獨立董事比例與上市公司信息透明度關系的實證研究——以深市A股上市公司為例

徐 煒 雷志超 首都經(jīng)濟貿(mào)易大學

一、問題提出

1.研究背景

現(xiàn)代公司制企業(yè)的一個重要特征就是企業(yè)所有權和控制權的分離。“兩權”分離后的代理問題使得公司治理成為現(xiàn)代企業(yè)的研究重點。代理問題在企業(yè)的實際運作中有兩種表現(xiàn)形式：在股權較為分散的英美上市公司中，代理問題主要表現(xiàn)為所有者和經(jīng)理層之間的利益沖突。但當股權集中到一定程度以至于某一個或某幾個股東就能控制公司時，代理問題就變成了控股股東和中小股東之間的利益沖突。

我國在20世紀90年代開始進行公司治理的研究和實踐。由于國家對企業(yè)的深化改革和現(xiàn)代企業(yè)制度的不斷推進，公司治理理論和實踐取得了一些進步。但以“安然（Enron）”、“世通（Worldcom）”事件為代表的美國上市公司丑聞，嚴重影響了資本市場的良好運作，破壞了投資者的信心。我國證券市場創(chuàng)建十幾年來，由于監(jiān)督機制的缺陷和我國上市公司特有的股權結構導致內(nèi)部人控制現(xiàn)象嚴重，上市公司在大股東和管理層的操縱下屢屢出現(xiàn)“圈錢”現(xiàn)象、虛假披露現(xiàn)象、財務欺詐現(xiàn)象、違規(guī)關聯(lián)交易現(xiàn)象，在一定程度上引發(fā)了投資者對上市公司的信任危機，也導致了我國資本市場的資源配置喪失效率。

2.文獻回顧

引入外部獨立董事是否能夠提高上市公司財務信息的透明度，一直是公司治理學者的研究熱點之一。通過對獨立董事理論的研究，F(xiàn)orker（1992）認為：獨立董事站在公正的立場上，能使董事會對股東更加盡職盡責，從而提高信息透明度，減少管理層由于公布虛假信息而獲得不正當利益的可能性。Beasley（1996）研究了董事會人員構成與財務欺詐的關系，結果表明上市公司中獨立董事所占比例越大，發(fā)生財務欺詐的可能性越小。Dechow et al.（1996）對美國證券交易委員會查處的公司進行調(diào)查后，也發(fā)現(xiàn)了相類似的結果。Peasnell et al.（2000）對英國上市公司治理與盈余管理的問題進行了研究，發(fā)現(xiàn)董事會中外部董事的比例越高，公司出現(xiàn)違規(guī)盈余管理的可能性越小。Eng&Mak（2003）的研究結果表明：獨立董事比例與上市公司的自愿性披露負相關。崔學剛（2004）通過實證研究發(fā)現(xiàn)獨立董事在一定程度上能夠提高公司的透明度，但是在兩職合一的情況下，這種作用會大大減弱。Peasnell et al（2005）通過實證研究的得出管理層操縱盈余的概率與獨立董事制度負相關的結論。陳國輝 等（2009）考察了173家深市A股上市公司，檢驗結果發(fā)現(xiàn)獨立董事人數(shù)與自愿性信息披露呈顯著地正相關關系，而財務獨立董事與自愿性信息披露之間不存在顯著地正相關關系。

二、理論分析與研究設計

1.獨立董事提高上市公司透明度的作用機理

從我國上市公司治理存在的問題可以看出，如何有效的緩解內(nèi)部人控制問題，增加上市公司的信息透明度，保護中小股東的權益，是完善我國上市公司治理結構的關鍵。而從獨立董事的功能定位可以發(fā)現(xiàn)，引入獨立董事制度是一個行之有效的方法。一方面，獨立董事能夠改變董事會的結構。根據(jù)《指導意見》的要求，上市公司董事會成員中應當至少包括三分之一的獨立董事。由于獨立董事與股東之間不存在利益瓜葛，不易受股東的意愿影響，因此使某些董事會議案不被通過成為現(xiàn)實，在一定程度上形成了對控股股東的制衡。另一方面，獨立董事的監(jiān)督角色和戰(zhàn)略角色能夠提高上市公司的信息透明度。《指導意見》中要求獨立董事有一名必須是會計專業(yè)人士，并可獨立聘請外部審計機構，這使得上市公司粉飾財務報表的可能性大大減少。

