銀行間市場交易系統的信用風險模塊設計研究

黃維，朱俊杰，徐麟

（1.中國外匯交易中心暨全國銀行間同業拆借中心，上海 201203；2.中國農業銀行浙江省義烏分行，浙江 義烏 322000；3.復旦大學，上海 200433）

一、引言

交易對手信用風險指的是在場外市場（OTC）衍生品交易、長結算期交易、保證金借貸交易和證券融資交易（SFT）等業務中交易對手在合約到期前違約并且不能按合約規定進行支付而導致的風險[1]。場外衍生品交易合約或證券融資交易合約下交易雙方均暴露在交易對手信用風險之下。近期隨著金融市場各類風險事件逐步被披露，暴露出很多亟待解決的問題。本文從金融信用風險問題出發，通過有效交易機制及交易系統設計來分析解決金融交易系統中的信用風險問題，進而為金融市場健康穩定發展提出建議。

我國銀行間市場的交易大多是采用無擔保的信用拆借，因為信用是沒有任何擔保的融資方式，因此信用度是決定交易是否成立的關鍵因素之一。由于銀行間同業拆借市場的無擔保的信用拆借的特殊性和我國比較差的信用環境背景，交易對手信用風險可能會導致其他交易者因連鎖反應不能按期履約，引發市場的信用危機，從而危及市場的健康發展。

二、交易對手信用風險現狀

近些年隨著我國經濟發展腳步的加快，與市場規模迅速擴容相比我國金融市場對于交易對手信用風險管控能力欠缺和缺陷開始顯露，并直接導致了市場違約風險急劇上升。

據中國貨幣網及相關官方網站交易量數據顯示：1997年底,銀行間債券市場的債券托管量僅725億元，2012年底銀行間市場債券托管量為26.0萬億元；從二級市場交易量來看，2012年銀行間債券市場的現券交易量為75.2萬億元；銀行間回購交易量達到147.6萬億元，占回購交易總量的87.1%。銀行間債券市場已經逐步確立了其在我國債券市場中的主板地位。盡管在我國債券市場中，事實違約事件發生較少，但我們應清楚地認識到，一旦債券市場率先發生信用違約，將會導致違約沿著產業鏈和擔保鏈蔓延，引發投資者恐慌，銀行間市場同樣無法幸免，甚至極易演變為一次危機。因此通過宏觀手段對市場交易對手信用風險的監管進行全面梳理并予以鞏固加強，這不僅關系到銀行間乃至整個社會統一市場發展的可持續性問題，更是關系到整個國家乃至全球金融體系的安全問題。

從國際上看，2008年發生國際金融危機，場外衍生品交易商的大量倒閉引發了一系列信用違約事件，對整個金融市場造成了巨大的沖擊。暴露了金融機構對交易對手信用風險的管控不力。對于商業銀行來說，信用風險不僅僅集中于商業銀行的銀行賬戶（bankingbook），同時也可以大量存在于商業銀行的交易賬戶（trading book），而對于非銀行金融機構來說，市場風險帶來的信用風險凸現。

（一）交易對手信用風險來源

交易對手信用風險的來源主要有如下兩方面：（1）在處于經濟擴張期時，較強的贏利能力使總體違約率降低，交易對手信用風險降低。在處于經濟緊縮期時，贏利情況總體惡化，借款人因各種原因不能及時足額還款的可能性增加，交易對手信用風險增加。（2）對于經營有影響的特殊事件的發生，會迅速并直接影響金融機構的信用，造成相對應的風險。

（二）交易對手信用風險的特殊性

銀行間市場的交易對手風險，主要出現在事前、事中和事后三個環節。事前主要指結算前，即債券交割或資金清算前，成交方不履行合約而對交易對手造成的損失。事中則是出現在結算過程，即一方支付款項但另一方違約。事后主要出現在清算時，例如不能如約歸還本息或相應的債券而對對方造成的損失。由于交易對手信用風險是一種可分散、可回避的非系統性風險，這種客觀性就使得經濟運行過程中各經濟系統可以形成一種自我約束、自我調整和自我發展的規則，從而可以促使經濟的穩定發展。

交易對手信用風險相對于傳統的信用風險來說，主要有以下三個方面的特殊之處：一是交易對手信用風險屬于信用風險和市場風險的“混合體”，風險來源是交易對手，而本質是交易對手的違約風險；二是交易對手范圍廣泛，不僅僅包括銀行、證券以及保險等傳統金融機構，更包括對沖基金、PE等影子銀行；三是涉及產品類型眾多，包括衍生品、同業拆借和回購等業務。

