存銀行不如買銀行股

林然

銀行股是最早集體掉進“市盈率陷阱”中的板塊。

站在目前的時點上，A股上市銀行6-7倍動態PE的估值已算是“高估”，5倍PE以下才算是“正常”，至于是否會出現低于4倍PE的市場估值，則視市場的心情而定——截至2月11日，光大銀行的動態PE是4.17倍，但就在春節前的幾個交易日中，光大銀行的動態PE是在4倍以下。

3倍或是4倍，又或者是5倍的動態PE，從估值的角度來看，有沒有本質的區別？A股市場顯然已經不再理會銀行股的PE估值，轉而對銀行股面臨的未知風險因素過分關注。銀行股真的不值得投資嗎？我們提出，存銀行不如買銀行股，陷入“市盈率陷阱”中的銀行股已經具有相當的吸引力，而當前市場已是過分夸大銀行股面臨的風險。

存銀行不如買銀行股

當前一年期整存整取的銀行存款利率為3%，即使按照上浮10%計算，一年期定期存款的收益率為3.3%，這是資金“存銀行”的賬面收益。

相應的，投資銀行股可獲得分紅收益。由于A股上市銀行2013年業績仍處于穩中有升的格局（參見表1），因此其分紅情況可大致參考2012年的年度現金分紅方案。可以看到的是，2013年上市銀行前三季度凈利潤均同比出現增長，無一例外。

而以當前股價，參照2012年的每股分紅方案進行計算，上市銀行的分紅率多在5%以上。

以上討論的僅僅是從年度收益率角度來看“存銀行”與“買銀行股”的差異，事實上也會有投資者提出疑問：銀行的定期存款是以本金絕對安全為基礎的，而購買銀行股則是一種權益類投資，并沒有條款保證銀行股不會繼續下跌，如果銀行股繼續下探，則會出現本金的賬面損失。

對于這個疑問，我們認為應該全面看待“存銀行”與“買銀行股”的“風險—收益”對比。值得指出的是，“存銀行”盡管可以獲得本金絕對安全的保障，但潛在的則是3.3%的賬面收益未必能抵御通脹帶來的壓力。換言之，“存銀行”獲得的僅僅是名義利率，而實際利率未必令人滿意。

而購買銀行股則除了獲得分紅收益外，還有股權價值的漲跌，因此銀行股是否值得購買，當然不能只考慮分紅收益，更應該考量在當前價格下，其面臨的風險因素是否被過分夸大。我們認為，在目前價格下，銀行股上漲的概率要遠大于下跌的概率，也就是說，市場之所以給出了極低的估值，其內在邏輯是銀行股面臨較大的中長期風險，但這種擔憂已被過分夸大，這也使得極低的估值并不合理。

銀行股：風險真的那么大嗎？

銀行股的風險真的那么大嗎？

目前市場上對銀行股風險的擔憂集中在兩個方向上：一是利率市場化的推進會擠壓銀行的利潤空間，銀行的盈利在短期內看來仍保持平穩，但中長期并不樂觀；二是地方債風險猶如懸在銀行頭上的“達摩克利斯之劍”，其風險無法評估。

值得注意的是，市場這兩個方向上的擔憂都缺乏量化的評估，投資者確實發現了值得擔憂的利空因素，但卻缺乏具體的風險程度評判。我們認為，上述風險因素的存在不容忽視，但也應該理性的評判其可能帶來的風險究竟有多大，以及這種風險是否會給銀行股帶來毀滅性的打擊。更為直接的問題是，在當前的機制下，銀行破產的風險究竟有多大？

在第一個方向上，我們認為，利率市場化的大趨勢固然不會改變，但其進程卻并非“朝夕之間”，而是一個中長期過程，在利率市場化推進的進程中，銀行業亦會尋找其它的利潤增長點，因此利率市場化帶來的沖擊并不如想象中的可怕。

對于利率市場化帶來的沖擊，中信建投指出應該進行具體的量化分析。

在最極端的假設下，定量測算結果顯示如果只考慮負債端影響，利率市場化降低銀行業凈利潤 3.5%；如果考慮到資產端的正面貢獻的話，凈利潤下降程度就沒這么高。這就能夠從數據上給出一個理由：利率市場化對銀行帶來的沖擊是有限的。

在第二個方向上，我們認為，地方債風險的客觀存在必須引起投資者重視，但也應該注意到政府在處理地方債問題上的方式和態度，地方債風險更為現實的解決模式是逐漸釋放，將風險釋放控制在一定范圍內將是首選。

招商證券指出，此前幾年融資類信托產品成為地方政府融資平臺、房地產以及“兩高一剩”行業的主要融資工具，規模快速增長。但是由于經濟結構調整和轉型升級，融資類信托產品所投向的傳統周期行業景氣度持續下行，項目并未能如期實現經濟效益，融資類信托產品的兌付危機頻現。近期備受關注的中誠信托“誠至金開1號”兌付風險事件，盡管剛性兌付成功，但剛性兌付不會永遠持續，風險和收益匹配將會合理回歸。但考慮到打破剛性兌付的風險溢出效應，招商證券認為政府會“控制定點爆破的范圍和影響”。

買銀行股：精選優質標的

盡管A股上市銀行一直存在同質化的問題，但在當前已經陷入市盈率陷阱的背景下，投資銀行股仍應盡量選擇優質標的。

我們推薦工商銀行（601398）、交通銀行（601328）、招商銀行（600036）和浦發銀行（600000）。首先，這4只銀行股的分紅率（以2012年股利和當前股價計算）都超過了5%，而工商銀行的分紅率甚至高達6.58%。

其次，這4只銀行股的經營能力和抵御風險能力都值得稱道，工商銀行基本面穩健，且因其規模上的優勢，前述銀行業潛存的風險即使出現，對其沖擊也有限；交通銀行則有匯豐銀行作為戰略投資者，其經營風險在這樣的股東結構下應處于可控范圍，當前交通銀行約0.7倍的PB估值可以說是相當的低，這反映了市場對其風險的過分憂慮；招商銀行的經營能力和盈利水平獲得了歷史的驗證，并且在2013年第二季度以來，公司管理層變動后費用控制力度明顯加強、實際資產增速加快；浦發銀行在整體經營方面始終保持穩健，目前在架構調整之后客戶結構有所下沉，中間業務快速發展。