康師傅百事聯盟股權置換案股權置換成本分析

【摘 要】 2012年3月31日，康師傅控股有限公司(0322.HK)和百事公司(NYSE: PEP)宣布已完成交易，建立戰略性飲料聯盟。此聯盟于2012年2月份獲得了康師傅股東的批準，于3月29日獲得中國政府監管機構的批準。兩家飲料界的巨頭聯盟，究竟為何利益，兩家成本如何？本文依托于康師傅飲品公司與百事公司（中國）股權置換，對兩家企業并購中的成本進行分析，作為國內企業在并購中成本的估算提供參考。

【關鍵詞】 股權置換 成本 直接成本 間接成本

隨著國內企業并購熱潮的來臨，越來越多的企業選擇使用并購來擴大自己的企業規模。但在諸多的國內企業并購案中，根據統計數字，國內并購的企業只有4%，并購后盈利。其余企業或并購后沒有變化，或并購后企業虧損。通過對此次康師傅飲品與百事公司（中國）的股權置換事件，分析企業并購成本，尤其是對企業影響深遠的間接成本。

1. 康師傅飲品公司的成本與利益

1.1直接成本與收益

英國金融時報的報導指出，百事中國的瓶裝廠業務價值在6億美元左右。康師傅飲品在此次聯盟過程中，獲得了百事公司（中國）24家瓶裝廠，康師傅飲品控股則成為百事碳酸飲料的特許裝瓶商，還獲得了百事旗下的純果樂、佳得樂等非碳酸飲料業務的分銷和生產。而康師傅飲品本次付出的5%的股權價值5500萬美元。

直接成本上看，康師傅飲品是大賺特賺，5%股權置換了11倍的資產，更重要的是只用5%就置換了國際型大企業的中國大部分資產及運營權。從直接成本來看，康師傅飲品不論在企業利潤上和企業價值上，都獲得了極大的收益。

1.2間接成本

優質股權換巨虧瓶裝廠，售未來股權利益。康百聯合，根據截至2011年6月30日，康師傅飲品控股資產凈值約為11億美元，2010年實現稅后盈利2.63億美元，康師傅付出了5500萬美元的股權，在2015年10月底之前，百事將有權以現金認購康師傅飲品的額外15%股份；百事公司（中國）的24個瓶裝廠因管理不善導致嚴重虧損，2011年和2012年原有的問題沒有得到改善，加上康百聯盟對百事運營產生的影響，預計2011年和2012年康師傅收購的24個瓶裝廠產生的虧損會超過2009年和2010年的虧損（2009年虧損4550萬美元、2010年虧損1.756億美元）。

聯盟后的瓶裝廠及康師傅飲品人員的補償金支出。在康師傅飲品與百事公司（中國）聯盟后不久，百事各地灌裝廠的員工就鬧起了“維權事件”。依照康師傅飲品給百事員工的安置方法，預計康師傅飲品至今已經付給百事可樂24個瓶裝廠近3萬名員工余約3億元的員工經濟補償金，同時加上康師傅公司為康師傅百事聯盟成功，給康師傅員工的獎金已近2億元。因康師傅百事聯盟所付出已經近5億元。另，康師傅承諾百事灌裝廠的現有員工將獲得為期兩年的聘用保障，員工的崗位、薪酬、待遇等勞動合同條款將維持不變。距康師傅飲品承諾的2年內不做任何改變還有1年時間，2014年康師傅是否還會繼續支付更多的補償金，暫時無法計算。

合并后運營，或缺大量管理人才，產生大規模勞動糾紛。現康百聯盟后，兩個公司獨立運營。如果獨立運營，勢必會有違康百聯合的初衷，不能產生規模效應。康師傅勢必會將康師傅飲品的管理模式帶入百事公司、將康師傅的管理層派駐百事的瓶裝廠。但康師傅于2011年開始一直在精簡人力，本公司的管理人員尚不充足，如合并后要派駐至百事，勢必會降低康師傅的管理水平。同時，康師傅員工進入百事，勢必會產生百事員工的抵觸，很容易再次爆發員工鬧事，產生新的員工補償金或罷工損失。

