中外企業跨國并購特點及經濟學分析

程依涵

一、中外企業跨國并購特點分析

近年來，中國企業根據自身發展需要，投入大量資金實施關鍵行業的對外收購，多以獲取能源礦業上游資源作為出發點。在能源價格不斷走高的形勢下，出境并購尤其是能源及礦業的出境并購將保持不斷增長的態勢。

1.中國企業的海外并購呈現出如下特點：

并購主體以大型國有企業為主，民營企業快速增長。

走出國門對外并購的企業仍然以大型、超大型的壟斷性國有企業為主，如中石化、中石油、中國網通、首鋼集團等。這些企業成為跨國并購的先行軍和主力軍，它們的成功很大一部分得益于政府的支持。進入21世紀，民營企業日益活躍在海外并購的舞臺，但比重仍然較小。

2.并購標的金額普遍較小但增長速度快。

從中國海外投資來看，我國海外投資存量低，但發展迅猛。從1991年的30億美元，增長為1995年的150億美元。截至2009年底，中國累計海外投資已達到572億美元，當年投資流量為122.6億美元，其中海外并購實現的投資占50%以上。中國企業單筆交易規模小，以2003年為例，全球十大并購案的并購額都在75億美元之上，7宗并購交易規模超過百億美元。其中美洲銀行并購波士頓艦隊金融公司的收購額大約為492.61億美元。相比之下，聯想并購IBM的交易額為18億美元。而到2005年底，出現較大并購交易，如2005年11月中石油天然氣集團對哈薩克斯坦石油公司的并購案，總標的也僅為41.8億美元。

3.并購行業分布集中于采礦、商務服務業、制造業。

中國企業海外并購主要以橫向并購為主，幾乎所有的并購案例都是和收購主體企業所從事的行業是一致或高度相關的，特別是集中于礦產資源、家電、汽車和新興電子高科技行業的并購。

2003年，采礦業和工業制造業分別占投資額的48.4%和21.8%，位居投資領域前兩位。然而，隨著海外投資的廣泛，投資開始逐漸轉移到商務服務業。2005年中國對外直接投資流向商務服務業為49.4億美元，占40.3%，制造業占18.6%，采礦業占13.7%，批發和零售占18.4%。

然而，中國企業海外并購遭遇重重障礙和存在各種問題，并購的結局并不盡如人意。有調查顯示，目前海外的中資企業1/3發展較好，并獲得盈利；1/3處于維持狀態；另外1/3陷入虧損或停業狀態。大約有50%～70%的并購案例以失敗告終。中國的問題在于：

1.產業和行業分布不合理。

從涉業的產業看，我國企業跨國并購主要集中在第二產業和第三產業，從并購金額看，第二產業所占比重最大，占74.4%，第三產業的比重為25.6%，這與全球跨國并購的產業結構背道而馳。

我國企業海外并購涉及六大行業：采掘業、制造業、信息技術業、社會服務業、建筑業及交通運輸倉儲業。其中，采掘業涉及金額最大，制造業的并購事件數量在所有行業中最多，達到全部并購事件的1/2，但涉及金額僅在9%左右，而且我國在制造業中占優勢的產業如紡織、服裝業等幾乎沒有并購發生。這說明我國這些具有明顯優勢的產業并沒有通過并購迅速發揮出競爭優勢。

2.地域分布局限性大

我國企業跨國并購區域集中在美國、加拿大、法國等歐美一些發達國家以及日本、韓國等亞洲新興國家。從并購事件數量看，亞、美、歐三大洲約各占三分之一，但從并購金額看，近期有70%流向了亞洲，22%流入美洲，其余的集中于歐洲。

亞洲因歷史、人文及地緣上的優勢成為中國企業跨國并購的首選區域，印尼、馬拉西亞等國豐富的油氣資源，韓國、日本以及北美等國先進的技術都是中國企業參與全球競爭所需要的。但是，我國境外投資具有較大的地域局限性，不利于我國企業技術和產品比較優勢的充分發揮。

