債市黑幕

“銀行間債券市場出大事了”，世紀證券資產管理部負責債券發行的高先生告訴記者。

在高先生眼里，大事就是有五位銀行間債券市場大佬在上周落網，他們分別是齊魯銀行資金市場部大佬徐大祝、中信證券固定收益部執行總經理楊輝、萬家基金固定收益總監鄒昱、西南證券固定收益部副總經理薛晨和前工商銀行員工馬喜德。他們都曾是債券市場呼風喚雨的人物，掌控資金動輒上億，甚至幾十億。然而，終究逃不過“出來混，遲早要還的”歷史規律。對于這一點，前述高先生更是感觸良多，他告訴記者，楊輝是經濟學博士出身，學識淵博，從入行的那一天起，楊輝的報告是必讀的，現在，一切都物是人非了。

然而，或許這只是開始，這場由公安部、證監會、央行與銀監會聯手掀起的打黑風暴還將持續發酵。可以預見的是，伴隨著風暴的進一步蔓延，還會有更多的“大魚”將會落網，也勢必會對債市現有格局，甚至整個資本市場產生深遠影響。

劍指金融安全

業內人士分析稱，本次債市掃黑的動作很大，是因為目標很高，很可能是指向背后的金融安全問題。目前，我國金融安全問題已引起了央行、證監會，以及銀監會的高度關注。

數據顯示，截至2012年末，地方政府融資平臺貸款余額達到9.3萬億元，這也是“四萬億”經濟刺激計劃實施以來連續三年超過9萬億，有如高懸頭頂的“達摩克利斯之劍”。在這9萬億平臺貸中，共有3.49萬億貸款將在未來三年內到期，占全部平臺貸款余額的37.5%。對此，銀監會主席尚福林多次在不同場合表示，“平臺貸款風險監管面臨較為嚴峻的挑戰。同時，由于部分平臺資產質量較差，盈利能力較弱而難以達到銀監會規定的新增平臺貸款準入條件，不斷轉向信托、理財、債券、基金等渠道尋求資金支持，債務規模繼續增長，融資渠道趨于隱蔽，風險監管難度加大。”3月28日，銀監會發布《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，對商業銀行理財資金直接或通過非銀行金融機構、資產交易平臺等間接投資于非標準化債權資產業務作出相應規定。受此消息影響，銀行板塊當天暴跌，多只個股跌停。

現任證監會主席肖鋼更是對影子銀行的風險較為忌憚，早在去年10月時即警示稱，要關注銀行業表外理財產品的泛濫，并將其中一些產品比作龐氏騙局，這是中央高層首次明確對銀行業風險示警，也是迄今為止最嚴厲的表態。而在今年“兩會”期間，他還表示，個別地區、個別項目上已經開始發生，已經有了償還的風險，一定要加強規范和管理。

無獨有偶，國際評級機構惠譽和穆迪近期先后下調了對中國主權信用的評級，更使得治理金融風險顯得十分迫切與必要。4月9日，惠譽宣布，將中國償還長期本幣債務的評級從“AA-”下調至“A+”，4月16日穆迪將中國主權信用評級展望由“正面”下調至“穩定”，中國的政府債券評級仍為Aa3不變。這是自1999年以來中國首次被調降評級，兩家國際評級機構給出的最主要理由是，中國的地方融資平臺債務風險和影子銀行風險。

種種跡象表明，中央高層將排查金融風險的突破口放在了銀行間債券市場。這或許是一個比較聰明的策略。一方面，債券市場龐大，影響很大。央行年初表示，2012年銀行間債券市場年交易量達217萬億元，全年累計發行短期融資券8356億元、中期票據8423億元、中小企業集合票據100億元。在這個十分龐大的市場上，參與者包括銀行、券商、基金、保險等各類金融機構，又包括農村信用社、信托，以及企業等。由于缺少有效的政策規范，權力尋租的空間也十分大。另一方面，債券市場終究是一個遠小于銀行或一級市場的圈子，涉及的利益要小一些，排查時所面臨的阻力也要小一些。

精心布局多時

記者發現，這次債市掃黑與以前打擊股市“老鼠倉”有一個很大的區別，即參與單位多、規格高。在以往的股市“老鼠倉”案例中，基本上都是以證監局參與為主，無論是以前的李旭利案，還是中信證券謝風華PE腐敗均如此。而本次參與行動的單位包括公安部、證監會、央行與銀監會，如此高規格的辦案凸顯了高層治理的力度與決心。

實際上，本次債市打黑最早可追溯至2012年6月發生的原財政部國庫司副司級干部張銳案。去年底，審計署披露，2007年至2010年，張銳利用職務便利，幫助他人在國債承銷業務中獲取不當利益，并從中收受巨額賄賂；2010年12月，審計署將此案件線索移送財政部查處，2012年6月，北京市第一中級人民法院以受賄罪判處張銳死緩，緩期兩年執行。

