企業成長中的并購問題探討

摘 要：并購是企業快速擴張的重要途徑，隨著資本市場的發展完善，并購成為推動企業成長的資本運作方式。對企業并購中存在的風向險、中國幾年來企業并購中出現的問題進行探討，并就如何防范風險并解決有關問題提出對策。

關鍵詞：企業成長；企業并購；風險

中圖分類號：F830.9 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）12-0061-03

一、企業并購與企業成長的關系

在競爭的環境中，企業主要通過如下兩種方式成長：一是靠內部投資實現內部成長；二是通過并購實現快速地外部成長。企業從無到有、從弱到強的成長過程中，其成長方向與目標隨著自身資本積累、市場環境變化、技術進步等環境的改變而調整適應，而這種調整與適應是通過內部成長與外部成長兩種方式的交替使用來完成的，其具體選用哪種方式，取決于其成長特性與這兩種方式契合情況。

內部成長，指企業依靠其內部資源的積累或從外部籌集資金，進行固定資產建設以擴大生產規模或者擴展業務范圍而實現的企業成長，具體來說，可以通過擴張現有的項目和實施新項目達成。內部成長是企業發展的必經之路，只有在內部成長的一定規模，才有外部成長的可能，從這個意義上講，內部成長是外部成長的基礎，并未外部成長積累經驗。

內部成長具有如下缺陷：首先，采用內部成長會使企業面臨兩大進入屏障：一是行業結構性進入壁壘；二是現有企業的預期報復。雙重壁壘需要巨額的進入成本及應對現有競爭者的預防成本，這種高昂的支出足以侵蝕內部增長的經濟性。其次，內部成長方式會使企業受制于拮據的財務支出、投資周期、經驗曲線，因為一家企業完全運用自有資金包括外部籌資，所能依賴的財務資源有限，從而限制了企業成長的速度。在內部投資新建生產能力的情況下，由于初期巨額的資本量投入需求，加之項目從論證—建設—完工—投產要經歷一定周期，其間，企業一方面需要源源不斷的為項目“輸血”，同時，還要面臨瞬息萬變的市場環境附加的風險。另外，內部成長還會對其自身的現有項目形成潛在競爭，從而發生內耗。

內部成長方式的上述缺陷，可能使企業難以在激烈的市場競爭中，錯失行業的最佳進入時期，造成難以彌補的損失。然而并購方式使得企業能夠直接接手持續經營的項目，一方面減少新項目的不確定性，從而能減小未來經營環境的變化帶來的風險；另一方面也無須較長的建設周期，順利過渡，實現優勢互補，比如聯想通過收購IBM的PC業務，迅速擴張其海外市場。由此可見，并購的外部成長可以使企業把握最佳進入時機，實現企業快速成長。席卷全球的五次并購潮，使得短期內在全球出現巨型跨國企業，充分表明了并購對企業成長的巨大推動力。

企業的生存環境是動態競爭的，如逆水行舟，不進則退，因此，持續處于成長態勢是企業生存與發展的不二法門。一般而言，并購是一攬子計劃，需要較多的資源投入，只有經過一個階段的內部成長，才有并購的基礎，因此，企業發展到一定階段才能使用并購的成長方式。隨著競爭的加劇，專業化凸顯了規模經濟優勢，這誘使企業增強實力、開展規模經營、實現最佳經濟效益以支持持續成長，在某種意義上說，一個企業成長的速度受制于其擴張的能力，能把握時機，在邊際成本以上實時擴張戰略，這家企業就能在競爭中脫穎而出，靠自己的競爭力成長為大企業，而并購是有條件企業的恰當選擇。從成功企業的成長歷程來看，并購是企業不斷調整經營戰略的必然結果，能夠體現企業經營戰略的發展趨勢，從而并購的成功與否決定著其成敗。企業總是著眼于長遠的生存與發展，持續調整組織結構以做大、做強企業，以獲得市場中的競爭優勢。并購能使企業在短期內獲得所需的資源和知識，特別是行業的關鍵技術與核心資源，據此，企業就具備了擴大業務和降低成本的能力，實現快速成長。因此可見，并購與企業成長之間有著緊密關系，并且并購能促進企業迅速成長，這樣，并購就成為企業成長過程中的重要戰略，擇機通過該方式實施擴張，而擴張具有擴散性，受競爭驅動，一旦一家企業發起并購，先是行業內其他企業仿效，然后是跨行業的混合并購，從而在全球范圍內掀起并購潮。