2.樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

研究所需的公司治理結構數(shù)據(jù)和財務數(shù)據(jù)均來源于深圳國泰安信息技術有限公司開發(fā)的我國股票上市公司數(shù)據(jù)庫（簡稱CSMAR），信息考評數(shù)據(jù)根據(jù)深交所披露信息手工搜集整理而得。文中相關數(shù)據(jù)的匯總、處理及檢驗均采用專業(yè)統(tǒng)計分析軟件SPSS 20.0進行。

表1 樣本數(shù)據(jù)的選擇程序

3.變量設計

（1）被解釋變量。從2001年起，深圳證券交易所開始對主板上市公司的信息透明度進行考評，并在2005年加入了中小企業(yè)板，在2010年加入了創(chuàng)業(yè)板上市公司。深交所分別從上市公司日常信息披露的合規(guī)性、準確性、及時性和完整性四個方面進行考察，并綜合上市公司受獎懲情況等對上市公司的信息披露進行全面評價，最終形成考評成果并在深交所網(wǎng)站進行公開披露。其結果分為優(yōu)秀、良好、合格和不合格四種。

本文主要研究的是董事會中獨立董事比例對上市公司信息透明度的影響，因此將信息透明度作為本研究的被解釋變量，記為IT。并將深交所公布的信息披露考評等級作為信息透明度的代理變量，具體賦值方法如下：當考評結果分別為優(yōu)秀、良好、合格、不合格時，信息透明度IT分別為1、0.8、0.6和0.4。

表2 2009、2010年樣本公司信息披露考評結果

（2）解釋變量。基于之前學者的研究經(jīng)驗，根據(jù)前文的理論分析和研究假設，選擇獨立董事比例作為解釋變量。其具體含義為：獨立董事占董事會成員的比例，代表董事會的獨立性，記為INDP。

（3）控制變量。根據(jù)國內(nèi)外學者的研究，上市公司的信息透明度還可能受到公司規(guī)模、財務風險、公司業(yè)績和董事會規(guī)模等因素的影響。為了增強模型的解釋能力，本文選取如下控制變量并提出假設：

假設2：上市公司規(guī)模與信息透明度顯著正相關。

假設3：上市公司的財務風險越高，信息透明度越低。

假設4：上市公司的公司業(yè)績越好，信息透明度越高。

假設5：上市公司董事會規(guī)模與信息透明負相關。

4.模型構建

本文采用多元線性回歸模型來研究獨立董事比例和上市公司信息透明度之間的關系。根據(jù)上文的研究假設和變量設計，構建多元線性回歸模型：

回歸方程中，β0為常數(shù)項，βi（i=1，2，3，4，5）為解釋變量和控制變量的待估系數(shù)，ε是隨機誤差項。各變量符號定義見表3。

表3 研究變量定義

三、實證檢驗及分析

1.研究變量的描述性統(tǒng)計

本文采用專業(yè)統(tǒng)計分析軟件IBM SPSS 20.0對研究變量進行了描述性統(tǒng)計分析。其結果如表4所示。

從輸出結果來看：

（1）深市A股上市公司的信息披露水平總體較好，平均分達到了0.793。結合表2的數(shù)據(jù)，我們可以看出，2010年的優(yōu)秀、良好信息披露的上市公司所占比例有所上升，合格、不合格的上市公司比例在下降。這表明我國上市公司的信息透明度有逐年上升的趨勢。

（2）能達到優(yōu)秀信息披露水平的上市公司所占比例不高，僅14%左右。并且處于合格等級的上市公司也達到了16%左右，一旦這些上市公司仍然不能加強管理層監(jiān)督，任由內(nèi)部人控制問題發(fā)展，那么其信息披露評級將很容易滑落到不合格等級，對我國上市公司信息披露的總體水平造成影響。

表4 研究變量的描述性統(tǒng)計結果

2.回歸分析

表5 多元線性回歸分析結果

表是SPSS軟件對本文多元線性回歸模型的分析結果。從中我們可以看出：

（1）獨立董事所占比例（INDP）的回歸系數(shù)為負，與假設1不一致，并且沒有通過顯著性檢驗（顯著水平為10%）。但是研究結果與國外學者Eng&Mak（2003）所認為的獨立董事比例與上市公司的自愿信息披露程度負相關有一定的相似性。

（2）年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)（SIZE）即公司規(guī)模的回歸系數(shù)為正，并且在統(tǒng)計上顯著（顯著水平為5%），假設2得到了驗證，說明上市公司規(guī)模確實與信息透明度顯著正相關，規(guī)模越大，公司的信息透明度越高。