三、銀行間市場的交易對手信用風險應對

在國際上，交易對手信用風險（Counterparty CreditRisk，CCR）常常伴隨著巨大的經濟利益損失，同時與經濟蕭條和恐慌結成一體。信用風險會隨著交易主體的地位和影響程度的不同，形成錯向風險（WrongWay Risk）。因此，各國都在緊密研究加強風險管控的能力，防范并降低交易對手信用風險所造成的影響。巴塞爾委員會曾提出相關管控措施，主要有控制錯向(wrongway)風險、信用風險調整項CVA的大小確定、資產相關系數的提高和保證金管理等[2]。

國內，隨著金融電子化的進一步深化，銀行間市場的交易系統逐步得到完善，交易對手信用風險也被設計到其中以便更好地規避、監測、完善、控制交易中可能發生的交易對手信用風險問題。對于交易系統的風險控制模塊而言其主要涉及對內場務用戶和對外機構用戶，模塊的功能點的指向涵蓋了包括交易對手信用風險、市場風險、操作風險、流動性風險和授信管理風險等在內的諸多因素，但正如上所說，銀行間市場的風險仍然以交易對手信用風險為主。

（一）銀行間市場風險管理架構體系分析

銀行間市場交易系統的風險管理平臺在設計中除了考慮為交易本身服務外，更多的是通過系統本身的安全控制機制去完善和規避交易對手信用風險的問題。一方面，交易平臺的交易對手信用風險管理模塊需要提供給交易機構及時的交易信息用作交易對手信用風險分析；另一方面，為提高效率，管理將按照不同產品特性、不同交易方式、不同清算方式分別采取不同的限額管理方法，未來其體系為：政策性限額、會員雙邊授信限額、中央對手方信用限額和衍生品（如期貨）等產品限額，其主要結構如圖1。

圖1 風險及額度管理平臺結構圖

交易對手信用風險體系分為對內和對外兩大結構。其中政策性限額，中央對手方限額和衍生品的限額一方面通過市場組織者去設定，交易成員去遵守，在過程中清算對手方要根據其信用授信來完成相應的交易，信用授信及額度會根據對手方的信用等級不同而互相設定額度，交易過程中按照額度進行扣減，并通過逐步到期的交易形成額度的返還，整個交易過程中交易對手信用風險高低決定著額度授信和授信的金額。同時交易監管部門會對其進行有效監管，銀行內部在交易過程中首席交易員或資金部主管也會根據不同交易員等級去分配額度和信用范圍，以便完善其內部的管理和風險控制。

（二）交易對手信用風險管理的實踐

理想的評估交易對手信用風險的手段主要有三個層次：交易層次、交易對手方層次以及投資組合層次[3]。交易層次考慮交易的所有特征和有關風險因素，包括期限、幣種、交易量等；交易對手方層次考慮諸如凈額清算、保證金協議和擔保品協議等風險緩釋措施的影響；投資組合層次考慮對手方已知的風險因素。

信用價值調整彌補了額度限制在交易對手風險管理方面的不足，信用價值調整在交易層次、對手方層次兩個方面評估信用風險。而額度限制在組合層次通過限制風險暴露敞口避免交易過度集中來發揮作用。

1.信用價值調整（CVA）的管理

信用價值調整CVA是因交易對手信用惡化而引起的預期損失，CVA反映的是交易對手的信用狀況惡化而導致可能發生損失的風險[4]。在導致交易對手信用風險的場外市場（OTC）衍生品交易和證券融資交易等幾類品種中，需要計提資本要求的只有衍生交易業務，實際上很多其他高風險交易品種也應有相對應的機制防范信用風險發生。

做好CVA管理大致從以下幾個方面入手：一是提高對衍生品合約估值的頻率，及時計量該衍生品的CVA；二是沖銷CVA減低損失，主要采用凈扣措施；三是作為履約保障機制的保證金（券）制度。綜合考慮信用支持協議附件CSA、凈扣方法、保證金以及風險儲備金，來管控交易對手信用風險。

2.限額管理與風險緩釋措施（保證金、抵押品等）

額度限制管理，也稱授信管理，是場外市場管理交易對手信用風險的常用方法。市場的參與者通常通過管理交易對手方的授信來限制交易頭寸和管理風險敞口，這種管理方法稱雙邊授信安排。雙邊授信是指市場交易主體雙方之間，相互直接授予對方一定的交易信用額度的行為。