二、企業并購潛在的風險

1.市場風險。并購是否成功的重要判斷標準是能否獲得經濟效益，而經濟效益只有通過市場才能實現。而市場因是動態、多變的，這給企業的并購活動帶來一系列的不確定性。其在現實中有轉化為企業并購中如下三種市場風險的可能性：（1）市場需求的變化。當今，科學技術的迅猛發展，新技術、新產品不斷涌現，這回促使更具競爭優勢的替代品被生產出來，誘使大眾需求發生改變，轉向替代品，結果是對并購的現成項目產品形成沖擊，獲利能力大減；并且，由個別需求匯集而成的需求市場本身因個人偏好等的變化也是多變的，企業在對并購可行性進行評價中進行的市場預測也是不準確的。（2）競爭環境的差異。市場經濟中，利潤成為企業經營成敗的重要指示器，從而利潤最大化——這一有形目標，引導者生產經營者的投資和經營方向，重要表現是競爭者加入與退出某一行業。另外，全球化已勢不可擋，全球化中的語言、文化等巨大差異更加大了企業競爭環境的復雜程度，很多因素更加難以駕馭。（3）要素市場的變化。競爭推動著要素市場的開放，通訊及交通的發展極大地降低了要素的移動成本，從而促使企業通過多種方式（包括并購）參與要素市場，從源頭上增強競爭優勢，因為要素市場中資源供應量、價格變化等均會影響并購企業的制造成本，這給并購者的經營帶來不確定性，特別是容易受國際機構控制的資源性要素。

2.營運風險。所謂營運風險是指企業在運營過程中，由于外部環境的復雜性和變動性以及主體對環境的認知能力和適應能力的有限性，而導致的運營失敗或使運營活動達不到預期的目標的可能性及其損失。營運風險并不是某一種具體特定的風險，而是表現為企業經營中的具體的風險，比如內部沖突。就并購而言，營運風險表現在并購完成后難以實現如下方面的協同效應：經營、財務、管理等，從而違背靠并購以達成規模經濟與優勢互補的初衷。這方面常見的案例是，并購完成后的新企業因規模過于龐大引發的龐大組織協調成本抵消了規模經濟效益，甚至吞食整個企業集團的經營業績，最終拖垮企業。

3.信息風險。并購實施中，信息是決策的重要依據，顯得尤為重要，《孫子兵法》中“知己知彼，百戰不殆”也適用于并購活動。信息具有時效性，因此真實與及時乃是信息的生命，只有真實與及時的信息才能提高企業并購成功的概率。然而，在并購活動中，并購方出于信息的劣勢，被并購方出于信息優勢地位，其為實現自己的利益，可能會不全面提供信息，而是有意或無意地隱瞞對并購方來說非常重要的信息，這樣，并購方在評估并購可行性的事前無法獲知關鍵信息，大大降低評價的信度，這是致命的，成為并購后難以應對的硬傷，這即是經濟活動中廣泛存在的“信息不對稱”現象。香港股市中的瑞菱國際收購訊科國際一案表明了信息風險的巨大危害。

