銀行：節后有望迎來估值底部

啟明

近幾年，盡管銀行股的盈利增速有所下滑，但畢竟是增長的，而股價走勢低迷，導致銀行股的市盈率與市凈率估值均處于歷史最低水平。銀行股估值是否見底？未來股價又能否迎來轉折呢？

銀行估值處于歷史地位

數據顯示，截至1月20日，16家上市銀行算術平均市盈率僅為5.54倍，平均市凈率僅為0.88倍，均處于歷史最低水平。其中，市盈率最低的興業銀行僅為3.98倍，市凈率最低的光大銀行和中信銀行僅為0.76倍。除了民生銀行和招商銀行外，其余銀行股股價全部跌破每股凈資產。

黑暗之中也有一絲曙光

海通證券分析師劉瑞從國際市場和歷史對比進行了分析。劉瑞指出，近20年，海外銀行股估值明顯的下探主要有三次：1997-1998年，亞洲金融危機；2001-2003年，拉美、俄羅斯金融危機和互聯網泡沫破裂；2007年至今，由次貸危機開始的全球范圍內連鎖金融和經濟危機。前兩次金融或經濟危機均是局部金融危機，且發生在非核心經濟體，所以導致的估值下挫影響力度較小。但是2007年由美國次貸引發的全球性金融危機可謂影響深遠，銀行股估值下修幅度大大超過以往，雖然在2010年有過明顯的反彈，但是之后再次出現了較深幅度的下調。對于美、英、歐、日，其2012年PB估值低點主要分布在0.3-0.6倍，估值水平顯著低于A股銀行估值。

劉瑞悲觀地認為，對于A股銀行來講，目前可能面臨經濟與業績雙重承壓的風險。“在銀行基本面趨勢下行的背景下，我們認為銀行板塊可能存在階段性戰術操作的價值，但還未到戰略性配置的時點，不易輕言估值已到底部。”

不過，也有分析師相對樂觀。中金公司分析師毛軍華就認為，盡管2014 年銀行業基本面將如期下行，凈利潤增速將從2013 年的12.1%下滑至8.5%。但黑暗之中，也能看到一絲曙光。“一是錢荒常態化，但開始有銀行主動去杠桿，有助于緩解未來錢荒發生的頻率。二是風險事件可能出現，但風險事件的出現會加速財稅金融體制改革，不排除對地方政府債務的剝離，降低系統性風險。三是利率市場化持續推進，但無風險利率的提升有望在2014 年中之后有所緩解。”

銀行股存在獲得絕對收益機會

“樂往必悲生，泰來由否極。”我們相信，市場對于銀行股的悲觀預期矯枉過正的嫌疑。盡管在互聯網金融沖擊和利率市場化的大背景下，銀行股維持相對較低的估值水平或許將成為常態，但畢竟在經濟回暖的大背景下，銀行股仍可以維持較高的盈利水平和小幅的業績增長。2014年銀行股獲得絕對收益的機會是存在的。

我們判斷，在春節后，市場系統性風險的釋放將逐步告一段落，年報和一季報披露前后，銀行股有望迎來階段性估值底部。考慮到四季度和一季度的盈利，銀行股的平均市凈率水平可能進一步下降至0.75-0.8倍PB。假使估值回升至0.95倍PB，股價將有18-25%的上漲空間。