透視美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“浮華”

高度依賴刺激藥方的消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)模式，在維持弱勢(shì)復(fù)蘇的同時(shí)，也把美國(guó)經(jīng)濟(jì)推到更加高處不勝寒的境地。

近來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一些積極動(dòng)向。今年一季度其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率初報(bào)2.4%（后調(diào)整為1.8%），銀行與企業(yè)等私營(yíng)部門去杠桿化成效明顯，失業(yè)率等宏觀指標(biāo)逐步改善，尤其是油氣能源產(chǎn)量增長(zhǎng)與凈進(jìn)口下降令人印象深刻。許多人“看多”美國(guó)經(jīng)濟(jì)，將其看作是危機(jī)后成功調(diào)整的典范，有預(yù)測(cè)認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)很快會(huì)重新步入高增長(zhǎng)軌道，成為“全球經(jīng)濟(jì)版圖中耀眼明星”。

雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍在持續(xù)復(fù)蘇，結(jié)構(gòu)調(diào)整也取得一些進(jìn)展，但其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的可持續(xù)性仍存在困難。其復(fù)蘇主要依靠消費(fèi)增長(zhǎng)，一定程度依賴資產(chǎn)價(jià)格上升帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)，背后離不開美聯(lián)儲(chǔ)超常貨幣政策的人為刺激。觀察美國(guó)居民凈資產(chǎn)與儲(chǔ)蓄率關(guān)系，可看出刺激政策對(duì)居民消費(fèi)起到關(guān)鍵支撐作用。隨著刺激政策逐步退出，復(fù)蘇增長(zhǎng)能否持續(xù)尚存疑問(wèn)。

觀察美國(guó)居民凈資產(chǎn)相對(duì)可支配收入倍數(shù)以及居民儲(chǔ)蓄率數(shù)據(jù)，二者呈現(xiàn)反向關(guān)系：居民凈資產(chǎn)倍數(shù)從2007年4月6.5下降到2009年初4.8，居民消費(fèi)下降伴隨儲(chǔ)蓄率從2007年初2.1%上升到2008年10月6.2%。然而隨著凈資產(chǎn)倍數(shù)回升到2012年10月5.4，儲(chǔ)蓄率逐步回落到2012年上半年3.7%上下。

這個(gè)相當(dāng)顯著的經(jīng)驗(yàn)關(guān)系，對(duì)認(rèn)識(shí)美國(guó)刺激政策與消費(fèi)驅(qū)動(dòng)復(fù)蘇模式之間聯(lián)系具有重要意義。簡(jiǎn)單而言，美聯(lián)儲(chǔ)超常“量寬政策”人為打壓短期與長(zhǎng)期利率，刺激資產(chǎn)價(jià)格快速飆升，并推動(dòng)居民部門凈資產(chǎn)相對(duì)規(guī)模快速回升，成為復(fù)蘇增長(zhǎng)的重要推手。“量寬政策—資產(chǎn)價(jià)格—凈財(cái)富規(guī)模—消費(fèi)復(fù)蘇—經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”提供美國(guó)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的刺激傳導(dǎo)機(jī)制，長(zhǎng)期可持續(xù)性顯然存疑。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚未真正走出流動(dòng)性陷阱，信貸增長(zhǎng)緩慢與銀行等金融機(jī)構(gòu)持有巨量現(xiàn)金與準(zhǔn)備金的反差現(xiàn)象仍然存在。2008年8月危機(jī)全面爆發(fā)前，美國(guó)存款性金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金加儲(chǔ)備總量，是貸款租賃總額的5.2%。2009年12月這一比例猛增至35.2%，2011年12月再增至52.4%，2013年4月這一占比高達(dá)52.7%。這一反常現(xiàn)象顯示，美國(guó)實(shí)業(yè)與金融部門仍不看好經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期前景。

制造業(yè)部門表現(xiàn)不盡如人意。制造業(yè)可貿(mào)易程度較高，在開放環(huán)境下最能體現(xiàn)一國(guó)相對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力。危機(jī)后美國(guó)政府提出“重振美國(guó)制造業(yè)”計(jì)劃，并通過(guò)相關(guān)法案給予支持。然而危機(jī)后美國(guó)制造業(yè)總體表現(xiàn)不如官方預(yù)期。金融危機(jī)爆發(fā)距今已近五年。美國(guó)作為危機(jī)發(fā)源地，其實(shí)施反危機(jī)策略的邏輯、成效與問(wèn)題也越來(lái)越清晰地呈現(xiàn)在世人面前。

最初，美國(guó)采用7870億美元大規(guī)模財(cái)政救助與“接近零利率+首輪量寬”貨幣放水的雙管齊下刺激政策，后來(lái)受種種因素制約逐步重視財(cái)政減赤字，主要依賴超常量寬貨幣政策承擔(dān)刺激經(jīng)濟(jì)保增長(zhǎng)任務(wù)。

事情還有另一面。美國(guó)目前高度依賴刺激藥方的消費(fèi)驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)模式，在維持弱勢(shì)復(fù)蘇的同時(shí)，也把美國(guó)經(jīng)濟(jì)推到更加高處不勝寒的境地，QE退出后美國(guó)經(jīng)濟(jì)政策騰挪空間將更加逼仄。救市策略把美國(guó)私人部門資產(chǎn)負(fù)債表大大小小窟窿挪移到公共部門，不過(guò)是改變了問(wèn)題的存在形式。

國(guó)際貨幣地位雖然重要，美國(guó)卻不顧一切地透支這個(gè)歷史資產(chǎn)，從長(zhǎng)期看，美元國(guó)際貨幣地位面臨前所未有的挑戰(zhàn)。