貨犯罪始終堅持零容忍的態度。”

新政雖為業內人士所稱道，卻并未直接拉動股指上漲，反而還屢創新低。究其原因，多位業內人士向《中國新聞周刊》表示，除去全球宏觀經濟波動因素外，A股“重融資、輕回報”的頑疾雖然得到一定程度遏制，但并未根治。

在過去一年，股市仍是融資者的天堂。據WIND咨詢統計，2012年前10個月， A股上市公司募集資金合計3878.32億元，其中近三分之一為新股發行（IPO），另外三分之二為上市公司再融資。

與往年相比，2012年股市融資較為明顯的一個特點是，新股發行規模增長緩慢，而上市公司再融資則保持了較快增長。

從發行節奏來看，進入2012年8月份以來，IPO募資數量和募集資金總額迅速下滑，月均不足30億元，其中11月滬深兩市，僅一家公司完成新股發行。這也顯示出，在新股發行方面，監管當局有關閘蓄水的意圖。

但是新股發行的節奏在滬深兩地也有快慢差異。根據投資集團向《中國新聞周刊》提供的數據顯示，2012年前11個月共有74家企業在深交所中小板上市，幾乎每周都有兩只新股上市，總量占滬深兩地新股發行的將近一半，合計融資351.5億元，成為前11個月IPO最為密集的板塊。

上市公司再融資則成了主力軍。

12月3日，就在股指跌破2000點不久，興業銀行發布公告表示，該公司增發股票的申請獲得證監會最后審批通過，融資總額高達264億元，創下今年以來上市公司再融資的最高紀錄。當天，興業銀行下跌1.5個百分點。

在剔除了未通過和停止實施的增發預案之后，截至11月中旬，A股仍有325家上市公司公布了增發預案，計劃募集資金5414.23億元。325起增發預案中，定向增發達到了317起，其中已經有79家獲得了證監會的批準。

申銀萬國首席分析師桂浩明表示，當上市公司以再融資為籌資的主要手段，將股東視為提款機的時候，實際上已走到了作為公眾公司的反面去了，因為此時公司利益的最大化與股東利益的最大化已不再一致。也正因為如此，現在的投資者對于上市再融資普遍是不那么認同的，但凡有公司公布再融資計劃，其股價往往下跌，就是最好的證明。

相比規模龐大的新股發行和再融資，上市公司的分紅則少得可憐。

據不完全統計，在已公布增發預案的上市公司中，有83家在過去五年未曾分紅。這其中部分公司因虧損為由而不分紅，但是在對待高管薪酬上卻又與利潤增長脫鉤。如老牌上市公司威遠生化，從2002年起，已有10年未進行過分紅，但其高管薪酬卻在這期間上漲了7倍。

今年9月，證監會相關負責人曾表示，證監會將多管齊下，再次研究和討論上市公司分紅與再融資掛鉤制度，積極引導和推動上市公司回報投資者。但在缺乏強制分紅機制的情況下，能夠多大程度上扭轉一些上市公司鐵公雞的做法，目前并不樂觀。

“熊”途漫漫

盡管中國股市的表現，常與實體經濟脫鉤，但是財經界人士一般認為，2013年A股市走勢仍將受制于整體經濟形勢。

在過去的11月，正當采購經理指數回歸景氣區間之間，A股卻創下了4%的跌幅，在全球主要證券市場中墊底。A股低迷與中國經濟增速領先全球極不相稱。這種倒掛現象，也再次打擊了投資者的信心。中登公司統計數據顯示，截至今年11月23日，持倉占全部A股賬戶比例僅為33.29%，也就是說100個A股賬戶之中，只有33個投資者持股。

對于A股在過去幾年的持續下跌，中金公司在近期發布報告認為，除了股市資金面趨向緊張、上市公司治理結構缺陷之外，還有一個主要因素是經濟增速回落。該報告預計，2013年上市公司的利潤率和凈資產回報率，將與2012年基本持平，“難以出現顯著反轉向好的趨勢”。

“今年四季度GDP的增長有望回到8%左右。”匯豐中國首席經濟學家屈宏斌對《中國新聞周刊》表示，11月匯豐PMI數據創下13個月新高，這得益于新增訂單的回暖和生產活動的擴張，該數據確認了中國經濟正逐步復蘇。

對于未來中國經濟復蘇的力度，多數投行人士則持謹慎樂觀態度。

蘇格蘭皇家銀行首席中國經濟學家高路易對《中國新聞周刊》表示，基建支出強勁增長和對房地產市場熱情大增，這些積極因素可能會被企業投資疲軟所部分抵消，因為盈利不見得會大幅回升，而幾個重要行業產能空置的恢復仍需時日。他預計未來六個月中國GDP增長有望持續改善，但不會大幅反彈，也不會出現強勁復蘇。

出口市場將是明年中國增長的最大不確定因素之一。和訊網副總經理王煒認為，前10個月的外貿出口數據不是那么樂觀，從這個角度來看，整體經濟的改善將是一個漫長的過程。

瑞銀中國特約首席經濟學家汪濤對《中國新聞周刊》表示，政府的首要任務仍是保持經濟持續復蘇，這意味著政府將繼續貫徹現有的“穩增長”的措施。不過，考慮到經濟增長勢頭較為明顯，預計政府未來幾個月內政府不會再出臺新的刺激政策。

截至12月初，中金公司、申國萬銀、高華證券、華泰證券等國內頗具代表性的券商研究所2013年策略報告先后出爐，但其對A股的來年走勢大都謹慎。

申國萬銀和華泰認為，A股市仍在尋底。申國萬銀的報告直言不諱：“經濟見底遲遲未到、股市見底為時尚早。”

華泰證券在題為《復蘇幻想，通縮結局》的報告中指出，2013年A股的回落趨勢仍在中點而非終點，經濟放緩、流動性趨緊的格局難以逆轉，上市公司的盈利狀況難有明顯改善。

中金公司的報告建議投資者，上半年看流動性的改善情況，下半年重點觀察經濟體制改革的推動力度。中金公司預計，在2013年一季度，A股將出現一波10%到15%的反彈行情。