與此同時，國家審計署官方網站刊發了題為《我國銀行間債券市場丙類賬戶監管問題研究》的文章。文章指出，“對我國銀行間債券市場丙類賬戶的監管至關重要，關系著債券市場整體監管的成敗。”很顯然，債券市場的潛在問題已引起了中央高層的高度重視，銀行間債券市場的各類金融機構，包括銀行、券商、基金、信托等開始全面核查，也直接引爆了本次債市掃黑的導火線。

“丙類帳戶”成案發根源

記者發現，在前述提到的涉案人員中，幾乎都有一個共同點，即涉及“丙類帳戶”。目前銀行間債券市場的投資者賬戶分為甲類、乙類和丙類，其中，甲類為商業銀行，乙類一般為信用社、基金、保險和非銀行金融機構，丙類大多為非金融機構法人。其中，丙類賬戶不能直接參與債券交易，只能通過甲類賬戶代理交易結算。記者輾轉獲知，截至2012年9月，據不完全統計，通過結算代理人進入銀行間債券市場投資的債券托管類賬戶共7899個，占銀行間債券市場全部投資者的71%；而非金融機構投資者為6549個，占債券托管丙類賬戶的83%，為銀行間債券市場的重要參與力量。雖然丙類賬戶在銀行間債券市場中占比較大，但交易隱敝，監管起來很不容易。

丙類賬戶雖不直接參與交易，但可以成為甲類與乙類賬戶的中轉站，從中獲得“代持費”或“利率差價”，如果中轉的頭寸很大，產生的利益很驚人（參見圖1）。

圖1 甲、乙、丙類帳戶的利益鏈條

資料來源：本刊整理

前述魏先生告訴記者，丙類賬戶的中轉站地位使得其可以“空手套白狼”，即一方面與目標交易對手談好交易價格，另一方面找到資金雄厚的甲類賬戶出資按指令交易，甲類賬戶獲得高市場價格的資金拆借利得，而丙類賬戶獲得交易利得。據記者了解，楊輝出事前，領導的中信證券固定收益團隊每年債券交易量達到4.2萬億，號稱“債券之王”，可想而知，只要稍稍動一下手腳就會產生驚人的收益，而且神不知鬼不覺。

除此以外，丙類賬戶在交易中還有可能擾亂市場秩序。即兩個丙類賬戶相互交易，俗稱“對敲”，二者以約定的價格相互快速買賣，使得交易量迅速激增，從而影響市場的價格情況，讓人很難了解到債券市場的真實交易情況。

鑒于丙類賬戶的潛在風險，監管部門曾經有意叫停，2012年下半年，媒體爆出消息，稱“央行密召四大銀行閉門會議，丙類賬戶或變身甲類”，此后政策沒有下文。

固定收益產品或受損

過去的一年，因為股市走熊，而債市走出小牛市，令機構的固定收益規模出現了激增。現在，隨著債市掃黑的進行，這一格局恐將生變。據了解，目前很多機構已經開始動搖，贖回意愿很強烈。有消息稱，中國平安人壽保險股份有限公司已清倉其持有的所有債券基金。平安保險作為債市的絕對大戶，截止2012年末，持有包括易方達歲豐添利、萬家添利B、長信利鑫分級B等多只債券型基金，規模動輒數億。處于風暴漩渦的萬家基金更是首當其沖，僅在4月15日一天，贖回的規模可能接近20億，此后陸續還有不少的贖回。業內人士透露，除了平安保險外，新華人壽亦是贖回萬家基金的主力軍之一。毫無疑問，這將對市場起到風向標的作用。

鑒于此，出于挽留債券持有人的目的，各基金公司機構部最近奔波于各地與債基機構持有人溝通。但在面對資金安全時，保險資金或許不會冒大風險去做活雷鋒。

相比已經發行上市的債券基金，原定于近期發行的新債基則顯得“生不逢時”。 公開資料顯示，目前在發的新基金中，有21只為債券基金，占在發新產品的一半左右。按照以往債基發行的規律來看，發行后期是機構資金快速入場、規模迅速上升的關鍵時期，但目前機構投資者普遍保持觀望態度。深圳一家基金公司的機構部人士認為，除了股東實力雄厚的銀行系基金，其它債基銷售受影響幾乎是板上釘釘的事，而長期影響目前尚不好說。

到目前為止，作為治理金融安全的突破口，債市掃黑遠未見到收網的跡象。與對當前債市的巨大影響相比，其對股市的影響則顯得較為復雜。一方面，機構大規模贖回債基，為應對贖回，債基可能會拋售股票。另一方面，為尋求新的投資標的，贖回機構的資金會不會流向股市也很難說。而更重要的是，對債市的掃黑行為或許只是在資本市場上殺雞嚇猴，未來將戰火燒向何方更加值得關注。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結束符.jpg>