影子銀行對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響分析

李小瑜

[摘要]金融危機(jī)爆發(fā)以后，影子銀行一詞逐漸進(jìn)入公眾的視線。近幾年，我國(guó)影子銀行的規(guī)模日趨增大，特別是銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托業(yè)務(wù)的井噴式發(fā)展，對(duì)整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)以及金融體系產(chǎn)生了影響，尤其是對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響更加顯著。我國(guó)應(yīng)完善貨幣中介目標(biāo)，重新審視政策工具，應(yīng)當(dāng)適時(shí)擴(kuò)大范圍，把社會(huì)融資總量作為調(diào)控的主要工具和目標(biāo)，側(cè)重調(diào)控銀行信貸，對(duì)融資總量的可得性、可測(cè)性要給予重視，并加大監(jiān)管力度；完善貨幣傳導(dǎo)機(jī)制，運(yùn)用各種價(jià)格貨幣政策工具，加強(qiáng)對(duì)各類金融產(chǎn)品的控制，以達(dá)到控制影子銀行體系貨幣量，完成整個(gè)影子銀行傳導(dǎo)機(jī)制的有效調(diào)控。

[關(guān)鍵詞]影子銀行；貨幣政策；傳導(dǎo)機(jī)制；影響；建議

[中圖分類號(hào)]F640 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]B

一、引言

影子銀行體系（shadow banking system）一詞最先由美國(guó)太平洋投資管理公司的執(zhí)行董事長(zhǎng)保羅.麥考利（PaulMe Culey）在2007年的美聯(lián)儲(chǔ)年度會(huì)議上提出的，他利用影子銀行體系概括那些有銀行之實(shí)但卻無銀行之名的種類繁雜的各類銀行以外機(jī)構(gòu)。此后，該概念被廣泛采用。影子銀行的發(fā)展壯大，使得美國(guó)和全球金融體系的結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性變化，傳統(tǒng)銀行體系的作用不斷下降而影子銀行體系的重要性日益提升。易憲容（2009）認(rèn)為美國(guó)金融危機(jī)是信用無限擴(kuò)張的結(jié)果，而這種信用的主要工具是影子銀行。

隨著影子銀行規(guī)模的不斷壯大和金融創(chuàng)新的日趨復(fù)雜，目前我國(guó)央行信貸配給的貨幣政策有效性大幅下降，依靠貨幣來調(diào)控貨幣增長(zhǎng)的空間由影子銀行的發(fā)展而確定性下降，社會(huì)融資總量目標(biāo)的有效性也因大量交易通過金融機(jī)構(gòu)之間的借貸行為表現(xiàn)而未納入統(tǒng)計(jì)。于此同時(shí)，影子銀行的信用功能所創(chuàng)造出的貨幣供應(yīng)量并未受到央行的調(diào)控，而貨幣供應(yīng)量又為我國(guó)貨幣政策的中介目標(biāo)，貨幣供應(yīng)量的可控性和可測(cè)性直接影響著我國(guó)貨幣政策的實(shí)施效果。因此，對(duì)中央銀行通過貨幣供給量為中介目標(biāo)調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了影響，對(duì)我國(guó)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制帶了挑戰(zhàn)。所以研究我國(guó)影子銀行對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響是有現(xiàn)實(shí)意義的。

二、影子銀行的定義

金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）從廣義的角度定義影子銀行體系是指：游離于傳統(tǒng)銀行體系之外的信用中介組織和信用中介業(yè)務(wù)，其期限與流動(dòng)性轉(zhuǎn)換，有缺陷的信用風(fēng)險(xiǎn)和杠桿化特征增加了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)或監(jiān)管套利風(fēng)險(xiǎn)。從狹義的角度看，將影子銀行定義為在正規(guī)銀行體系之外運(yùn)行的，包括實(shí)體和業(yè)務(wù)活動(dòng)在內(nèi)的信用中介體系。由于各國(guó)的金融結(jié)構(gòu)、金融市場(chǎng)發(fā)展階段和金融監(jiān)管環(huán)境的不同，影子銀行的形式也各不相同。我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)育不成熟，中國(guó)的影子銀行更多的是充當(dāng)補(bǔ)充銀行融資的角色，本文根據(jù)影子銀行的定義和我國(guó)具體信用中介活動(dòng)，通過三個(gè)渠道，即銀行渠道、非銀行金融機(jī)構(gòu)渠道、非金融機(jī)構(gòu)渠道劃分影子銀行的類型，他們主要包括銀行理財(cái)產(chǎn)品、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、委托貸款、信托業(yè)務(wù)等中介業(yè)務(wù)以及小額貸款公司、融資性擔(dān)保公司、典當(dāng)行等金融機(jī)構(gòu)。盡管這些中介活動(dòng)受到了不用程度的監(jiān)管，但本文是從這些中介活動(dòng)可以提供信用的角度出發(fā)來歸為影子銀行規(guī)模的。

2.中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融法律與金融監(jiān)管研究基地10月發(fā)布的《中國(guó)金融監(jiān)管報(bào)告2013》顯示，即使采用最窄口徑，2012年底中國(guó)影子銀行體系也規(guī)模巨大，達(dá)到14.6萬(wàn)億元（基于官方數(shù)據(jù)）或20.5萬(wàn)億元（基于市場(chǎng)數(shù)據(jù)）。前者占GDP的29%與銀行業(yè)總資產(chǎn)的11%，后者占GDP的40%與銀行業(yè)總資產(chǎn)的16%。

