分道制落地 并購重組機(jī)遇來臨

自2010年8月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》，明確提出“要促進(jìn)上市公司并購重組”至今已三年有余，但隨著時(shí)間的推移，資本市場的并購重組活動(dòng)卻沒有如預(yù)期那樣活躍起來。其中緣由，與相關(guān)法律和制度沒有與并購市場發(fā)展做出調(diào)整不無關(guān)系，對(duì)上市公司來說，繁瑣的審批流程，或法律上的空白都有可能令一次并購重組流產(chǎn)……如此種種因素制約了上市公司并購重組的動(dòng)力，阻礙了資本市場發(fā)揮資源配置的作用，甚至令政策淪為了一紙空文。

障礙重重

對(duì)上市公司來說，雖有并購重組的良好意愿，卻經(jīng)常遭遇種種障礙。

首當(dāng)其沖的就是行政管制依然太多。有企業(yè)就透露，在金融危機(jī)時(shí)期，曾有一筆極劃算但合同時(shí)間較短的跨國并購案報(bào)批，但等到方案獲批時(shí)，已經(jīng)過去3個(gè)月，外方企業(yè)已經(jīng)熬過資金最緊張的時(shí)期，最終錯(cuò)失良機(jī)。針對(duì)這種情況，并購重組亟待降低現(xiàn)有的審批門檻，簡化審批流程。

一項(xiàng)并購案的審批涉及到各個(gè)部委，卻無法在上報(bào)國資委的同時(shí)，將方案同時(shí)遞交給證監(jiān)會(huì)、商務(wù)部審查，這樣的串行審批方式又浪費(fèi)了不少時(shí)間成本。

盡管2010年國務(wù)院曾經(jīng)發(fā)布27號(hào)文促進(jìn)企業(yè)并購重組，但實(shí)踐中企業(yè)仍面臨著“跨區(qū)域、跨所有制”并購難以推動(dòng)的“雙跨”難題，有待各方合力破解。

對(duì)上市公司并購重組的金融支持力度依然不到位。有企業(yè)表示，眼下信貸政策中把并購貸款視同一般貸款，各家銀行并無積極性推進(jìn)，并購貸款余額占所有貸款的比重極低。而從證券市場來看，無論是技術(shù)工具、定價(jià)手段，還是辦事程序和公司治理都需要大力改進(jìn)。此外，我國并購基金等財(cái)務(wù)投資機(jī)構(gòu)發(fā)展尚不成熟，社會(huì)融資對(duì)并購重組的支持力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

高昂的成本也令上市公司喪失并購重組的動(dòng)力。并購后包括職工安置和環(huán)保等在內(nèi)的社會(huì)成本高企，審批程序較長，時(shí)間成本較高；而企業(yè)還面臨著高額稅收門檻。有企業(yè)曾希望梳理資產(chǎn)，但即使是不產(chǎn)生實(shí)際收益的資產(chǎn)劃撥，這一整合過程也至少需要繳納上百億元的稅收，讓企業(yè)望而止步。企業(yè)所得稅的特殊稅務(wù)處理?xiàng)l件過高，而個(gè)人所得稅則沒有特殊稅務(wù)處理政策，不能實(shí)現(xiàn)遞延納稅。

中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)質(zhì)量仍有待提高。多年來，由于收費(fèi)模式問題，開展投行業(yè)務(wù)的數(shù)十家券商仍主攻賺錢快、收益高的IPO業(yè)務(wù)，多數(shù)投行對(duì)于難度更大的并購重組業(yè)務(wù)資金和人力投入少，專業(yè)能力和服務(wù)水平不到位，影響了上市公司并購重組的積極性。

修法之急

健全完善的法律制度是上市公司并購重組的重要保障，但國內(nèi)相關(guān)法律依然存在不少漏洞和空白，阻礙了企業(yè)之間的并購重組。

深圳證券交易所總經(jīng)理宋麗萍曾對(duì)媒體表示：“《證券法》、《公司法》、《反壟斷法》、《破產(chǎn)法》等多部法律及其配套規(guī)章都或多或少存在阻礙并購活動(dòng)的規(guī)定，使得既有的并購優(yōu)惠政策難以充分落實(shí)，迫切需要根據(jù)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的戰(zhàn)略任務(wù)和并購市場的發(fā)展要求，盡快進(jìn)行全面梳理和修訂完善。”

《證券法》第四章“上市公司的收購”主要是圍繞上市公司作為被收購方的股權(quán)收購作的規(guī)定，而資產(chǎn)收購和股權(quán)收購是上市公司并購的兩大工具，每年大約有三分之一的上市公司并購是通過重大資產(chǎn)收購的方式進(jìn)行的。資產(chǎn)收購作為企業(yè)并購重組、實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置的手段，在實(shí)踐中得到廣泛應(yīng)用，這方面規(guī)定的空白，制約了上市公司并購市場的全面、規(guī)范發(fā)展。

