從首富到破產(chǎn)施正榮的八年財富春夢

2006年成為中國首富的施正榮，在7年后的今天，因光伏泡沫被戳破，其尚德電力下屬無錫尚德走向破產(chǎn)重整。破產(chǎn)重整方案將直接決定著施正榮財富的升與降。

2001年，施正榮回國創(chuàng)業(yè)，組建尚德。他以40萬美元和技術(shù)專利（作價160萬美元）入股，持股比例25%，而無錫6家國企共出資600萬美元，持股75%。2005年，為掃清上市障礙，尚德電力在“國退民進”中完成私有化，由此施正榮成為尚德電力（STP.NYSE）的實際控制人。根據(jù)SC 13G文件，在尚德上市后的2006年2月，施正榮持有6650萬股（含50萬份期權(quán)），持股比例44.9%。

在施正榮執(zhí)掌帥印的8年，尚德電力從天堂走向地獄，施正榮也從首富到出局。2012-2013年，施正榮負面新聞纏身：掏空上市公司和關(guān)聯(lián)交易的傳聞；身陷GSF反擔保欺詐，被免去CEO一職，并被限制出境協(xié)助調(diào)查；無錫尚德破產(chǎn)。

債務違約：引爆尚德破產(chǎn)

引發(fā)無錫尚德破產(chǎn)的是一筆可轉(zhuǎn)債。2013年3月15日，一筆發(fā)行于2008年6月、票面利率為3%、本金5.41億美元的可轉(zhuǎn)換高級債券到期。雖然在此前的3月11日，尚德公告稱，已與60%的可轉(zhuǎn)債持有人（主要是機構(gòu)投資人）簽訂了延期至5月15日的協(xié)議，而余下的40%并沒有同意可轉(zhuǎn)債延期，但是根據(jù)尚德電力的債券招股書規(guī)定，償還日期的修改必須得到100%債券持有人的同意，這引發(fā)尚德電力對外所有債務（包括國際債務和國內(nèi)債務）的交叉違約。

2013年3月20日，尚德電力公告稱，2013年3月18日，由8家中國的銀行組成的債權(quán)人委員會已向江蘇省無錫市中級人民法院提交了對無錫尚德進行破產(chǎn)重整的申請。子公司無錫尚德是尚德電力生產(chǎn)經(jīng)營和向銀行貸款的重要平臺。3月21日，無錫中院受理該破產(chǎn)案。

其實，早在2008年，尚德電力財務危機隱現(xiàn)。一飛沖天的硅料價格，令電池件廠家防不勝防。2006年價格22美元/公斤硅料，2007-2008年時漲到了500美元/公斤，而歐美硅材料的實際成本大概在20多美元/公斤。光伏廠家的應對方法是簽訂長單合同，硅料價格上漲時可以鎖定生產(chǎn)成本，若硅料價格掉頭向下，高價的長單合同則會慢慢吞噬現(xiàn)金流。2008年，尚德與硅片供應商MEMC簽署的長單合同約定：未來10年，MEMC以每公斤80-100美元的價格向尚德提供價值60億美元的硅片。不幸的F7/DTVK2qY0DRzD/NUQ4i5ftciUqlnHIyiKkXp96ig0=是，硅片價格很快跌破20美元/公斤。2011年，尚德電力付出了2億美元的“分手費”，終止了該合約。不過，這一合約給尚德電力帶來的財務危機，被政府的經(jīng)濟刺激計劃掩蓋了。政府仍然通過銀行貸款對其進行扶持，尚德電力2011年底的銀行貸款余額高達17億美元，比之2005年的0.56億美元，暴增近30倍。

2012年7月，尚德電力陷入GSF反擔保騙局丑聞，這成為其資金鏈緊張的一大導火索。GSF于2008年2月在盧森堡成立，運營位于意大利、總裝機為145兆瓦的光伏電站。GSF由三方持股：尚德電力持股80%，施正榮持股10%，GSF資本持股10%。GSF成立后，電站的投資回報率穩(wěn)定在10%-12%左右，對尚德電力收入貢獻卓著。2009年，尚德電力來自于GSF投資電站項目的組件采購為1.2億美元，約占當年尚德電力組件總營收的7%左右；2010年和2011年，貢獻的收入也超過2.3億美元。