承擔百事公司（中國）24各瓶裝廠未來的虧損，影響康師傅飲品公司的業績。百事可樂公司（中國）因管理不善導致2009年虧損4550萬美元，2010年虧損至1.756億美元。加上收購后的諸多不利因素，2012和2013年百事可樂注定會面臨更大的虧損，而這兩年的巨額，均要由康師傅飲品承擔。同時，2014年康師傅正式接手百事的24個瓶裝廠，是否會立刻扭虧為盈，還是個未知數。根據哈佛商學院的統計資料來看，并購后當年能夠成功扭虧為盈的企業只占到并購總數的4%。根據這個數字，我們可以看到，康師傅面臨的壓力會很大。按照2010年的虧損數字來看，康師傅飲品至少要承擔3年虧損，約5.1億美元。這樣就降低了康師傅公司的盈利能力。

運營百事產品，成功與否都承擔風險。康師傅運營百事公司的產品，如果運營成功，將會為自己培養出強大的競爭對手沖擊康師傅自己產品的銷量；而在百事碳酸飲料部分，濃縮汁的成本占到了總成本的三分之一，而康師傅并沒有濃縮汁的定價話語權。如果康師傅飲品運行百事產品失利，繼續產生巨虧，會影響到公眾對康師傅的認可，或會影響到康師傅自自有產品在市場中的地位。

2. 百事公司的成本與利益

2.1直接成本

以6億美元換5500萬美元，單在交換成本上看，這一次換購百事公司輸了，而且輸的很慘。那我們看看百事的間接成本。

2.2間接成本與獲利

百事公司（中國）的百事旗下的純果樂、佳得樂等非碳酸飲料業務的分銷和生產將交予康師傅飲品公司運營，分銷、生產方面的合作均于2050年底屆滿。以上是百事公司付出的間接成本，通過上述成本百事獲得的收益如下：

未來的利益。在2015年10月底之前，百事將有權以現金認購康師傅飲品的額外15%股份。巴克萊公司的分析人士估計，康師傅飲品20%股權的潛在商業價值達到142億美元。

掌握產業鏈的高利潤環節，剝離虧損資產。在碳酸飲料產業鏈條中，毛利率較高的是上游的濃縮液生產與銷售(高達50%一60%)，中游的瓶裝業務毛利率較低（僅為10%~15%）。康師傅在公告中披露，由于原材料成本大幅增加影響盈利能力，2009年，百事在華瓶裝廠業務的稅后虧損額為4550萬美元，2010年，百事在華瓶裝業務更是虧損至1.756億美元。百事公司的短期巨虧的資產——24個瓶裝廠剝離，與此，百事公司（中國）剝離毛利率較低業務；同時，保留高毛利濃縮液生產、銷售業務，繼續賺取高額利潤。甚至百事公司還可以繼續提高濃縮液的價格，因為康師傅飲品不會因為濃縮液的高價而拒絕生產，而使換購的資產快速貶值。

保留品牌，借助優勢資源。康百聯盟后，百事公司（中國）將繼續擁有百事得品牌，產品的生產及運營均由康師傅飲品負責。在銷售通路和生產成本的控制方面，康師傅飲品的優勢要遠大于百事。在2050年合作結束后，在康師傅飲品生產和通路渠道的幫助下，百事公司必將成為康師傅飲品的勁敵，而這一切，百事幾乎沒有付出。

結論

通過對康師傅飲品公司與百事公司（中國）的直接成本和間接成本分析，我們不難看出，康師傅飲品短期來看，獲得了巨大的利益，但在長期來看，間接付出的成本將很大，并且很多成本短期內無法估算。而百事公司（中國）短期來看雖然是付出了小的成本，但長遠看來，幾乎沒有任何成本的付出，就會獲得不菲的分紅與產品在市場上的強勁增長。

通過此案例，應該給國內急于想擴張或走出國門的企業一些警示。快速的擴張和快速的走出國門固然重要，但是不要因為急于想走出國門或者快速擴大規模，使用優質的股權而購買劣質的資產，通過簡單的增加產量而擴大規模，而放棄了遠期的利益。國內的企業在收購、并購的過程中，尤其是股權置換的過程中，一定要以此案例為教訓，避免使用長期利益換短期的成果，舍棄了長期的利益，將是企業股權置換的最大成本。

（作者單位：哈爾濱商業大學MBA教育中心）