非標準審計意見市場反應的實證研究

【摘 要】 長期以來，審計意見對證券市場的影響研究一直是證監會、投資者及相關的信息使用者熱切關注的問題。文章選擇了2010年我國上市公司的非標準審計意見數據，運用超額收益法和多元回歸模型兩種方法，實證研究了非標準審計意見的市場反應。研究結論：限制了其他變量影響后，我國的證券市場能夠識別標準審計意見和非標準審計意見之間的差異，但不能夠識別不同類型非標準審計意見之間的差異。

【關鍵詞】 非標準； 審計意見； 市場反應

關于審計意見是否具有信息含量的相關研究，國內外學者都未取得一致的意見。相關的研究文獻國外雖然有一些，但我國相關的法規和證券市場的實際狀況與國外相比存在很大的差異性，無法將國外的研究結果應用到我國。研究審計意見對證券市場的影響長期以來一直是證券監管部門、投資者及相關的信息使用者關注的問題。而我國對審計意見的實證研究才剛剛開始，且多以描述統計方法來分析審計意見的產生和分類。隨著我國證券市場環境的不斷改善、我國相關監管措施的出臺，研究新環境下投資者對于審計意見的市場反應有助于弄清我國審計實務現狀，也能為相關的審計研究提供借鑒。

一、非標準審計意見市場反應的國內外研究現狀

審計意見的市場反應實證研究，國外主要有超額收益法和多元回歸分析法兩種。

最早運用超額收益法研究審計意見信息含量的是Baskin，他運用股價變動的自然對數（周數據）來衡量價格反應，探討了違反一貫性原則保留意見的信息含量，研究發現：違反一貫性原則的財務報告書對股價變動并無明顯的影響。

運用多元回歸分析法進行研究比較有代表性的是Choi和Jeter，他們研究了保留審計意見披露對股票盈余反應系數的影響，研究表明：保留審計意見降低了股票價格的盈余反應系數；Ameen等以美國上市公司為研究對象，研究表明：在公布含有保留意見的審計報告書日期之前，即有負異常報酬產生，但在公布含有保留意見的審計報告書之時，市場卻無明顯的負面反應。

我國股票市場起步較晚，對審計意見市場反應的研究，早期主要是結合案例采用描述性統計分析的方法，后來隨著我國股票市場的完善，才逐步有了審計意見市場反應的實證研究。

李增泉以上市公司1993年至1997年的審計意見為研究對象，研究表明：標準公司與非標準公司在年報公布前后有著不同的市場表現，同時，審計意見對投資者的決策行為會產生重要影響；不同類型的非標準無保留意見會引起不同的市場反應，但投資者并沒有對其進行嚴格的區分；非標準公司在年報公布前后的反常表現和連續出具的非標準無保留意見年報在公布日仍有一定的信息量。單鑫運用超額收益法和回歸分析法對1997年年報審計意見的市場反應進行了研究，結果發現股票市場對含有保留意見的審計報告披露有顯著的負反應。陳曉等運用超額收益法和多元回歸分析法研究了我國股票市場對1998年年報保留審計意見的反應。與以前的研究發現不同的是：市場對1998年年報保留審計意見沒有明顯的負反應。因此，我國資本市場對保留審計意見公告的反應并不具有一致性。陳梅花研究了非標準無保留審計意見對股票投資者決策的影響，研究發現：上市公司年報中披露的審計意見對股票投資者決策的影響并不顯著，沒有找到充分的實證證據來支持我國證券市場中審計意見具有信息含量。姜永杰以2000年和2001年年報中221個非標準無保留意見作為樣本，運用事件分析法，通過分析平均預測誤差（AP）與平均區間預測誤差（AIPE），并檢驗了在研究窗口的平均區間預測誤差是否達到顯著性水平。蔡祥認為，一般來說，在市場層面非標準無保留意見雖然會導致顯著負的超額回報，但市場反應似乎也并沒有根據非標準無保留意見的差異而區別開來。郭濤等運用回歸方程法研究我國股票市場對于2003年度非標審計意見的市場反應，研究結果表明市場對保留意見、無法表示意見與標準審計意見的反應存在顯著差異，但市場對帶強調事項段的無保留意見與保留意見的反應不存在顯著差異。郭志勇等以我國證券市場2005年和2006年非標準審計意見的上市公司為樣本，研究表明：我國證券市場能夠識別持續經營審計意見和非持續經營審計意見之間的差異，但不能識別帶強調事項段無保留意見、保留意見、無法表示意見之間的差異。廖偉研究發現：我國的資本市場在非標準審計意見披露前后的較短時窗內能夠在一定程度上區分不同類型的審計意見，但無保留加強調意見與保留意見的市場反應沒有顯著的差異。邢海玲認為審計報告本身的局限性使投資者不能識別不同類型非標準審計意見。

