中概股大佬的私有化抉擇

渾水等外資研究機構(gòu)引發(fā)的中概股做空風(fēng)暴，令中概股信用危機一觸即發(fā)。面對日益惡化的生存環(huán)境，中概股私有化浪潮方興未艾。未來，選擇退市的中概股大佬們會以怎樣的方式再次出現(xiàn)在投資者面前，恐怕才是這出私有化大戲的高潮。

盛大、阿里巴巴、分眾傳媒等中資海外上市公司紛紛宣布私有化，而媒體對其他如搜狐等中概股的私有化猜想也不絕于耳?！八接谢眱叭灰呀?jīng)取代“做空”成為近期與中概股綁定最緊密的關(guān)鍵詞。

境遇“過山車”

2000年，新浪（SINA. NSDQ）、網(wǎng)易（NTES. NSDQ）、搜狐（SOHU. NSDQ）三大門戶網(wǎng)站先后在納斯達克上市，成為中概股“起航”的標(biāo)志。此后，到海外上市的中國公司絡(luò)繹不絕，繼2007年29只中概股赴美上市后，2010年中概股上市再掀高潮，全年有34家中國公司登陸美國資本市場，融資額超過30億美元。中概股也以突出的表現(xiàn)給海外投資者帶來了豐厚回報，如2005年上市的百度（BIDU.NSDQ）創(chuàng)下了884%的投資回報率，2010年上市的優(yōu)酷和當(dāng)當(dāng)（DANG. NYSE）被分別稱作“中國的YouTube”和“中國的亞馬遜”，上市首日分別大漲161%和87%。

中資股海外上市，打通了國內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本與國際金融資本之間的通道，但這樣的“甜蜜”關(guān)系并沒能持久。隨著近年來對中國經(jīng)濟增速放緩的憂慮與日俱增，炒作“中國元素”所積累的市場泡沫瀕臨破滅。但真正對中概股形成致命一擊的，緣起外資研究機構(gòu)針對中概股發(fā)起的做空風(fēng)暴。率先通過看空中概股成名的是渾水公司（Muddy Waters），其在2010至2012年，先后對東方紙業(yè)（ONP. AMEX）、綠諾科技（RINO. NSDQ）、中國高速頻道（CCME.PINK）、多元環(huán)球水務(wù) （DGWIY. NYSE）、嘉漢林業(yè)（TRE.TO）和新東方（EDU. NYSE）發(fā)布看空報告，致使相關(guān)公司遭遇短期內(nèi)股價暴跌、被停牌甚至是退市的命運。

對中概股的獵殺，除了渾水，還有匿名分析（Anonymous Analytics）、香櫞研究（Citron Research）等機構(gòu)。而成為“獵物”的中概股還包括了中國VoIP數(shù)字、東南融通、中國智能照明、新華悅動傳媒等。對中概股更為不利的是，渾水等機構(gòu)的做空報告引起了市場對中資股財務(wù)報告真實性和運作透明度的普遍質(zhì)疑，最后演變成了對中資企業(yè)的集體不信任，中概股信用危機一觸即發(fā)。i美股中概股30指數(shù)（ICS30）從一度超過1200點一路下跌至最近的不到700點，幾近“腰斬”。同期，道瓊斯指數(shù)卻跨過14000點，邁向歷史新高。

私有化風(fēng)潮

當(dāng)股票價值被大幅低估、市場再融資渠道不暢時，繼續(xù)保持上市地位已不再劃算，于是，私有化成了“救命稻草”。公開資料顯示，2011年，美國資本市場上中概股上市11家，退市46家，其中被迫退市28家，主動私有化6家。2012年，登陸美股市場的僅有歡聚時代（YY. NSDQ）、唯品會 （VIPS. NYSE）等寥寥數(shù)家中資公司，而同年提出或完成私有化的中概股達到23家，中概股私有化有加速跡象。

對中概股來說，目前情況下選擇私有化確實能帶來不少好處，主動退市可以節(jié)約大量的合規(guī)、審計和投資者關(guān)系維護成本，并且私有化的公司，沒有了資本市場對于短期盈利的急迫要求，使管理層可以更加專注于公司的整體戰(zhàn)略和長期價值。如盛大網(wǎng)絡(luò)（SNDA. NSDQ）的陳天橋及家族成員，于2011年10月提交私有化建議書，計劃以每股41.35美元的價格私有化盛大網(wǎng)絡(luò)。這一報價包含對市價29%的溢價，表明陳天橋家族認為股價低估。另一方面，盛大網(wǎng)絡(luò)已發(fā)展成為一家控股集團，旗下不僅有上市公司盛大游戲（GAME. NSDQ）和酷6（KUTV.NSDQ），還包含一些處在培育期的企業(yè)，如盛大文學(xué)、錦書等。顯然，在陳天橋看來，盛大作為一家類創(chuàng)投企業(yè)，輔助旗下企業(yè)登陸資本市場比本身上市更有利于公司的價值實現(xiàn)。

又如阿里巴巴（01688.HK），2012年2月，阿里巴巴集團向上市公司董事會提出私有化要約，根據(jù)協(xié)議，阿里巴巴集團將以13.5港元/股的價格回購上市公司約26%的股份，預(yù)計耗資約190億港元。而這一回購價格較阿里巴巴2月9日停牌前的近60個交易日平均收盤價溢價約60.4%。2012年6月，阿里巴巴完成私有化，阿里集團旗下的唯一一家上市公司由此終止上市地位。有分析認為，阿里巴巴私有化主要出于兩方面考慮，一方面，認為公司市值被低估；另一方面，便于集團戰(zhàn)略調(diào)整，未來再選擇整體上市。

私有化的另一個好處，是既可以規(guī)避海外做空機構(gòu)的惡意中傷，還可以利用不同資本市場之間的估值差異進行套利。如2011年11月，渾水針對分眾傳媒（FMCN. NSDQ）發(fā)布長達80頁的看空報告，致使分眾傳媒股價短期內(nèi)下跌40%。9個月后，看到中資股環(huán)境并未好轉(zhuǎn)的創(chuàng)始人兼董事會主席江南春聯(lián)合5家PE機構(gòu)（方源資本、凱雷、中信資本、鼎輝投資、光大投資控股）發(fā)起無約束性私有化要約。私有化交易的價格為每份存托憑證（ADS）27美元，按此價格計算，其私有化市盈率不超過20倍。按分眾傳媒最新公布的數(shù)據(jù)，其2012年四季度凈利潤同比增長107%，全年凈利潤增長46%。同類型的A股上市公司估值則有30-40倍PE。

面對“不友好”的中概股生存環(huán)境，企業(yè)選擇主動私有化退市，然后利用更自由的管制空間調(diào)整公司發(fā)展戰(zhàn)略或擇機另找其他市場上市，無疑更符合股東價值最大化的現(xiàn)代公司經(jīng)營理念。當(dāng)前中概股私有化浪潮方興未艾，未來，這些中資公司的大佬們會以怎樣的方式再次出現(xiàn)在投資者面前，恐怕才是這出私有化大戲的高潮。