為防止違約風險的發生，交易雙方一般事先約定提交保證金或相關抵押品，在銀行間市場主要為各類有價證券，其抵押的具體額度會根據銀行交易系統規定數額或交易雙方約定而確定，抵押品種一般為流動性和價值較高的產品。隨后還根據市場因素的變化以及交易風險狀況，要求交易對手追加保證金或抵押品。

目前銀行間市場交易對手信用風險緩釋措施采取的較少，在金融衍生品交易和部分回購業務中仍采取保證金（券）協議等履約保障機制進行約束。另外在中期票據、超短融、信用風險緩釋合約（CRM）、非公開定向融資工具（私募債）和短期融資券等交易業務中采取多邊凈額清算的方式，由銀行間市場清算所股份有限公司（上清所）作為中央交易對手方（CCPs）。

四、交易對手信用風險的度量及監測

目前銀行間市場主要靠額度限制（包括雙邊授信額度管理、內部限額管理），通過控制風險暴露敞口來管控交易對手信用風險，也是大部分銀行所采取的管控措施。但是額度限制并不全面，存在“兩值”效應，無法對交易對手信用風險進行精確定價與衡量。

實現交易對手信用風險的度量及監測需要大量的、實時的交易信息，例如交易對手方最低信用評級、交易對手違約記錄、單筆最大拆借資金比例等，因此交易平臺能通過提供市場分析數據查詢、共享部分備案系統以及機構信息的統一管理達到幫助交易銀行對交易對手信用風險進行度量及監測的支持。

（一）風險敞口的計量

計量交易對手信用風險敞口的方法主要有兩種：有效預期正敞口和信用價值調整。有效預期正敞口指的是極端情況下交易對手違約帶來的最大損失，信用價值調整強調非極端情況下由交易對手風險導致的損失[5]。

1.交易對手信用風險CVA計量[6][忽視非錯向風險（nowrong-way risk）]

2.交易對手信用風險BCVA計量（Bilateral-CVA）

3.交易對手信用風險（Effective EPE）計量[7]

EffectiveEPE=Max(T+MTA,MTM-VM)+add-on(IM)

需要說明的是，在這個公式當中，add-on(IM)=E[max{M tM(t=s)-M tM(t=0)-IM,0}]，MtM 是指所有交易的盯市價格，不包括抵押品；S是風險準備金期限，E[·]是預期值，IM是初始保證金。

（二）風險價值VAR

1.VAR概述

VAR是在一定置信區間內，發生不超過某一個目標時期內的預計最大虧損。VAR是在目標時期內發生最大損失的最小可能性概率事件，涉及兩個定量因素：目標時期和置信水平。置信水平越大，VAR越大，通常我們選取95%到99%的置信水平。目標時期越長，VAR越大。通常有

但是這需要滿足3個條件：分布在同一時期內不變；不同時間的分布相同；每日波動相互獨立。

假設c為置信水平，L為損失，用正數表示，VAR也是用正數表示。VAR一般定義為最小損失、絕對值，如:

通常VAR的估值辦法有兩大類：一類是局部估值法，另一類是完全估值法。局部估值法是對當前所持有的金融工具估值，使用一階或二階偏導，包括線性模型（完全協方差矩陣、因子模型和對角模型）和非線性模型（gamma，凸度）。完全估值法根據各種風險因子在大范圍內的變動對金融工具重新估值，包括歷史模擬法和蒙特卡洛模擬。

2.VAR的計算

我們可以使用歷史模擬法、Delta-正態法（GARCH-Normal）以及半參數來計算VAR。Delta-正態法是局部估值的一種,其假定風險暴露是線性的并且風險因子服從聯合正態分布。完全參數GARCH模型可用于計算VAR。

（1）GARCH模型簡介。

GARCH模型是反映市場時變特征的最常用的波動率模型。它能有效地反映資產收益率波動的聚類和異方差現象。相比于ARCH模型，GARCH模型中加入的的滯后項，這與波動的集聚效應相符合，也就是大的波動后緊跟大的波動，小的波動之后緊跟著小的波動。該模型如下，可以看出，GARCH模型有兩個部分組成：一個是條件均值方差，另一個是條件方差方程。

p是GARCH項的階數，q是ARCH項的階數。一般GARCH(1,1)能夠描述大量的金融時間序列。

（2）完全參數GARCH模型。

GARCH-Normal-VAR模型。

Value-at-Risk：VaRt+1=，其中，為et+1分布的α分位。

（3）半參數GARCH-VAR模型。

Value-at-Risk：VaRt+1=-，其中，為et+1分布的α分位。

兩者之間的關系為：參數GARCH+非參數密度=半參數VAR。基于GARCH模型得到的VAR是對市場的絕對風險的計量，而基于半參數的VAR是對市場的相對風險的計量。