4.融資風險。并購往往是對一個項目甚至一家企業的購買，通常需要大量資金，因此，并購行為會嚴重影響企業的資金規模和資本結構。從企業并購案例來看，由于并購動機及目標企業并購前資本結構的差異，會造成并購中所需的長期資金與短期資金、自有資金與負債資金投入比率的不同。并購活動給企業帶來的融資風險主要有：所需資金能否得到保障（包括時間、金額）、融資方式能否滿足并購動機要求（是暫時持有抑或長期持有）、并購中所需的現金支出是否會影響到并購方正常的生產經營活動及正常的償債需求等。

5.反收購風險。由于并購對被并購方的代理人——管理層而言意味著災難，而管理層作為內部人又是經營控制權的把持者，因此通常情況下，被并購方對并購行為持不歡迎甚至抵制態度，特別是被敵意并購而管理層又不能很到補償時，可能會不惜一切代價實施反收購行動，對并購方有殺傷力的反收購措施有：各種各樣的“毒丸”、帕克曼反噬食戰略、金降落和銀降落傘、白色騎士等。被并購方實施的反收購行動無疑會增加并購者的成本，增大并購風險，有時甚至會嚇退并購方，導致并購失敗，而讓并購方付出大量的沉沒成本。

6.法律風險。企業并購是一項復雜的過程，涉及多重法律關系。各國針對并購、重組的法律法規及其細則，常規做法是通過增加并購成本而加大并購難度。比如，中國的收購規則規定，并購方持有一家上市企業5％的股票后，必須公告并暫停股票買賣，以后每增加5％就要重復這一過程，等到持有30％股份后即被要求發出全面的收購要約。該程序給并購帶來的成本之高，足以使并購者慎重行事。再者，在并購行為不具備法律或監管部門授予的權利時，也會引發法律風險，使并購者遭受經濟損失。

三、中國企業并購中存在的主要問題

1.并購主體“雙元化”。并購作為經濟行為，應受“無形之手”引導，然而，由于體制的慣性，中國企業與政府仍有千絲萬縷聯系，結果是并購行為中“政府主導”的痕跡仍然存在，很多并購案是政府與企業“合力”的結果，導致并購主體的“雙元化”，而政府手中的廉價投票權成為其設租的重要資本，一方面導致浪費，另一方面還會有政府強行“拉郎配”導致的無效率。奉自由為至高原則的市場經濟國家，并購決策一直留給企業根據市場規則自行做出，而政府是不介入的，除非觸犯壟斷、妨礙競爭的游戲規則，更強令企業并購，政府是作為并購活動中的裁判角色，以進行行政協調。與此形成對比，中國的地方政府為了發展地方經濟，往往靠提供優惠政策等短期手段來強制或鼓勵并購，有時還會形成不同地區政府之間的競爭，這就阻礙了并購市場發展，自然會影響并購的效果，妨礙資源的優化配置，削弱市場“優勝劣汰”功能。

2.并購配套政策欠完善。完善的法律是市場經濟運行的基礎，并購——作為經濟行為，自然需要完善的法律來保障所涉各方的權益。中國現已頒布并實行了《關于企業兼并的暫行辦法》、《關于出售國有小企業產權的暫行辦法》等制度，各地據此也應制定并購相關的法規和政策，但是由于政出多門，這些規定之間缺乏協調性、并且可操作性較差、規定也不全面。此外，中國社會保障體系尚不健全，并購中員工的處置問題是并購中必須考慮的，這加大了企業并購的難度。

3.并購資金來源不足。如前文所述，企業并購要耗費巨額資金，并購方一般難以自行負擔如此規模的資金支付，需要從外部籌集，主要是借助銀行貸款。在目前中國商業銀行的制度下，銀行對并購的支持有限，這迫使企業并購中所需資金仍以內源融資為主，結果是如果并購支出超過事前的預算，就會使企業陷入財務風險。而銀行信貸對企業并購支持力度小的主要原因有：一是受商業銀行自身業務能力所限，其尚未有能力參與并購的操作，并有效監控并購后的企業運作，為控制信貸風險，商業銀行主動放棄這一蛋糕；二是中國尚未形成完善的抵押貸款機制，雖然抵押是貸款的保障，然而在產權市場尚不發達的情況下，抵押物的流動性受到限制，處置押物也使銀行面臨風險。