二、跨國并購動因及績效的經濟學分析

以上論述表明，跨國并購逐漸成為國際市場中的熱點問題，在理論界，關于跨國并購的動因和績效也產生了許多研究。本人針對現實生活中主并國與受并國的各自優勢不同，在一般規模的基礎上分離開了并購雙方的傳統比較優勢（即成本優勢）與品牌優勢，并將二者結合起來研究其對跨國并購的發生方向的影響。以下的經濟學分析建立在古諾模型及其產品差異化變體的基礎上，分析了分別具有品牌優勢和成本優勢的兩方進行并購活動的原因，利用動態談判博弈簡要分析和預測了并購雙方的利潤分配的影響因素及其對于并購可能性的影響。并且將分析運用到中國的現實當中，得到中國企業跨國并購應注重品牌培育，同時應按照市場形態慎重選擇“走出去”還是“引進來”戰略的結論。

1.模型建立

假設兩國分別為中國和外國，兩國市場均用傳統古諾模型加以描述。中國企業的市場環境接近寡頭壟斷，生產同質產品，存在企業n家，市場需求為，企業成本均為c，外國市場環境接近壟斷競爭，存在企業m家，市場需求為，均指將發生并購的兩國企業，外國企業的生產成本為，設>c，m>>n，外國企業與中國企業并購后進入中國市場將帶來品牌上的產品差異化，在中國市場上的需求變為，b代表外國品牌的差異化系數，0

并購之前雙方的利潤及產量為，。M>>m，并購發生之后面對的中國國內市場變為=a-qi-bQ-1，中國企業則提供低成本的生產，并購之后的企業產量設為qc，。則并購之后的企業利潤和應大于并購前的兩企業總合，即兩企業才會考慮并購。因而，則得知存在一個臨界值，使得時才會發生并購行為，也就是說外國企業的品牌效應應當足夠大才能推動兩國并購。

結論一：

品牌效應b達到一定程度才會出現并購，盡管不具備成本優勢的企業也可以通過品牌優勢打入具有市場和成本優勢的寡頭市場，夸大雙方利潤。

設，則對此進行比較靜態分析： 得得

以上表明兩國的優勢相對明顯會使并購總利潤增加，而且市場差別越大，外國品牌增值效應越大會造成較大的并購動機。

并購之后的兩個企業對利潤進行分配，這里引入優勢的邊際貢獻率，設為來衡量優勢互補的雙方對于增加利潤的貢獻程度以衡量一個“公正”的分配比例。這時假定各國市場的特征差異為外生，企業無法控制且因此而產生的利潤變化不耗費企業努力，因此僅用成本和品牌帶來的差異化系數的邊際貢獻率來衡量公平分配比例。該比例為然而企業間的博弈過程為：外國企業1提出并購建議，本國企業2決定并購或是拒絕，同意并購之后外國企業1 提出分配方案，由于本國和外國企業的成本c與品牌差異系數b之前均為共同知識，因此增加的共同利潤也為共同了解的信息，中國企業同意并購之后兩企業進行利潤的分配，這是情況類似動態bargaining博弈，由于兩個企業并購之后分離的機會變得相當小，雙方的談判可以持續很久，因而可以認為兩個企業進行無限期的談判，首先外國企業提出分配條件S1，中國企業決定拒絕還是同意，若拒絕則提出新的分配比例S2，循環往復此過程。

此博弈的子博弈納什精煉均衡解為（ ），為貼現率，可以看到，博弈的結果依賴于，而不依賴于原先求得的“公平”的分配比例，而企業之間一旦締結了并購的約定，便較難退出，企業中分配較為不公平的一方缺乏可置信的威脅，因而會存在一方相對分配多，另一方相對分的少的情況。外國企業與中國企業分配的比例為1：，而相對公平的比例為與“公平”的偏離用以下式子表達：時外國企業相對較多，而時本國企業相對較多。

考察優勢與市場結構對于分配偏離的影響，做比較靜態分析得到因此可以看到，對于優勢較為明顯的一方分配到的比例略大，而對于外生變量n的求導得到本國企業較少，即外國廠商并購一家市場份額較大的國內企業，則其進入得到的利潤份額會更加可觀。

