企業并購中目標企業價值評估方法綜述

【摘要】在產權市場的不斷發展和現代企業制度建立的今天，中國迫切需要一條提高我國企業國際競爭力的道路。從相關機構的數據得知，2010年中國的企業并購案例達到胃2556起，已披露價格的交易額達到了1696.43億美元，已躍居全世界第二位。所以企業在重組肯并購已經成為經濟全球化的顯著特征，并且成為跨國公司發展壯大的重要方式，80%以上的國際直接投資是通過并購在交易方式完成的。因此，吸取和借鑒發達國家多年來公司價值評估的理論與實踐，并且結合我國自身實際情況，深入研究企業并購中價值評估的理論，對于增強企業的核心競爭能力、提高國內企業的并購質量、適應并能積極參與經濟全球化后的市場競爭等具有相當重要的意義。

【關鍵詞】企業并購 評估方法

公司的并購是公司兼并和收購的合稱，并購產生于市場經濟體制下，也是市場經濟長時間發展的要求。企業在有償和自愿原則的前提下，通過并購其他企業，不僅是企業實現戰略目標的一種重要手段，而且也成為企業資源能夠在社會范圍內重新調整配置的一種重要途徑。

企業的并購目的是為了實現企業的價值創造，企業并購當中價值創造的存在形式主要有：一是通過包裝整合的方式，收購被市場低估的企業，使其應有價值得以變現；二是通過并購后實現規模效應和市場效應，增強并購方企業的盈利能力，進而提高其市場競爭力和主導力；三是通過并購發掘企業的潛在價值，體現優勢互補，使得企業能夠各取所長，實現“1+1>2”的協同效應，進而能夠達到價值增值的目的。不難發現，價值評估是一個首要環節，是價值創造和增值的前提，也是并購能否取得成功的重要因素之一。本篇文章探討企業并購當中價值評估常用的四種方法，希望對大家有所啟示。

一、現行市價法

又被稱作市場法，是將評估對象與市場上已有成功的交易案例的諸如企業、證券或股東權益等權益性資產比較，進而確定評估對象的價值的一種方法。一般又可以分為參考并購案例比較法和企業比較法。前一種方法通過分析與被估企業處于同一或相似的行業公司的收購或合并的案例，分析這些交易案例的數據和相關資料，通過分析計算出合適的經濟指標或價值比率系數，進而得出評估對象的價值。后一種方法找到資本市場上與被估企業處于同一或類似行業的上市公司，拿出這些上市公司的財務和經營數據，與被估企業進行對比分析，從而測算出評估對象的價值。評估過程中運用此法，應當明確評估對象的數據資料，然后收集并整理這些評估對象的背景資料和數據，分析后來確定參照物，剔除不符合要求（比如與評估公司規模或數據參數相差太大）的參照物，最后比較和調整評估對象和參照物的差別當中的差額得出評估對象的價值。

現行市價法是一種比較全面而科學的企業價值的評估方法，但此種方法仍有以下兩點不足之處：一是現行市價法的數據主要來源于公司參與出售或者購買的并購市場、公開的股票和證券市場等， 所以若資本市場上缺少參照物，同一或類似的行業沒有并購的案例時就不太適用。二是很難確定評估企業與參照企業的可比性。這也是現行市價法在企業并購案例較多并且資本市場較為發達的國家被廣泛采用的主要原因。現行市價法對于市場的有效性要求比較高，只有在國內的資本市場發展到相當的程度而且存在一個成熟的并購市場時，這種方法才有可能有更大的發展空間。

二、成本法

又被稱為資產基礎法。它是通過對評估對象的單項凈資產進行加總的方法來確定公司的整體價值，是從各單項資產重建的角度出發，組成企業整體資產從而計算得出企業價值。成本法應用的前提：一是企業各單項資產的整體性較差，企業的整體獲利能力太低，從而導致企業收益水平太低；二是企業各項資產的重置成本能夠加以準確的計量。依據不同的計算標準，選擇成本時有以下幾種分類：重置成本、賬面價值與清算價值。

重置成本是以評估對象的實體資產為評估單位，以企業的單項資產的成本為評估基礎，以資產存在功能性、實體性和經濟性貶值為理論基礎，運用下面公式確定各類單項資產的實際價值：

單項資產的評估價值=重置成本—功能性貶值—實體性貶值一經濟性貶值

企業的整體評估價值=各單項資產的評估價值之和

用重置成本為基礎進行企業價值的評估，方法簡便，但是由于重置成本是從投人的角度去計量資產的價值，關注的是以前企業的價值，對未來收益預期不夠，而且容易忽視管理者水平對資產的價格產生的影響；對企業資產未來收益難以預測，很難準確計算資產的經濟性貶值。

賬面價值是會計記賬上的概念，指某科目（通常是資產類科目）的賬面余額減去相關備抵項目后的凈額，許多資產通常是以歷史成本入賬。所以，賬面價值在本質上來說是凈資產的歷史成本。采用賬面價值法評估企業價值時可以采用如下公式：

