CAPM模型與三因素模型對于上海證券交易所數據的實證分析

張心怡 許祐瑋

摘 要 本文基于單因素模型（CAPM模型）與三因素模型（Fama-French模型）對上海證券交易所A股股票的投資組合期望收益率估計進行了實證分析。結果表明，基于CAPM模型下，上證指數與無風險利率擬合效果相對較好，貝塔系數解釋程度較高，但個股回歸效果相對較差；基于三因素模型下，規模因子（SMB）與賬面市值因子（HML）均展現出一定的解釋能力，三因素模型擬合優度較單因素模型有顯著提升。

關鍵詞 CAPM；單因素模型；Fama-French；三因素模型；SMB；HML；上證

一、理論背景

夏普與林德勒在1965年提出了資本資產定價模型CAPM，極大的加速了資產定價理論的發展速度，CAPM模型可用于在有效市場假說的限制條件下對證券的預期收益率進行測定。

Fama-French在1992年在CAPM模型的基礎上，加入了額外兩項解釋變量，即規模因子（SMB）與賬面市值因子（HML）。實踐表明，三因素模型往往能較單因素模型具有更佳的解釋程度。

二、模型簡介

1.單因素模型（CAPM模型）

三、實證檢驗

1.數據來源

本文選取上海證券交易所A股市場中的股票與上證指數月度環比漲跌幅作為收益率數據，本文對數據進行了向前復權以望消除復權對數據的影響，本文亦不考慮將分紅所得再度買入該證券的影響，本文有意識的排除了ST公司與具備行業特征的高杠桿行業公司的股票。本文搜集的數據包括：月度環比漲跌幅收益率、公司總市值以及每股凈資產的月度數據。

2.實驗過程

（1）單因素模型（CAPM模型）。從回歸結果來看，個股或個股組合均值擬合的結果相對較差，擬合優度普遍低于10%，貝塔系數普遍低于30%，阿爾法系數相對略高，P值往往高于80%，表明雖然超額收益（即證券組合收益率——無風險收益率）或者說大盤對于個股的走勢有著一定的影響，但擬合效果較差反映出了若僅基于超額收益或大盤強弱來預測個股預期收益率具有極大的不確定性，結果不具備較高的參考價值。

（2）三因素模型（Fama-French模型）。

作者簡介：張心怡（1992-），女，漢，上海外國語大學國際金融貿易學院金融學系。