《公司法》第二十七條則要求，全體股東的貨幣出資金額不得低于公司注冊資本的30%；第一百七十九條規(guī)定，公司增加注冊資本必須參照公司繳納出資的規(guī)定執(zhí)行。

這意味著因并購導(dǎo)致的注冊資本變化都必須按照公司法第二十七條執(zhí)行，配比至少不低于注冊資本30%的現(xiàn)金。而大量并購涉及的新發(fā)行股份購買資產(chǎn)、再融資或公司分立等，都必須滿足上述要求，這無疑增加了并購的成本和難度。

《反壟斷法》對(duì)行政壟斷和區(qū)域壟斷（地方保護(hù)主義）著墨不多，而大量的并購因?yàn)樾姓缘氖袌龇指詈偷貐^(qū)封鎖，而難以順利實(shí)現(xiàn)并購目標(biāo)。許多出于公司合并為目的的跨區(qū)域并購，由于地方政府基于地方財(cái)政稅收的狹隘考慮而難以實(shí)現(xiàn)，最終不得不代之以控股權(quán)收購，保留被收購公司主體資格，并常常被迫作出不改變注冊地、不搬遷主要廠區(qū)等附加承諾，這無形中增加了并購的整合協(xié)同難度，也是導(dǎo)致跨區(qū)域并購舉步維艱的重要原因。

針對(duì)瀕臨破產(chǎn)的上市公司的并購經(jīng)常與棘手的破產(chǎn)債權(quán)債務(wù)處置交織在一起，加上公司治理等因素，使得本已繁復(fù)的并購問題更為復(fù)雜。目前已經(jīng)司法機(jī)關(guān)批準(zhǔn)的30余件上市公司破產(chǎn)重整計(jì)劃草案中，幾乎均引入并購方即新投資人參加重整，而對(duì)于新投資人在重整中的法律地位和準(zhǔn)入條件，法律規(guī)定付諸闕如，其后續(xù)參與重整的一系列權(quán)利也缺乏法律保障。應(yīng)盡快修改《破產(chǎn)法》，著力填補(bǔ)瀕臨破產(chǎn)上市公司并購重組的規(guī)范空白。

審核加速

對(duì)翹首企盼重組并購的上市公司來說，10月是個(gè)不錯(cuò)的時(shí)機(jī)，經(jīng)過三年漫長的等待之后，上市公司并購重組分道審核制（下稱“分道制”）正式開始實(shí)施。在消息發(fā)布之后不久，20家上市公司選擇同一天發(fā)布重組公告，大有一擁而上，機(jī)不可失的勢頭。

分道制最令人津津樂道的就是其簡化了審批流程，提高了審批效率，是一項(xiàng)突破力度非常大的改革。

實(shí)行分道制，就是對(duì)上市公司的并購重組申請分不同通道進(jìn)行審核，簡單說，就是對(duì)并購重組申請按設(shè)定的公開標(biāo)準(zhǔn)自動(dòng)分類，區(qū)別對(duì)待，有條件地簡化審核程序，減少審批事項(xiàng)。

分道制的重點(diǎn)在于將審核分為豁免/快速審核、正常審核和審慎審核三類。

滬深交易所目前已經(jīng)完成上市公司信息披露及規(guī)范運(yùn)作水平的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，中證協(xié)已經(jīng)公布財(cái)務(wù)顧問執(zhí)業(yè)能力評(píng)價(jià)方案，這兩項(xiàng)評(píng)價(jià)均為A類的，且重組項(xiàng)目屬于國務(wù)院及有關(guān)部委有關(guān)規(guī)定確立的汽車、鋼鐵、水泥、船舶、電解鋁、稀土、電子信息、醫(yī)藥、農(nóng)業(yè)等9個(gè)行業(yè)，交易類型屬于同行業(yè)或上下游并購，同時(shí)不涉及借殼上市的，將可進(jìn)入豁免/快速審核通道。

進(jìn)入豁免/快速通道的重組項(xiàng)目，不涉及發(fā)行股份的，實(shí)行豁免審核，由中國證監(jiān)會(huì)直接核準(zhǔn)；涉及發(fā)行股份的，實(shí)行快速審核，取消預(yù)審環(huán)節(jié)，直接提請并購重組委審議。根據(jù)測算，以往單一通道的正常審核通常是20個(gè)工作日左右，而一旦進(jìn)入豁免通道，審核工作最快可能一周完成，效率提高整整一倍多。

這次分道制的推出，是充分利用交易所、證監(jiān)局、行業(yè)協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)日常監(jiān)管信息的結(jié)果，未來將有利于并購重組審核效率的提高。在這審核效率大提速的背后，對(duì)于企業(yè)淘汰落后產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級(jí)、投行機(jī)構(gòu)專業(yè)服務(wù)能力提升以及私募股權(quán)投資（PE）專業(yè)化并購基金的形成發(fā)展都將產(chǎn)生積極的作用。年內(nèi)一波上市公司并購重組的熱潮已不可抵擋。