反擔保事件源于建造電站時貸款安排上埋下的隱患。中國國開行為該電站提供約3億歐元貸款，尚德電力為這筆貸款提供擔保，GSF資本又向尚德提供了反擔保，反擔保物為5.6億歐元的德國政府債券。尚德電力公告顯示，GSF資本為尚德電力提供的反擔保“有可能是不存在的，尚德電力有可能成為受害者”。為了償還2013年3月15日到期的可轉(zhuǎn)債，尚德電力欲轉(zhuǎn)讓GSF股權(quán)。事發(fā)之后的四個交易日，即2012年7月30日至8月2日，尚德電力市值縮水4成。

而此時的行業(yè)狀況，更令尚德電力四面楚歌。2012年，美國和歐盟相繼對中國光伏產(chǎn)品發(fā)起“雙反”，又是打在中國光伏廠商身上的一記重拳。由于中國光伏廠商80%-90%的產(chǎn)能需靠歐美市場消化，而越來越低的中國光伏產(chǎn)品價格，讓美歐等國家對中國展開了反傾銷、反補貼調(diào)查，導致歐美市場需求緊縮。

重組方案：決定施正榮財富升與降

2012年8月，施正榮辭去CEO一職，淡出日常經(jīng)營，但截至2013年2月14日，他仍持有尚德電力5284.5萬股，持股比例29.2%。重組方案必然直接決定著施正榮家族財富的升與降。

2013年4月2日下午，法院指定的破產(chǎn)重整管理人組長楊二觀披露：無錫尚德目前處于破產(chǎn)重整第一階段，本月底將完成債權(quán)人登記、資產(chǎn)審計和評估，并向債權(quán)人通報；同時，管理人正和幾家新戰(zhàn)略投資者接洽談判。破產(chǎn)重整管理人團隊由10人組成，3月21日上午接受無錫市中院決定書，下午由市中院高層陪同進駐尚德，當天進入工作狀態(tài)。不到兩周時間里，管理人團隊已依法迅速接收了無錫尚德的所有印章和檔案，確保資金、資產(chǎn)安全，同時形成破產(chǎn)重整的工作網(wǎng)絡(luò)。管理人團隊還聘請了會計師事務所、法律顧問、財務顧問、運營團隊近百人。

破產(chǎn)重整的法定時間為6個月，經(jīng)法院批準后，還可延長3個月。也就是說，最多到2013年底，無錫尚德的最終命運將揭曉。

直接破產(chǎn)清算的可能性較小

進入破產(chǎn)保護程序之后，有兩種可能：第一種是2013年4月底的債權(quán)人會議無法談攏，無錫尚德將進入破產(chǎn)清算程序，按照“工資社保與稅收—優(yōu)先債—次級債—普通債務—優(yōu)先股—普通股”的順序進行清償。如果發(fā)生這種情況，由于無錫尚德是母公司尚德電力的主要資產(chǎn)和負債實體，尚德電力的普通股將一文不值，施正榮的持股價值也為零。

《新財富》認為這種可能性很小，原因有二。一是屬于第二受償順位的優(yōu)先債權(quán)人，基本是國內(nèi)銀行，它們占了債務的絕大部分，如無錫尚德嚴重資不抵債，銀行債權(quán)將受損嚴重，這是銀行不愿看到的；而可轉(zhuǎn)債的投資人屬于第三順位的受償人，可能得不到任何受償，可能有來自海外投資人（股東與債權(quán)人）的壓力。二是不排除施正榮家族資產(chǎn)參與重組。

2013年3月8日，尚德電力董事會進入內(nèi)部審計流程，重點審計與施正榮個人相關(guān)的關(guān)聯(lián)交易，其中包括亞洲硅業(yè)、蘇州賽伍、豐源新能源、綠揚集團、尚理投資、太陽集團。2013年3月21日，施正榮表示，“破產(chǎn)重整是一件很無奈之事，公司走到這一步，我和公司其他管理者都感到很心痛，并對以往支持我們的各方表示歉意”；“作為公司創(chuàng)始人，我很想通過各方的支持使公司獲得重生，再為利益相關(guān)方創(chuàng)造價值”。