（3）資產(chǎn)負債率（LEV）即公司財務風險的回歸系數(shù)為負，并且通過了顯著性檢驗（顯著水平為5%），假設3得到了驗證，說明上市公司的財務風險越高，信息透明度水平越低。

（4）凈資產(chǎn)收益率（ROE）即公司業(yè)績的回歸系數(shù)為正，并且在統(tǒng)計上顯著（顯著水平為5%），假設4得到了驗證，說明上市公司的業(yè)績越好，其信息透明度水平越高。

（5）董事會人數(shù)（BS）即董事會規(guī)模的回歸系數(shù)為正，與假設5不一致，并且沒有通過顯著性檢驗（顯著水平10%），說明沒有證據(jù)表明上市公司董事會規(guī)模與信息透明度負相關。

四、結論和建議

1.主要研究結論

本文從信息透明度的視角研究上市公司獨立董事制度的治理有效性問題。研究結果表明：沒有充足的證據(jù)說明獨立董事比例對上市公司信息透明度有正面的影響，獨立董事制度有效也沒有得到證明。但是從前文的理論分析以及國內(nèi)外學者的理論性研究可以看出：獨立董事的比例越高，對經(jīng)理層和控股股東的監(jiān)督作用就越強，公司的舞弊行為會得到遏制，進而信息透明度水平越高，也就是說獨立董事制度在我國應該是能夠發(fā)揮效用的。本文認為，理論分析和實證檢驗相互矛盾的原因是我國上市公司的獨立董事并沒有真正有效的發(fā)揮監(jiān)督作用。雖然從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看獨立董事的比例已基本達到了證監(jiān)會規(guī)定的水平，但是現(xiàn)階段獨立董事制度的效果還不盡如人意。

2.建議

基于對深市A股上市公司的實證研究和我國推行獨立董事制度的現(xiàn)實障礙，本文對提高獨立董事有效性、完善我國獨立董事制度提出以下幾點建議。

（1）建立健全的獨立董事運行機制。良好的運行機制是提高獨立董事制度有效性的基礎。本文認為，證監(jiān)會應該廣泛聽取專家學者的意見，借鑒國外先進的治理理論和實踐經(jīng)驗，建立一套正規(guī)的獨立董事運行機制。

（2）創(chuàng)建有利于獨立董事發(fā)揮效用的法律環(huán)境。新修訂的《公司法》雖然確定了獨立董事的法律地位，但對其應該承擔的義務和法律責任還存在模糊。本文建議在《公司法》中進一步明確、強化獨立董事的作用、責任、義務、任職資格、權利范圍和行權程序，消除制度的模糊性和隨意性，并加大立法權威。上市公司應貫徹證監(jiān)會對獨立董事制度的法律規(guī)定，并在部門規(guī)章中得以體現(xiàn)。另外，為了進一步規(guī)范獨立董事行為，增加行業(yè)自律性，本文建議在民法領域和刑法立法領域明確獨立董事責任，加大獨立董事違法操作的成本，并對不“懂事”、不作為的獨立董事進行懲罰。

（3）厘清獨立董事與監(jiān)事會的職權關系。按照制度經(jīng)濟學的觀點，制度設計的功能在于合理界定權力的邊界。只有權力界限清楚，責任才能明確，才能降低制度運作的成本，減少外部效應。這就要求在法律上厘清獨立董事和監(jiān)事會的關系，對二者行權時的沖突和交叉做出明確規(guī)定，并將責任具體落實。本文建議首先要保障獨立董事實際的決策參與權，并在決策制定中實現(xiàn)監(jiān)督權；其次要授予監(jiān)事會更多的監(jiān)督權并相對弱化其決策權。

[1]蔡寧，梁麗珍.董事會構成.所有權結構與財務舞弊關系的經(jīng)驗分析[C]//轉型經(jīng)濟下的會計與財務問題國際學術研討會論文集（下冊），2003

[2]陳國輝，韓海文，陳仕華.財務獨立董事和自愿性信息披露—來自深市 的經(jīng)驗數(shù)據(jù)[J].天津商業(yè)大學學報，2009（6）：49-54

[3]崔學剛.公司治理機制對公司透明度的影響[J].會計研究.2004（8）：72-80

[4]胡爭.獨立董事特征與公司績效實證研究[D].西南財經(jīng)大學，2007

[5]蘭永湖.中國上市公司治理結構中獨立董事制度分析[D].中國社會科學院研究生院，2003