當然的影響作用也應該考慮在內，越大，即貼現率較小，或兩企業較有耐心，則本國企業得到的相對份額較大，反之亦然。

結論二：

市場形態特征對于并購的產生可能性和利潤分配的結果來說是較為關鍵的因素，本國市場越缺乏競爭，n的值越小并購得到的總利潤趨向于越大，并購的可能性越大，但此時分給外國企業的增加利潤會相對較多，外國市場競爭越強，m值越大，并購的可能性越大。即m，n之間的差異越大，并購越可能發生。

2.模型結論

中國在國際市場中發揮著越來越重要的作用，跨國并購是近年來的熱點話題，而中國的企業進行跨國并購時仍然運用傳統的國際貿易的成本比較優勢理論做依托，以解釋企業在跨國并購中的動因和利益分配，本人擬將市場特征的假設進入了并購的討論之中，結合成本與品牌優勢分析了各國優勢發揮的條件和影響作用的大小，得出跨國并購發生在具有品牌優勢的競爭性外國企業和具有成本優勢的寡頭型本國企業之間，則優勢越明顯綜合利潤越大的結果，支持了雙方優勢對于并購產生的作用。特別地，對于中國企業來說，以上分析則表明了：國際貿易中的比較優勢理論也可以對于并購的產生起到一定的解釋作用。

事實表明在執行國際化收購活動時，中國企業呈現出對收購后的經營風險缺乏考慮的特征，而往往偏重于樂觀地強調收購可能對其國際化進程帶來的好處。中國企業目前并不具有品牌優勢的短期內，并不一定適合以寡頭型的大企業去并購外國的競爭性企業參與外國競爭，而應更好地利用自身固有的成本優勢，進入競爭較弱的外國市場，并購外國的寡頭型企業。

三、中國的戰略建議和前景展望

1.跨國并購行業的選擇：

根據我們的經濟模型分析，我國經濟發展水平相對發達國家雖然很低，但仍有可能在某些企業中具備對外投資的比較優勢。如傳統制造業，我國的低成本制造能力已經成為對外投資的比較優勢。其次是中小型投資企業，中小型企業和技術擁有為小市場需要提供產品和服務的能力，可以迎合低收入國家制成品市場需求量有限的特征。在一些規模經濟不顯著的行業如食品加工、餐飲、華文新聞出版等行業中，小型海外投資項目更有足夠的比較優勢。

2.法律體系的健全：

世界不少國家為鼓勵本國企業對外投資制定了一系列法律法規。如日本制訂了《海外投資促進法》、韓國制訂了《擴大海外投資方案》等。我國在對外投資方面的立法明顯滯后，建議借鑒國外特別是與我國發展歷程相近的國家的法律制度，加快建立我國企業國際化經營的法律法規體系，抓緊研究制定出臺在境外投資。海外投資保險等方面的法律法規，然后依據法律法規，制訂相應的配套規章制度，使跨國并購有法可依，有章可循。

3.服務體系的構建：

中國的走出去戰略一直是社會討論的重點，我參閱了大量的文獻并結合自身的理解得到結論：目前我國國內家電、紡織、服裝、機械和輕工產業生產能力過剩，為了尋找新的市場，中國企業可以通過海外并購，代工國產設備、原材料以及半成品出口，有效開拓國際市場。

中小企業可以直接嘗試充分利用比較優勢，采取漸進式的方式，不要急于開展并購活動，先由合資合作再到跨國并購，增加成功的概率。

結合上述模型分析，在跨國并購的產業上，應先勞動密集型產業，后技術密集型產業，以充分利用低成本優勢。在區域上，先發展中國家，后發達國家以利于利用對方的市場優勢和具備相對于投資發達國家所能取得的更強的品牌優勢，這是與我國中小企業的綜合實力相適應的一種選擇。企業跨國經營未必需要龐大的規模，只要在價值鏈條上某些環節擁有相對優勢，都可以成為中小企業參與國際競爭的基礎。

總之，由于中國跨國并購尚不成熟，在向海外投資擴張和開發海外市場中，需要在實踐和總結自身經驗的基礎上，學習和運用發達國家跨國公司成功的經驗和國際通行的游戲規則，從國情和實際出發，借鑒、吸收，最后創新發展出適合本企業的跨國并購的策略。