企業的評估價值=（1+調整系數）×凈資產的賬面價值

這種方法通俗易懂，但很難如實反映企業的實際盈利能力，會對凈資產賬面值產生較大影響，從而會對企業價值的最終估值結論產生影響。

清算價值。清算價值是指在企業難以自負盈虧，必須進行破產清算時，把企業的實物資產逐個進行分離，然后單獨出售時的資產價值。清算價值是在企業作為一個整體已經確認經營進入困難或喪失了增值能力的前提下的一種資產評估方法。

成本法的估值結果往往以資產負債表的形式列示，有利于專門的會計人員的計算。但成本法是從投人的角度來計算價值，并沒有考慮到企業實際運營效率和資產發揮的作用，并忽視企業未來收益對企業價值的影響。所以無論企業真實或未來預期的效益如何，同類或相似企業中只要原始投資成本相同，那么其評估價值基本相同，很難如實地反映資產的經營情況對企業價值的影響。而且，資產負債表外的某些資產對于企業的整體價值可能會有影響，但是難以完整地反映出來。所以成本法在企業并購中往往與其他方法結合起來適用。

三、貼現現金流量法

這種方法是在企業并購當中評估目標企業的價值經常使用的一種方法，據統計，約有1/2的以上具有收購意向的企業采用此法對收購進行評估，也是當前非常成熟和科學的一種方法。它是根據目標企業被并購后未來預期現金流量，按照經計算后的折現率折算成并購交易時點的現值，從而作為目標企業價值的一種方法。

運用此法在評估目標企業實際價值時，實際上就是測算資本成本和各項支出的預算。評估對象的價值與未來各年所產生的凈現金流量成正相關關系，與體現時間和風險的折現率成負相關關系。所以從另外一個角度來講，在假定預測風險不變的情況之下，評估對象在未來年度所產生的凈現金流量越多，企業的價值就會越大；若評估對象在將來所產生的凈現金流量一定，風險如果越大，折現率就應該越高，那么企業的評估價值則會越低。

該方法以預測企業凈現金流量為基礎和前提，考慮到了評估對象在未來創造現金流量的能力，從而影響其價值。在運用此法去評估目標企業價值時需預測和估計折現率，資本性成本的增長預期等因素，而這會涉及到非常多的主觀因素的判斷，可能會在估值上存在一些誤差和錯誤，但該法在考慮到企業所面臨潛在風險的同時，能較全面的考慮到影響企業價值的因素。另外，引入現值的概念，除考慮到企業的機會成本和資金成本的影響因素之外，還能評估風險對于目標企業到底有多大影響力，不能不說這是一個很大的進步。

四、實物期權評估法

一些傳統的企業估值方法如成本法、市場法等沒有認識到一個問題：很多大型企業由于其擁有特定的優勢，如一定的財力、人力資源、技術等等，從而可以有一些比其他企業多的投資機會，而在這些投資機會當中相當多是會存在一定價值的，我們可以識別出這些投資機會當中存在的期權，并且運用期權的一些方法進行估值，并幫助企業完成投資決策。從這個角度來說，傳統方法由于容易忽略企業所擁有的實物的期權，從而會低估企業的實際價值，而導致估值出現偏差。如果從期權的角度出發，若一個投資機會是一個買方期權，投資金額等于期權開始時的初始價格，期權未來的現金流量的總現值相當于基礎資產的現值，那么我們就能大致估算出風險率，然后測算出無風險利率（如利用國債利率）和投資距離現在的時點之后就可以利用期權思想估算出這個投資機會的實際價值。

該法是將目標企業置于外部的經濟大環境之中，在考慮了某些不確定的經濟因素會影響企業，因而可以更加真實而又全面地反映企業的真實價值，為確定并購企業的價值提供新方法和途徑。但在實際的應用當中，還存在著一些問題。由于我國的并購市場不完善，所以在定價模型選取上不具有典型性，在確認模型后，某些參數又很難做到準確的估計。當然，期權定價模型當中由于買賣標的的時間較長，某些標的資產的股價會存在相當的局限性，同時，若期權標的資產不在市場上交易，企業資產價值的方差無法準確得出，這時就需要在人為的主觀因素下重新計算。往往這種情況下，運用期權定價模型得出的價值誤差會比一些傳統方法更大。

現如今，企業實際并購當中的情況千差萬別，企業價值的評估方法也遠不止以上幾種。企業價值評估的方法容易去學習和掌握，但在實際操作中會陷入意想不到的困難境地，這是由于企業情況不同，真正影響價值確認當中的因素往往相差很大。這個時候，我們就要不能把注意力老是放在方法本身，一葉障目，而應充分考慮目標企業的實際情況，挑選真正能夠影響企業價值的因素，靈活選擇和運用評估方法，評估企業的真正價值，促進并購成功。

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