若重整成功，尚德電力老股東可能面臨縮股

另一種可能是，債權(quán)人會議達成一致，無錫尚德進入破產(chǎn)重整程序。這時可能通過出售資產(chǎn)、削減債務（減免債務或延遲還款）等方式進行債務重組。作為最大的債權(quán)人，出于風險和收益要求，國內(nèi)銀行以債轉(zhuǎn)股的方式掌握公司控制權(quán)的可能性并不大，更大的可能是從外部引入投資者。

與無錫尚德破產(chǎn)案類似的一個美國案例是Dynegy。同樣是母公司為上市公司、子公司破產(chǎn)，不同的是，在Dynegy破產(chǎn)案中，母公司股東卡爾·伊坎企圖將火電資產(chǎn)從破產(chǎn)實體轉(zhuǎn)移到母公司上市實體，而美國破產(chǎn)法保護了債權(quán)人，美國的法院判決資產(chǎn)轉(zhuǎn)移交易無效；然而，在無錫尚德破產(chǎn)案中，對股東的保護力度可能強于美國法律。原因在于，無錫尚德的銀行債主無法擔任重整大任，可能還需要大股東從中運作。

無錫尚德的一位發(fā)言人在給路透的電子郵件中表示：“我們希望能夠暫時運營GSF，將會考慮所有能夠使股東實現(xiàn)價值最大化的方案。”盡管如此，即使無錫尚德能夠重整成功，尚德電力的老股東也可能面臨一定比例的縮股。

股神伸出橄欖枝，昭示行業(yè)見底？

2013年4月8日，外媒報道，巴菲特旗下中美能源有意收購尚德電力。此傳聞一出，其后4個交易日，尚德電力股價分別暴漲15.66%、29.17%、19.35%和17.57%。

不過有分析認為，巴菲特收購尚德電力普通股的可能性很小。民生證券電力設(shè)備新能源首席分析師王海生認為，光伏企業(yè)報表中的主要地雷在應收賬款、存貨、固定資產(chǎn)和在建工程幾項，對于海外買家而言，很難看清其中的危險。“不是對尚德電力知根知底的人很難完成對其收購，尚德水太深。”不過，王海生認為不排除巴菲特只收購尚德電力GSF資產(chǎn)的可能，“GSF是一個非常簡單的公司，人員少、資產(chǎn)清晰，海外投資者很容易看懂”。

之前巴菲特也數(shù)度出手投資電站，主要看重光伏電站所能帶來的長期穩(wěn)定回報。投資光伏發(fā)電站就獲得了把該電站全部電力銷售給公共事業(yè)單位的權(quán)利，比如，在AguaCaliente項目中，由太平洋瓦斯與電力公司（PG&E）購買電力，而且在未來幾十年內(nèi)，其均可按照預先確定的價格進行購買。

從光伏市場的需求看，前景并沒有那么悲觀，行業(yè)容量仍在增大。雖然目前光伏產(chǎn)業(yè)身陷困境，然而在能源緊缺的大背景下，尋求清潔能源也是各國政府的不二選擇。而同時，經(jīng)過幾年的價格暴跌，光伏成本也大大下降，全球總裝機容量年年遞增。Solarbuzz統(tǒng)計顯示，2008年全球光伏總裝機容量5.95GW，2010年增長至18.1GW，2011年該數(shù)字刷新為27.5GW，2012年為29GW。歐美市場外的光伏裝機容量占比也在大幅提升。2011年，日本實現(xiàn)了1.2GW的年光伏裝機量，同比增加30%。經(jīng)歷了福島核電站事故后，日本更是加大了在光伏發(fā)電領(lǐng)域的投資與建設(shè)，相關(guān)專業(yè)機構(gòu)分析預測，2020年日本累計光伏裝機容量將達到28GW。有理由相信，行業(yè)并不會死亡，而當光伏廠商不依賴政府補貼仍能盈利時，市場將迎來真正的爆發(fā)。