談保險資本化在企業(yè)風(fēng)險管理與資本管理中的運(yùn)用

陸 堅

談保險資本化在企業(yè)風(fēng)險管理與資本管理中的運(yùn)用

陸 堅

企業(yè)經(jīng)營面臨著各種不確定的風(fēng)險，必須準(zhǔn)備足夠的資本，以確保清償能力。因此，資本也可視為企業(yè)的“立即性資金”，其資金主要來自于股東的投資或公司對外的債務(wù)，屬于企業(yè)資本管理的范疇，而企業(yè)的風(fēng)險管理是一體兩面的。傳統(tǒng)的財務(wù)理論將它們分開處理，資本管理屬于公司財務(wù)部門的職責(zé)，主要是管理企業(yè)的負(fù)債與權(quán)益，即發(fā)行新股募集資金或進(jìn)行對外發(fā)債的財務(wù)杠桿操作，目的在于提升資金效率，降低資金成本，提高股東權(quán)益報酬率；而風(fēng)險管理則屬于風(fēng)險管理部門和財務(wù)部門的職責(zé)，主要的工作是分別通過保險市場與資本市場來管理企業(yè)的營運(yùn)風(fēng)險及財務(wù)風(fēng)險，其目的在于降低企業(yè)的風(fēng)險。

事實上，資本管理與風(fēng)險管理兩者間有其內(nèi)在關(guān)聯(lián)性，若將兩者分裂地獨(dú)立考慮，我們很難看出兩者間的關(guān)系。為了能了解兩者相互間的關(guān)系，我們必須建立一個既能綜合保險與資本兩個市場特質(zhì)，又能橫跨兩個市場管理技術(shù)的單一架構(gòu)。

一、保險資本化模型

過去，標(biāo)準(zhǔn)的資本模型均在處理負(fù)債與權(quán)益，不會涉及公司的風(fēng)險。而在風(fēng)險領(lǐng)域的保險模型，也不會將公司財務(wù)目標(biāo)列入考慮，若綜合兩項模型成單一的模型，則可以在單一架構(gòu)下評估及比較資產(chǎn)負(fù)債表的表列實收資本與非表列的或有資本所產(chǎn)生的效用，此架構(gòu)稱之為保險資本化模型。

保險資本化模型的導(dǎo)入，將保險納入企業(yè)的資本基礎(chǔ)之中，換而言之，企業(yè)資本的資源可以廣義地涵蓋實收資本，即企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表的表列負(fù)債與權(quán)益，以及非表列的保險、衍生性金融商品等或有資本。保險資本化模型納入實收資本及或有資本后，就可以在單一架構(gòu)上來評估及比較這些資本所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)效益。

在保險資本化模型中，企業(yè)的總價值應(yīng)足以支付企業(yè)所有的風(fēng)險，包括企業(yè)自留風(fēng)險及已轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，用一個簡單的數(shù)學(xué)函數(shù)來表示這樣的關(guān)系，即：

企業(yè)的資本＝支付企業(yè)所有風(fēng)險的資金＝f（企業(yè)所有風(fēng)險）；或＝表列實收資本+非表列或有資本＝f（企業(yè)自留風(fēng)險）+ f（企業(yè)已轉(zhuǎn)移的風(fēng)險）

在標(biāo)準(zhǔn)的資本模型中，企業(yè)表列實收資本僅與自留風(fēng)險相關(guān)，各種風(fēng)險的管理手段也僅與企業(yè)轉(zhuǎn)移的風(fēng)險相關(guān)。但在保險資本化模型中，保險被視為資本的一部分。這個模型可以緊密地結(jié)合傳統(tǒng)保險、公司理財以及新興的整合性金融商品的經(jīng)濟(jì)效用。

圖1顯示標(biāo)準(zhǔn)資本模型與保險資本化模型兩者間在安排保險后，資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的變化。筆者假設(shè)，未安排保險前企業(yè)總風(fēng)險為80元，在財務(wù)杠桿為1∶1的情況下，實收資本中負(fù)債與權(quán)益各為40元，在安排20元保險轉(zhuǎn)移風(fēng)險后，自留風(fēng)險為60元，在標(biāo)準(zhǔn)資本模型里，負(fù)債與權(quán)益各為30元；而在保險資本化模型里，保險20元視為資本，權(quán)益只要20元，負(fù)債維持不變。很明顯，企業(yè)對權(quán)益資本的需求減為一半。

二、保險資本化模型的內(nèi)涵

我們可以從兩方面來探討保險資本化模型的資本內(nèi)涵（如圖2）。

1．通過保險資本化模型，能辨識哪些資源可作為企業(yè)資本。對企業(yè)無法轉(zhuǎn)移或可承受的自留風(fēng)險，運(yùn)用的資源必須是實收資本（負(fù)債與權(quán)益）；對企業(yè)可轉(zhuǎn)移的風(fēng)險，可替代的資源除保險、衍生性商品外，亦可包括新興的風(fēng)險轉(zhuǎn)移工具，諸如一些嵌入風(fēng)險的保險連結(jié)型債券。

2．通過保險資本化模型，企業(yè)可以了解，當(dāng)實收資本不足以承擔(dān)風(fēng)險時，不用立即去增加實收資本，外部有許多替代性資源，比如，可購買保險或衍生性金融商品來轉(zhuǎn)移風(fēng)險。通過或有資本的風(fēng)險融資工具達(dá)到企業(yè)報酬率的最大化。

