杰里米·格蘭桑先生

投資圈里的人早已習慣了沃倫·巴菲特在他的公司年報中闡述所有的商業原理，從選擇高管到投資目標、再到評價公司等等的文章風格，但是杰里米·格蘭桑的季度報告卻讓人明白，他采取的方法與巴菲特有所不同，格蘭桑采取的是“自上而下”的策略，而巴菲特采取的則是“自下而上”的策略，也就是說，身為GMO金融管理公司主席的格蘭桑非常關注宏觀經濟，而巴菲特卻偏偏忽略宏觀經濟。

價值投資者采取“自上而下”的策略并不多見，這是吉姆？羅杰斯、安得烈·科斯托蘭尼等人經常采用的手法。由于格蘭桑采取自上而下的策略，著眼于宏觀經濟的層面，因此在格蘭桑報告中基本上沒有涉及具體公司的評價，而是充斥了對GDP、GNP、利率、房價、石油問題、貿易問題、經濟政策以及總統任期等等的評判分析，并且占據其報告的大量篇幅。其討論的范圍廣闊，凡所應有，無所不有，絕對是一部活生生的經濟史，因此格蘭桑看上去更像是經濟學家，而不僅僅是投資家，因為他在季報中充分展示了他博大精深的經濟學理論。

格蘭桑規避風險的意識特別強烈，有一種基于常識的與生俱來的風險嗅覺。他自己承認，他確實擁有“相當濃郁的憂郁氣質”。在過去的十幾年中，格蘭桑對股票市場經常持看跌的態度，他經常說他的心情就好比是在“觀看一場鏡頭非常慢的火車相撞慘劇”。格蘭桑認為，所有的泡沫都終將破裂，而在危機前幾乎總是會出現極度的投機，納斯達克和互聯網泡沫破裂后各自都下跌了將近80%和90%。而在破裂之前都經歷了指數級的上升階段，時間很短但卻波瀾壯闊。因此，格蘭桑經常強調一個“警戒性”觀點：與由波動引起的風險——隨著時間的流逝它會顯著降低——不同的是，支付過高價格產生的痛苦消散得非常慢。他說，我們已經經歷了32個泡沫，所有這32個泡沫破裂后市場全部跌回起點。有兩個顯著的例子，第一個例子，如果投資者在20世紀的最大兩個牛市——1929年8月和1965年12月——頂點買入股票，在扣除通貨膨脹之后的年度總回報，我們就會看到收回他投入的3/4的本錢需要9年或10年的時間，在經過這兩個時期的19年的等待后，他的投資所帶回的真實回報恰好都是零。第二個例子，日本股票市場整整進行了26年的回歸原位旅行，這讓投資者在1989年至今19年的時間中損失了78%的資本！所以，我們確實應該學會記住“前事不忘，后事之師”這句飽含哲理性的格言。

格蘭桑經常使用兩個變量——總統任期和價值——進行預測。關于總統任期，比如總統任期的第三年市場一般是最昂貴的一年，而第四年則一向平淡無奇，杰瑞米？西格爾在他的《股市長線法寶》中也有類似的說法。關于價值，他所指的價值是指“公平價值”，公平價值就是正常的市盈率倍數（16倍）乘上正常的利潤率（6.0%）得出的，比如2007年的公平價值應該是標準普爾500指數720點的點位。格蘭桑以此來判斷市場的高估或低估。但是，他更堅信“回歸平均值”的投資理論。格蘭桑堅持認為，因為市場的無效性超出我們的想象，在股票價格較高的情況下，很多股票仍有大跌的可能，而最終必然回歸平衡均值。他說，股票價格的均值回歸力量是如此強大，以至于股票包含的真實風險會隨時間視野的擴大而穩步下降。除非股票價格極度偏離合理的水平，否則不要拿過多的錢去冒險，因此投資者應當學會耐心，坐擁現金，等待下一回合。在我們這個奇怪的市場中，通常并不需要很長時間就能等到真正怪異的事情出現。鑒于此，格蘭桑經常建議要“極端謹慎”，他把這一點歸納為“如履薄冰”的策略。所以當沃倫？巴菲特在2008年10月號召投資者買入股票，以及杰瑞米？西格爾發表關于“長期持有”的言論時便立即遭致他的“批評”。被他“批評”過的大人物還有很多，其中還有一個大名鼎鼎的納西姆？塔勒布——《黑天鵝》的作者。不過，在格蘭桑的報告中這種“批評”他僅僅表述為“爭論”。

格蘭桑認為，在許多熊市中，即使是價值型股票也可能幫不了什么忙，不僅如此，它們還可能會對投資者帶來傷害，因為它們的下跌是從嚴重過高定價開始的。但是如果你采用的是價值投資，股票下跌也并不可怕。價值投資的巨大優勢體現在：當你擁有的便宜股票的價格出現下跌時，股價越跌，吸引力越大。這剛好與動量股票相反，動量股票如果持續下跌就會失去動量評級，因此也就毫無吸引力可言。當然，如果對價值型股票實施逐級攤薄的策略，需要承受許多壓力。但是至少在過去的60年里，那些能很好掌控這些問題，以及能夠買入更多下跌股票的價值投資者，最后他們都以出色的業績和商業上的成功紛紛脫穎而出。因此每次市場的大幅下跌都意味著絕佳機會的出現，如1972～1974年間和2000～2002年間出現的50%的跌幅，使得價值投資者能夠以自1945年以來相對總體市場的最大折扣買進價值型股票。此外，對那些繼續下跌的價值型股票實施攤薄買進，最終極高地提高了原本就已經非常強勁的回報。在溫和的經濟收縮中，即使是受傷的價值型股票也能完全康復。只是到了一個真正的嚴重的經濟收縮中，才可以證明一個事實：市凈率和市盈率也都是風險指標。因此，買入這些股票或向下攤薄必須遵循一個選股的基本原則，即不僅要在壓路機面前拾取硬幣，而且要在壓路機面前拾取1000美元的支票。格蘭桑說，長久以來他一直有種觀點，對價值型股票的定價反映了人們對大蕭條的民間記憶，當時，許多廉價公司都破產了，而昂貴的可口可樂卻活得最好。所以，務必記住，“你不能在破產公司上復蘇”。

正如馬克？塞勒爾所揭示的第五個特質——偉大的投資家都對于他們自己的想法懷有絕對的信心，即使是在面對批評的時候，格蘭桑就是這樣的人。按照巴頓？比格斯的描述，雖然格蘭桑是一個“脾氣有些乖張暴躁的家伙”，但是卻被公認為一名嚴肅的思想者，“他孜孜不倦地觀察著外界的投資動向，尋找著真理，并且用心思考，不在乎全世界的人怎么想……渾身散發出一種‘堅毅的魅力’”。這就是GMO金融管理公司的創始人杰里米？格蘭桑先生。 （孟建整理）