危機之兆再顯

從GDP降速、信貸惡化到經常項目赤字占比攀升，種種跡象將過去受熱錢追捧的新興國家推到了危機審判臺上。

2013年以來，全球經濟復蘇格局再度生變。在發達國家溫和復蘇之際，新興市場經濟增速卻在放緩，部分國家甚至遭遇經濟增長減速和金融市場動蕩的雙重夾擊。

國際貨幣基金組織發布報告預測，新興市場和發展中國家今明兩年的增速分別為5%和5.4%，較此前的預測下降了0.3個百分點。花旗、匯豐等銀行機構日前也下調了對今年新興市場的經濟預測。唱空陰謀論并不是空穴來風。這些地區直到年初仍充斥著熱錢，現在卻因美國利率上升而面臨著資本外逃。

“金磚”集體失速

作為新興市場的代表，巴西經濟的滑落之快令人咋舌。2010年經濟增速高達7.5%，2011年降至2.7%，2012年更降至0.9%，今年第一季度經濟環比增速僅0.6%。

印度情況也不樂觀：2012至2013財年（截至今年3月底）印度經濟增速僅為5%，創十年新低。南非今年第一季度經濟增速按年率計算僅0.9%，創下2008年以來新低。

俄羅斯政府日前也將今年經濟增速大幅下調三分之一至2.4%，創1999年來新低。

中國的經濟增速盡管在金磚四國中一枝獨秀，也難逃增長困境的質疑。匯豐7月中國PMI指數為47.7，低于6月的48.2。根據匯豐公布的數據顯示，新興市場經濟活動增速已經創下四年多來最慢水平。

在經濟下滑的同時，新興經濟體金融市場今年以來持續動蕩。股市方面，上半年巴西、俄羅斯和中國股市“熊冠全球”，跌幅分別高達22.14%、16.47%和12.07%。代表全球新興市場股市的MSCI新興市場指數上半年下跌超過10%，而發達國家股市則上漲超過20%。

信貸環境惡化

據國際金融協會（IIF）最近一份調查報告，銀行融資環境出現緊張的比例迅速上升。調查的銀行中約有38%的融資環境出現緊張，而今年第一季度僅有15%。亞洲新興國家的銀行借貸環境較之其他新興國家則更為糟糕，已經達到金融危機以來最糟糕的時刻。這份調查涵蓋了拉美、歐洲、亞洲、中東和非洲地區的133家銀行，其中亞洲的45.7指數值最低。拉美地區以47.7緊隨其后，而非洲和中東的借貸環境最好，指數為52.9。

亞洲新興國家的IIF銀行借貸環境指數在第二季度里下降至45.7，低于50這一區分寬松和緊縮的點位。這是自2009年調查開始以來最低點。

報告指出，導致亞洲信貸環境緊張有三個主要因素，即惡化的國內融資環境、高不良貸款率與減少的貸款需求。

亞洲同樣是所有調查地區中不良貸款增長最快的地區。不良貸款的指數值降至44，而全球平均值為48.1。這一數值低于50意味著不良貸款不斷增加。

經常項目赤字巨大

道瓊斯通訊社專欄作者Alen Mattich指出，1995年，馬來西亞經常項目赤字占GDP的10%；越南經常項目赤字占GDP的13%。1996年，印度尼西亞經常項目赤字占GDP的3%，韓國和菲律賓為4%，泰國為8%。

而現在的種種跡象表明，就像1997年金融危機爆發之前。投資者在危機爆發前還在向這些經濟體、特別是房地產市場大肆投資，就好像市場的增長永遠不會終結，但在危機來臨時這些投資者卻突然感到了恐慌。開發商開始感到很難將之前建造的大量寫字樓按經濟租金租賃出去。在房地產市場有巨大風險敞口的地區性銀行看起來頗為失策，不幸的是，這些銀行獲得的許多融資都是短期的或來自海外。本地和國際投資者紛紛撤資，導致地區貨幣遭遇拋售。貨幣的貶值引發了更多的恐慌，并最終導致了從資本管制到IMF援助的各種緊急措施出臺。

過去十年來，印度、土耳其、巴西和南非一直是國際投資者眼中的新興市場寵兒，但同時也一直背負著巨額經常項目赤字。據IMF估計，今年巴西的經常項目赤字占GDP的比重將達到2.4%，印度將達到5%，南非和土耳其將分別達到6.4%和6.8%。

投資者的不安情緒已經從多個國家的貨幣嚴重貶值中體現出來。由于擔心資本外流以及貨幣的迅速貶值引發通貨膨脹，這些國家采取了各種措施。比如，印度對黃金進口予以了限制，還有不少國家上調了利率。但這些行動會進一步減緩經濟增速，并給國內銀行業帶來壓力，因為銀行業已經卷入了繁榮的房地產市場。歷史貌似又在重演。

金融危機溯源

自從泰銖在1997年7月首次遭到狙擊以來，隨著資本從一度受投資者青睞的國家流出，亞洲各國的貨幣和資產價格一路下滑。亞洲危機產生了廣泛的和破壞性的影響，它不但作用于受影響各國的經濟，而且還影響到其他被認為也面臨“類似形勢”的發展中國家。

這次危機的特點是，受波及國家的金融體系和規章機制都處于軟弱的境地。事實上，上世紀90年代新興國家開放的金融體系具有嚴重的結構性缺陷。盡管受到1997年至1998年危機影響的亞洲國家在90年代前5年就已開始改善審慎的監管和規章制度，但疏于考慮的貸款活動依然在繼續，其部分原因在于金融監管和規章制度的不充分，以及金融機構在定價和控制風險方面的經驗不豐富。企業低估了借貸風險，變得高度杠桿化。銀行資產負債表上的缺陷終于在1996—1997年間凸現。彼時，利率上升，貨幣貶值，不動產和股本價格下跌，很多公司的危機局勢造成了資產質量的嚴重惡化，從而促發了金融危機。

金融體系不健全使危機的蔓延更加嚴重。1997年7月泰銖貶值之后，其他被投資者認為具有類似基本經濟因素的亞洲國家也感到了壓力，這類因素包括貨幣定值過高，以及銀行系統面臨著不良貸款的潛在問題。

惡性循環接踵而至。國際投資者認為，某些國家脆弱的金融體系不可能再支撐高利率，于是著手狙擊這些貨幣。隨著貨幣的急劇貶值，非金融機構和銀行的金融頭寸惡化，不良銀行貸款的比重迅速攀升，這反過來又加重人們對金融體系的擔憂，并惡化投資者信心。

IMF研究局新興市場研究處主任Mathieson認為，亞洲危機清楚地表明，脆弱的金融體系再加上開放的資本賬戶就是一場蓄勢待發的危機。但強化金融部門的工作不能在一夜之間完成。金融政策決策者需要有序地開放金融體系。在必要的時候，需要考慮對某些類型的資金流入施加臨時性的限制措施——例如，提高外債成本（尤其是短期外債）的審慎控制措施。雖然這些措施會隨著時間的推移而失效，但它們能夠放慢資本流入的速度，從而為糾正結構性缺陷贏得時間。

此外，在Mathieson看來，上一輪亞洲危機還突出強調，可能需要協調金融監管和匯率政策，這樣那些試圖維持聯系匯率的國家也會強化對金融機構和公司的審慎和報告要求。而某些借款者注定要破產，所以有必要設立有效的破產程序，從而保證盡快化解有可能引發的一場危機。這都需要中國的決策者審慎考慮。