投資獲利手法之持有獲利的魔力

喬嘉

簡單而言，任何資產所產生的例如紅利、租金、利息的可預知的未來收入都是持有獲利的一種。持有獲利的市場是非常龐大的，所有的金融租賃（廠房、大型工業(yè)設備、飛機、輪船等），房地產、債券、貸款和資產證券化的市場都在這個范圍內。這些是真正支持當代金融的基礎，也是當代金融業(yè)的淵源，只有出現了Credit（信用或借貸）這個詞語后，世界經濟才算是進入了金融的時代。而借貸本身就是生產力發(fā)展到現有局部資源超越當地現有需求時，所表現出來的一種新制度和分配方式，這種分配方式從人們通過平面直接的消費型物質交換，轉化為將一個人的閑置財富與其他人的資源匱乏相對接。這些效率更高的新關系都通過信用交換來實現，本質上是把今日的投資與未來的收益聯系起來。

投資者最為熟悉的應該是固定收益投資中的持有獲利概念。該方法最為重要的一點正是現在最火爆的信用風險問題，通俗地說，就是債券發(fā)行人還錢與否的不確定性。

雖然誰都知道不要輕易借錢給別人的道理，但這個通俗易懂的常識就是在中國大地上被所謂的“剛性兌付”淡化了很久。如今“11超日債”的違約，打開了認識中國信用風險的先河，也從正面證明了持有獲利中最為重要和具有特色的性質，就是平日無事收錢，特殊時刻風險集中爆發(fā)。

在中國資本市場里，存在很多“剛性兌付”的魔咒，例如國企不可能不還錢，上市公司由于“殼價值”的存在而不可能不還錢，城投公司有政府背景，也不可能不還錢等等。但是，我們應該認識到，所有持有獲利的利潤里，都具有信用風險的溢價部分。也就是說，一個產品之所以給予投資者高出無風險收益的額外收益，根本原因就是為了彌補發(fā)行人未來爆發(fā)信用風險的不確定性。否則，投資者就應該只得到如國債利率一類的無風險收益。

所有的持有獲利都有這樣的內在風險構架。如很多利用低成本外匯融資，買入高收益貨幣產品的持有獲利機制，也是平日里貌似安全、穩(wěn)定，但卻有被某種貨幣匯率走勢的突然逆轉或爆發(fā)了的某個信用風險所一擊致命的可能。曾經的東歐國家主權債務危機、拉丁美洲金融危機、1997年的亞洲金融危機都有這一規(guī)律的體現。最近的一次是許多基金通過低成本的日元融資，來購買美國高收益的次級債，結果在2008年短短的一個月時間里接連破產倒閉，而此前他們憑借上述模式，一直安穩(wěn)地賺了近7年的錢，最后不成想成了世界性金融危機的發(fā)源地之一。而今，當我們從世界金融史中回頭看中國，仿佛人民幣和債券市場的表現也隱約要出問題了。

表面上，資本流通的局限性會產生很多貌似無風險的套利機會，但這種套利機會的背后，都有一個經濟階段性發(fā)展的規(guī)律在起作用。

首先，我們可以用政策慣性來解釋持有獲利的持續(xù)階段，而回歸平均線則可以代表持有獲利模式被打破或風險集中爆發(fā)的那個轉折性階段。比如，流動性持續(xù)泛濫的慣性創(chuàng)造了穩(wěn)定的持有獲利模式，而它醞釀的通貨膨脹和資產價格的泡沫化生長，最終會成為流動性收緊以及“錢荒”開始的觸發(fā)點。從此，政策回頭，流動性遵循著物極必反的回歸平均線模式，向反方向發(fā)展，而矯枉時常過正，于是具有高度相似性的經濟周期和金融周期呈現出來。從投資的角度看去，就是持有獲利幾度瘋狂和幾度哀愁的風格轉變。

在經濟和政策的慣性發(fā)展和回歸平均線的作用下，持有獲利的結果也會順勢變化。今天的中國在經歷了幾次政策和流動性拐點后，信用風險終于到了快要集中爆發(fā)的時刻了，讓我們坐觀其變。