圖1 安排保險后，標(biāo)準(zhǔn)資本模型與保險資本化模型兩者間的資本結(jié)構(gòu)變化

圖2 企業(yè)支付各種風(fēng)險，各種資源

傳統(tǒng)資本模型只專注于負(fù)債或權(quán)益，而忽略了其他替代性資源。這將會使企業(yè)的資本成本與股東投資報酬率失真。

當(dāng)企業(yè)的業(yè)務(wù)組合、負(fù)債與權(quán)益比率維持不變，在保險資本化模型的總平均資本成本公式里，其分子包含各種來源的資本成本，而分母是以各種來源資本的總價值（即企業(yè)價值）來計算。公式如下：

該公式前兩項的總和是表列實收資本的成本，而最后一項則來自非表列或有資本的成本。前述加權(quán)平均資本系表列實收資本的成本，因此，這僅僅是企業(yè)總平均資本成本中的一部分而已。

若將表列賬面實收資本簡稱為實收價值，則實收價值＝負(fù)債價值+權(quán)益價值，因此，總平均資金成本的計算公式也可以改為：

保險資本化模型突破了標(biāo)準(zhǔn)財務(wù)理論的盲點(diǎn)，以一般化的觀點(diǎn)，考慮風(fēng)險管理的層面，并涵蓋了企業(yè)資本的各項資源（負(fù)債、股本、保險）。通過這個單一架構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，保險與風(fēng)險自留的風(fēng)險管理策略，以及負(fù)債與權(quán)益配置最佳化的財務(wù)策略，兩者同等重要。企業(yè)在決定企業(yè)債與股本比例的財務(wù)杠桿政策時，應(yīng)該先評估并決定包括風(fēng)險自留、風(fēng)險轉(zhuǎn)移、實收資本結(jié)構(gòu)以及或有資本等種種政策。

公司的財務(wù)報表并不會充分揭示企業(yè)所運(yùn)用的各種風(fēng)險管理技術(shù)。而從保險資本化模型來看，這樣的計算結(jié)果其實是無法真正地反映出企業(yè)總平均資本成本的，因為它無法反映采取避險決策或未采取避險決策對企業(yè)財務(wù)的影響。

三、保險資本化模型的導(dǎo)入

總而言之，保險資本化模型可以在單一架構(gòu)下比較衍生性商品策略、各種保險保障、或有資本工具、限額再保險、保險連結(jié)型證券、資產(chǎn)證券化，以及各式各樣的債券或增發(fā)新股等種種決策對企業(yè)產(chǎn)生的效用。然而在進(jìn)行比較之前，企業(yè)必須對其所面臨的各種風(fēng)險、風(fēng)險與風(fēng)險間的交互作用，以及對財務(wù)的影響進(jìn)行全面了解，并且在決定采取保險資本化模型的初期，必須針對保險資本化的各種資源的結(jié)構(gòu)特性予以模型化，并評估其對財務(wù)的影響。同時，企業(yè)必須要有評估標(biāo)準(zhǔn)以評析特定資本結(jié)構(gòu)，并有適當(dāng)可用的資源。

上述保險資本化模型的概念，也有助于說明企業(yè)風(fēng)險管理在功能上的一些轉(zhuǎn)變。

四、風(fēng)險管理功能的轉(zhuǎn)變

隨著資本市場與保險市場的融合，具有前瞻性的企業(yè)亦開始著手發(fā)展綜合資本市場和保險市場特質(zhì)的風(fēng)險管理工具。例如，過去企業(yè)對于營運(yùn)風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險分別通過保險市場以及資本市場來規(guī)避，而現(xiàn)在則可由整合性風(fēng)險管理工具來獲得保障，這樣不論損失來自財務(wù)面或是營運(yùn)面，企業(yè)均可獲得保障。

資本市場與保險市場融合的另一個結(jié)果，即發(fā)展出融合風(fēng)險轉(zhuǎn)移與融資功能的工具。例如，限額再保險即融合了融資與風(fēng)險轉(zhuǎn)移的特質(zhì)，使得企業(yè)得以通過限額再保險的安排，達(dá)到風(fēng)險轉(zhuǎn)移與融資的雙重效果。

風(fēng)險管理技術(shù)的革命對于企業(yè)財務(wù)部門也具有很大的意義。財務(wù)部門通過評估企業(yè)所面臨的風(fēng)險，可擬定出最佳資本結(jié)構(gòu)。由上述的保險資本化模型可以看出，不同風(fēng)險管理工具的交互運(yùn)用，對公司整體風(fēng)險的影響會有很大不同，即企業(yè)的自留風(fēng)險會隨著企業(yè)導(dǎo)入新的風(fēng)險管理工具而改變，而其結(jié)果也決定了企業(yè)的資本需求。

權(quán)益資本對于企業(yè)而言是長期融資，資金來源于股東的投資，公司大多數(shù)盈余都用來派發(fā)股息，所以權(quán)益資本的成本最高。而企業(yè)自留風(fēng)險的多少決定其需要多少權(quán)益資本，若有替代性資源則可以明顯減少權(quán)益資本。舉例來說，以或有資本的方式承諾當(dāng)企業(yè)資本不足時（例如因巨災(zāi)而發(fā)生重大損失），可注入一定金額以補(bǔ)足資本。運(yùn)用這類工具后，企業(yè)不需要為了一些發(fā)生頻率不高但發(fā)生時卻會對企業(yè)財務(wù)造成重大沖擊的巨災(zāi)事故去預(yù)備這些成本相當(dāng)昂貴的資本，而可以通過一些或有資本達(dá)到節(jié)省成本的目的。

（作者單位：中國太平洋人壽保險股份有限公司）