二、審計意見市場反應的理論分析及假設提出

審計意見分為標準審計意見和非標準審計意見兩種。非標準審計意見包括帶強調事項段的無保留意見、保留意見、無法表示意見和否定意見四種。

審計人員通過對被審計單位出具不同類型審計意見的審計報告，可以揭露被審計單位存在的重大錯誤和舞弊行為，提高或降低財務報表信息使用者對財務報表的信賴程度。不同的審計意見向市場傳遞著公司的會計信息質量存在著區別，從而會影響投資者的投資決策。由于2010年沒有否定意見，本研究不考慮否定意見，因此本文提出以下假設：

當存在可能對財務報表產生重大影響的不確定事項但不影響已發表的審計意見時，審計人員應當考慮在審計意見段之后增加強調事項段對此予以強調，即形成帶強調事項段的無保留意見。由于存在強調事項段，投資者在決策時會考慮它的影響，這會導致市場反應有別于標準無保留意見。故本文提出第一個假設：

假設1：在審計報告公布日前后較短時間內，市場對帶強調事項段的無保留意見與標準審計意見的反應存在著顯著差異，并且帶強調事項段的無保留意見有著強烈的負向反應。

如果審計人員出具保留意見或無法表示意見的審計報告，說明審計人員與管理層在被審計單位會計政策的選用、會計估計的作出和財務報表的披露方面存在分歧或者是審計范圍受到限制。這會導致投資者對財務報表的信賴度降低，從而使其市場反應有別于標準無保留意見。因此，接下來提出第二個假設：

假設2：在審計報告公布日前后較短時間內，市場對保留意見、無法表示意見與標準審計意見的反應存在著顯著差異，并且保留意見和無法表示意見有著強烈的負向反應。

理論上說，帶強調事項段的無保留意見也屬于無保留意見，且與保留意見、無法表示意見和否定意見有著本質不同，市場對帶強調事項段的無保留意見的反應程度應低于對其他非標準審計意見的反應程度。因此，提出第三個假設：

假設3：在審計報告公布日前后較短時間內，市場對保留意見、無法表示意見與帶強調事項段的無保留意見的反應存在著差異，并且保留意見和無法表示意見比帶強調事項段的無保留意見有著更強烈的負向反應。

三、樣本選擇

本文以我國上市公司2010年年度報告中獨立會計師審計報告所出具的非標準審計意見為對象，將年度報告公告日前后各10個交易日定為研究窗口。為了全面、準確地檢驗股票市場對保留審計意見的反應，本文分別采用了超額收益法和多元回歸分析法。

在樣本選擇中本文采用了以下標準：

1.選擇的樣本是2009年12月31日以前上市的A股股票。因為在計算凈資產收益率變化量ΔROEi的時候需要用到2009年的凈資產收益率數據。

2.本文采用了樣本對照組法，即選擇一組與被出具保留意見樣本凈資產收益率變化符號相同、大小相近，企業資產規模相似的標準無保留審計意見樣本作為對照組。

按上述標準，本文共得到148個樣本，其中標準審計意見樣本74個，帶強調事項段的無保留意見審計樣本55個，保留意見和無法表示意見審計樣本19個。

研究數據來源：年報意見類型、年報公布日期取自巨潮資訊網站，個股歷史行情數據和A股綜合指數歷史數據取自中國上市公司資訊網和新浪財經網。

四、模型設計

（一）超額收益法模型

五、實證分析

（一）帶強調事項段無保留意見和標準意見市場反應的檢驗結果及分析

1.應用超額收益法檢驗

（1）對照樣本標準審計意見在2010年度報告披露日前后各10天共21個交易日的累計平均超額收益，計算研究樣本非標準審計意見累計平均超額收益，根據其結果繪制的累計平均超額收益曲線如圖1所示。