（三）市場分析數據查詢

針對風險交易對手信用風險指標設置交易對手最低信用評級低信用交易對手比例交易對手違約筆數交易對手違約比例業務使用額度比例計提損失準備比例單筆最大拆借資金比例計算方法——向低信用對手融出金額/融出總額違約筆數/交易總筆數違約金額/融出資金總額融出余額/可用融出額度損失準備/業務總發生額單筆最大拆借資金/拆出資金總額

上述的交易對手信用風險度量需要通過各類交易數據、歷史數據和其他宏觀經濟數據，包括產品的波動率、機構的風險分析等，可以根據會員、產品和日期等進行過濾。除了基本數據之外，交易平臺還可對基本指標進行運算，得出能夠直接揭示交易對手信用風險的二級指標①即無法直接從市場中觀測得出的指標。。以下列舉幾種可提供的與交易對手信用風險相關的二級指標。

（四）信用信息的備案

交易雙方需將經交易確認后的交易數據進行統一報備，并定期向交易機構公開或依照對手方不良備案記錄向參與交易的會員機構進行提醒同樣具有積極意義。由交易組織者對備案數據進行統一的更新維護，以保持備案信息與實際交易情況的一致。

（五）機構信息管理

交易對手信用風險的另一來源是統一認證的風險，因此在機構信息管理部分也應具有相關的防范措施。機構信息管理主要負責機構管理和用戶管理。機構管理模塊應將所有發生交互機構的信息進行統一采集、管理和發布，進行統一管理。

五、基于信用風險管控的限額管理系統設計規劃

由于銀行間市場的風險性較債券及信貸市場弱，因此交易平臺對風險控制的主要針對措施是提供額度管理的功能。交易對手信用風險限額管理是銀行在銀行間市場交易過程中控制和規避風險的基礎手段之一。通過交易的對沖和交易品種的期限匹配，分化攤銷相關風險。強化內部管理和風控管理，不斷進行風險壓力測試和分析，形成有效的內控機制和交易額度風險管理體系。額度管理功能按照交易產品類型分為雙邊授信額度管理、中央對手方額度管理及銀行內部限額管理三大部分，通過限額方式防范交易對手信用風險的發生。

（一）雙邊授信額度管理

雙邊授信多用于OTC市場的詢價交易方式（Over-The-Counter,OTC——亦稱柜臺交易方式或場外交易方式），通過自主雙邊詢價、雙邊清算進行交易，交易平臺需時刻對交易雙方之間的授信限額進行監控、調整。

1.管理模式

維護其所有交易對手方的授信限額，并根據實際需要調整對手方限額，雙邊授信的雙方需要給予對方按照品種的額度授信，并錄入到額度管理系統，同時，匿名和非匿名交易所涉及的額度也應區分。雙邊授信在授信過程中須提示初始額度明細，每日交易前要確認當日初始限額額度。因此，進行雙邊授信額度的管理時存在以下兩種方法：一種是以系統預設的初始額度計算，每日交易前全部還原為系統初始的額度，另一種為以前一交易日最后一筆的額度為第二天的初始額度，兩種方式可由系統管理員設置完成。

與雙邊授信限額相關的術語定義如下：

信用額度/限額：針對不同的產品有不同的計算方式，可以直接使用交易的交易量，也可以使用其他計算模型得到，例如折算因子乘以交易量等。

初始限額（Ci）：授予某交易對手方的信用限額。

已使用額度（Cu）：與該交易對手方所有已達成但并未清算的交易所占用的限額。

剩余額度（Cl）:可使用的有效的對手方授信額度。

返還額度（Cr）:交易雙方完成清算后，可以重新使用的授信額度。

調整額度（Ca）：由于實際需要，對交易對手方增加或者減少的授信額度。關系為：

此外機構用戶針對每一個品種會有自己的換算公式以便交易結束后換算為自己的頭寸計入自身的會計賬務中。因此每一個額度設置都應該具備對應的可自定義的公式添加工具，以便銀行內部自行添加換算之用。