4.盲目擴張規模與經營多元化。“官僚思維模式”已固化在中國部分所謂企業家的頭腦中，受此影響，不注重產業間的關聯性，一味追求大而全的多元經營模式，對吸收“休克魚”①類的中小企業樂此不疲，盲目地擴大經營規模，以建立龐大的企業集團。現實表現是：有的企業為求大而全，草率并購，以致背上沉重的包袱；有的企業則傾向于多元化戰略，看到賺錢行業，就實施兼并，以進入該行業，而不考慮其自身的整合能力，使企業面臨高風險；有的企業在兼并之后，不能對內部資產進行重組，以獲得協同效應，喪失并購的優勢。并購的最終目的是要提高實現資源優化配置，提高經營效率，而不切實際地擴張規模和實施多元化，會使企業喪失競爭優勢，使其生存受到威脅。

5.財務并購弊端明顯。財務并購，指為企業為獲得財務方面的收益進行的并購，比如實現降低資本成本或會計處理及稅法慣例上的收益。一般而言，財務并購有直接的會計數據支撐，實施起來簡單易行，并且能收到直觀的財務效果，據此，中國企業偏愛財務并購方式。但是，財務數據只是過去的短期反映，事實表明：以財務并購為基礎的企業，在一段時間的經營后，其據以并購的財務效果會逐步消失，很容易陷入困境。同時，由于所有權與經營權分離，企業經營者受機會主義驅使，可能會以犧牲公司的長遠利益，換取短期的財務導向型效果及自身利益，這會誤導并購。

四、規范中國企業并購行為的對策

1.為企業并購構造良好的外部環境。外部環境是并購成敗的重要影響因素，為此，中國應做如下努力：一是深化國有企業改革。受傳統影響，中國企業并購主要發生在國有企業之間。為此，應通過進一步改革，使國有企業建立和完善現代企業制度，明晰產權，使之成為企業并購的獨立交易主體。二是建立完善的法律、法規體系，依法規范企業并購程序。通過法律提高市場透明度，增強并購有效性，抑制投機。并且讓法律來約束政府行為，將政府限定在指導、協調、支持和幫助的范圍。三是培育中介機構。中介是降低交易成本的重要組織，國外的并購通常是通過投資銀行等中介機構實施，其專業化服務提高并購效果。我們應發展與并購相關的中介結構，比如資產評估公司、咨詢公司、產權交易中心等。

2.避免盲目性，按市場規律行事。并購應按市場原則，避免盲目行事。在并購前應認真研究所涉并購方資源的互補、關聯和協同程度，深入分析影響并購效果的風險點，然后選擇適當的并購方式。在目前并購資金緊缺的條件下，可選用如下方式來降低并購風險：以采用先租賃后并購、先承包后并購或先參股后控股等。另外，根據中國的產業結果調整動態，企業并購以橫向并購為主，集中力量發展企業的主導業務。就并購策略而言，可以先從規模經濟、范圍經濟考慮，通過并購同行業的企業實現所有制和地區的突破，形成高度專業化的分工和規模經濟，以提高市場集中度和占有率。在此基礎上，依靠技術、管理、銷售網絡及品牌優勢，分散經營風險。

3.建立專項基金，拓寬并購籌資渠道。為解決并購的資金問題，中國應開展針對并購的貸款業務，增加商業銀行對并購業務的支持。同時，大力發展資本市場，降低企業發行股票及債券的門檻，并從立法上消除對并購目的直接融資的限制。另外，還可以籌建并購專項資金，具體由保險資金、投資基金、企業資金及部分社會資金共同設立。由此，就能形成企業并購的多元化籌資渠道，為企業并購提供資金保障。

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[責任編輯 劉嬌嬌]