（2）為了弄清標準審計意見樣本與非標準審計意見樣本之間的差異是否顯著，檢驗了樣本的累計平均超額收益均值，結果如表1所示。

為進一步考察投資者對非標準審計意見的市場反應，在超額收益法的基礎上再進行多元回歸分析。

2.應用多元回歸分析法檢驗

（二）保留、無法表示意見和標準意見市場反應的結果及分析

1.應用超額收益法檢驗

（1）對照樣本標準審計意見在2010年度報告披露日前后各10天共21個交易日的累計平均超額收益，計算研究樣本非標準審計意見累計平均超額收益，根據其結果繪制的累計平均超額收益曲線如圖2所示。

（2）為了弄清標準審計意見樣本與非標準審計意見樣本之間的差異是否顯著，檢驗了樣本的累計平均超額收益均值，結果如表3所示。

由表3的統計檢驗結果可以看出，窗口[-5，0]所對應樣本累計平均超額收益通過了a=0.05顯著水平的t檢驗，窗口[-2，+2]、[-3，+3]所對應樣本累計平均超額收益都通過了a=0.10顯著性水平的t檢驗，這表明包括審計意見在內的年報信息是有一定信息含量的。

為進一步考察投資者對非標準審計意見的市場反應，在超額收益法的基礎上再進行多元回歸分析。

2.應用多元回歸分析法檢驗

（三）保留、無法表示意見和帶強調事項段的無保留意見市場反應的結果及分析

1.應用超額收益法檢驗

（1）對照帶強調事項段的無保留意見樣本在2010年度報告披露日前后各10天共21個交易日的累計平均超額收益，計算保留和無法表示意見樣本累計平均超額收益，根據其結果繪制的累計平均超額收益曲線如圖3所示。

（2）為證實非標準審計意見樣本與標準審計意見樣本之間的差異是否顯著，筆者進行了樣本的累計平均超額收益均值檢驗，檢驗結果如表5所示。

由表5的統計檢驗結果可以看出，所有研究窗口配對樣本的累計平均超額收益都沒有通過a=0.10顯著性水平的t檢驗，表明包括審計意見在內的審計年報信息不具有信息含量。

（四）總結

本文采用超額收益法和多元回歸分析法研究分析了我國股票市場對2010年年報非標準審計意見的市場反應，結果如下：

1.在2010年審計報告公布日前后較短時間窗口內，市場對帶強調事項段的無保留意見與標準審計意見的反應存在顯著差異，且帶強調事項段的無保留意見有強烈的負向反應，即2010年度樣本的檢驗結果接受假設1。

2.在2010年審計報告公布日前后較短時間內，市場對保留意見、無法表示意見及標準審計意見的反應存在顯著差異，且保留意見和無法表示意見有強烈的負向反應，即2010年度樣本的檢驗結果接受假設2。

3.在2010年審計報告公布日前后較短時間窗口內，市場對保留意見、無法表示意見與帶強調事項段的無保留意見的反應不存在顯著差異，即2010年度樣本的檢驗結果拒絕假設3。

4.根據累計平均超額收益趨勢圖來看，無論是被出具帶強調事項段的無保留意見的企業還是被出具保留、無法表示意見的企業，股票市場都從年度報告披露日前7天有了明顯的負向反應。

六、穩健性檢驗

通過上述研究分析發現，相對于標準審計意見的負向反應，各種非標準審計意見都比較明顯，而不同類型的非標準審計意見之間的市場反應不存在明顯差異。因此，本文嘗試不考慮不同類型非標準審計意見的差異，將各種非標準審計意見合并分析，即將2010年所有的非標準審計意見樣本與相應的標準審計意見樣本數據進行回歸分析（樣本為148個），結果發現審計意見的系數均為負數且大部分研究窗口結果顯著，與前述“五、實證分析”中的（一）（二）分析結果基本一致。

七、研究結論

研究發現：在限定了其他變量的影響以后，我國證券市場能夠識別標準審計意見和非標準審計意見之間的差異，但不能識別不同類型非標準審計意見之間的差異。這說明我國證券市場投資者關注不同類型非標準審計意見，更關注不同內容的非標準審計意見，但對不同形式的非標準審計意見則關注不足。

該研究證實了證監會與中注協面對我國審計行業誠信危機所作出的各項努力是有成效的，為日后進一步強化注冊會計師的審計責任，擴大注冊會計師的責任范圍提供了實證依據，此外還應該加強審計報告的規范性和可理解性。同時也觀察到，在年度報告披露之前市場就已經有了顯著的反應，說明年報存在提前泄露現象。

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