2.計算方法

雙邊授信額度的若干具體計算方法如下：

（1）限額檢查。

交易雙方在達成交易前，要檢查是否滿足限額要求。如果Cl大于等于該筆交易的占用額度，則交易可以達成，否則交易失敗。

（2）額度扣減（不同產品扣減方法不同，扣減模型可能不同）。

額度扣減采用的是實時扣減規則，即當某筆交易達成之后，交易雙方的授信限額都應實時扣減該筆交易占用的額度Cx，已使用額度和剩余額度也隨之更新，即：

（3）交易占用額度是否軋差。

第一，完全相同的產品，交易方向相反時可以軋差；

第二，同類產品，可以按比例軋差，例如外匯遠期，期限不同，但交易方向相反，可以按照一定比例軋差。

（4）額度返還。

額度返還的觸發條件為交易完成清算。即如果某筆交易采用雙邊清算，正常情況下，在交易起息日V進行資金的交割和清算，那么V+1可以自動返還該筆交易占用的額度。如果將來某筆交易采用了PVP方式清算，PVP系統完成某筆交易的清算后將發出相關信息給額度管理模塊，該筆交易占用的額度即可實時返還，如果額度管理模塊并未收到該筆交易PVP清算成功的消息，則該筆交易占用的額度不返還。

為進一步防止異常交易的出現，雙邊授信的額度還需要接受場務監控的管理。雙邊授信額度管理的主要功能如下：

（a）限額監測預警：（交易中心、會員銀行）實時監測所有會員限額使用情況，進行預警，會員機構可以通過設置預警參數（0%～99%）進行自定義。

（b）限額查詢與管理：查詢所有會員、所有限額歷史使用情況，同時會員機構亦可查詢并維護各個交易對手方各類產品的授信限額。

（c）數據維護：對系統中顯示的實時數據信息進行增減與更新。

（二）中央對手方限額管理

中央對手方（Central Counterparties，以下簡稱CCPs），是指在證券交割過程中，以中心對手方形式參與市場買賣雙方的交易形式，原始的買賣雙方不再進行相互交易結算，而是通過中心對手方轉結。CCPs控制風險的方式除了嚴格的市場準入考核規定之外，限額（保證金）制度是一種常用方式。交易方提交給中央對手方的保證金遏制了信用違約風險發生的概率，一旦出現違約或清算會員保證金額度不足并不能追加時，中央對手方可主動結清頭寸，防止損失的發生和擴散，且敞口頭寸的收益或損失情況每日更新，使得監控維護中央對手方授信可用限額在范圍內報價，并在交易成交時作為必要考察因素，在限額不足時通知會員及時增加保證金金額。

可以看出，在進行中央對手方的限額管理時，CCPs不同于機構交易時相互之間的兩兩關系，而是一種集中式的中央對手方清算模式。如圖2。

圖2 交易中心與機構之間的關系圖

同時我們亦應明確，CCPs的交易模式雖然能夠大幅度減小銀行進行交易時面臨的交易對手信用風險，但其適用范圍有一定局限性，較為適用于標準化的產品，例如期權期貨及標準合約等，對于非標準化產品如同業拆借等則較難使用。

（三）銀行內部限額管理

銀行內部交易對手信用風險限額是根據風險調整后最大化資本收益率而設置，主要應用于最高違約風險暴露和風險價值。

六、結論

伴隨著全球經濟一體化的進程，金融市場的交易對手信用風險問題備受關注。通過交易系統完善并強化風險管理和額度控制可有效降低風險發生的概率。在交易對手信用風險管理中，風險度量的主要要求為交易信息的全面豐富；風險監測的主要要求為信息的動態及時；風險控制的主要要求則是提供足夠有效及強大的控制手段。未來系統的設計也應從上述三個方面去考量。通過資產管理和限額管理以及加強市場監控等手段去優化并控制交易對手信用風險的發生，達到一定的交易對手信用風險監控目的，從而保障市場健康有序發展，促進我國金融市場的進一步完善。

[1]香港金融管理局.Supervisory Policy Manual:Counterparty Credit Risk Management[EB/OL].http://www.hkma.gov.hk/.2009-03-06.

[2]John Hull,Alan White.CVA and W rong Way Risk[J].Financial Analysts Journal,Vol 68,No.5(9-10,2012)58-69.

[3]Jon Gregory.Counterparty credit risk and Credit Value Adjustment:A Continuning Challenge for Global Financial Markets[M].John Wiley&Sons.2012.35-85.

[4]Rosen D and Pykhtin M.Pricing Counterparty Risk at the Trade Level and CVA Allocations[J].JournalofCreditRisk,6(Winter),3-38,2010.

[5]羅猛.交易對手信用風險管理[J].中國金融，2012，（2）：30-32.

[6]Pykhtin M and Zhu S.A Guide to Modelling Counterparty Credit Risk[J].GARPRisk Review,July/August2007.16-22.

[7]Basel IIICounterparty Credit Risk and Exposures to Central Counterparties-Frequently Asked Questions[M].Basel Committeeon Banking Supervision.2012.10-25.