三、影子銀行的信用創(chuàng)造功能對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的干擾

影子銀行具有信貸中介的功能，在一定程度上替代了商業(yè)銀行的信用中介功能，增加信貸供給。影子銀行信用創(chuàng)造的功能主要表現(xiàn)在企業(yè)從銀行以外的途徑獲得資金，將資金的一部分存入銀行內(nèi)，產(chǎn)生了派生存款，擴(kuò)大了貸款供給，創(chuàng)造了信用。同時(shí)貨幣供給取決于基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)，貨幣乘數(shù)又取決于現(xiàn)金比率、中央銀行決定的法定存款準(zhǔn)備金率、商業(yè)銀行決定的超額準(zhǔn)備金率。

而影子銀行體系的存在，會(huì)使得央行所規(guī)定的法定存款準(zhǔn)備金的作用失效，因?yàn)殂y行可以通過表外業(yè)務(wù)間接的提供信用，這樣使得系統(tǒng)中信用創(chuàng)造的貨幣乘數(shù)公式中法定存款準(zhǔn)備金的分母的缺失。與此同時(shí)，影子銀行提供的各類理財(cái)產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、私募股權(quán)基金投資，和民間貸款等形式，其利率遠(yuǎn)高于銀行存款利率，吸引廣大投資者轉(zhuǎn)移銀行存款，儲(chǔ)蓄者的投資渠道增加，將存款一部分轉(zhuǎn)移到影子銀行系統(tǒng)中，商業(yè)銀行內(nèi)部的存款減少，流動(dòng)性要求減低，由商業(yè)銀行決定的超額準(zhǔn)備金也會(huì)減少，這都導(dǎo)致了貨幣乘數(shù)的放大，因此貨幣供給就會(huì)增加。

3.具有信用創(chuàng)造功能的影子銀行體系規(guī)避了中央銀行信貸總規(guī)模的管控，特別是近年來，小額貸款公司、典當(dāng)行、融資擔(dān)保公司、各類咨詢公司等快速發(fā)展，一些影子銀行“暗度陳倉(cāng)”實(shí)際辦理正規(guī)銀行業(yè)務(wù)，但他們經(jīng)營(yíng)的資金游離與中央銀行對(duì)貨幣供應(yīng)量的監(jiān)測(cè)之外，在整個(gè)社會(huì)實(shí)際貨幣供應(yīng)量中有相當(dāng)一部分被“漏出”；同時(shí)，商業(yè)銀行與影子銀行通過合作等形式使大量資金在銀行體系內(nèi)外“游弋”，改變了傳統(tǒng)的貨幣需求與供給機(jī)制，導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量指標(biāo)的可測(cè)性和可控性下降，大大削弱中央銀行貨幣供應(yīng)量的調(diào)控效力。影子銀行的這種銀行活動(dòng)并沒有進(jìn)入央行對(duì)貨幣供應(yīng)量的監(jiān)測(cè)范圍，使得整個(gè)社會(huì)的貨幣供應(yīng)量存在很大部分的“漏出”，貨幣政策只能在部分范圍發(fā)生作用。總之，銀行體系通過信用創(chuàng)造功能增加了市場(chǎng)的流動(dòng)性，干擾了貨幣供應(yīng)量的有效控制，弱化了貨幣政策實(shí)現(xiàn)效果。

四、影子銀行對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的影響

我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主要以利率傳導(dǎo)機(jī)制和信用傳導(dǎo)機(jī)制為主，本文主要研究影子銀行對(duì)這兩個(gè)不同途徑傳導(dǎo)機(jī)制效果的影響。

（一）影子銀行對(duì)傳統(tǒng)利率傳導(dǎo)途徑的影響

傳統(tǒng)的利率傳導(dǎo)途徑為：緊縮性貨幣政策→i↑→I↓→Y↓。這說明緊縮性貨幣政策的會(huì)導(dǎo)致實(shí)際利率水平的上升（i T），這會(huì)增加籌資成本，進(jìn)而引起投資支出的減少（I↓），最終導(dǎo)致總需求和總產(chǎn)出水平的下降（Y ↓）。然而由于影子銀行存在，當(dāng)采取緊縮性貨幣政策時(shí)，央行提高貸款利率時(shí)（i ↑），企業(yè)從銀行得到貸款減少，而從其他途徑得到的資金增加，如信托貸款、委托貸款等途徑。因此。企業(yè)從其他途徑得到資金抵消了銀行信貸額的減少，導(dǎo)致投資額不變或者增加（I ↑），實(shí)際產(chǎn)出不變或增加，最終與央行預(yù)期的貨幣政策的效果背離。另一方面，影子銀行的-利率高于一般利率水平，更能反應(yīng)市場(chǎng)資金的供求情況，會(huì)使官方利率的調(diào)整作用受限，影響貨幣政策目的的實(shí)現(xiàn)。比如信托貸款、委托貸款渠道獲得資金，實(shí)際社會(huì)投資任然會(huì)有所增加，最終與央行預(yù)期的貨幣政策的效果背離。endprint

（二）影子銀行對(duì)信用傳導(dǎo)途徑的影響

1.銀行信貸途徑。銀行信貸傳導(dǎo)機(jī)制為：緊縮性貨幣政策→銀行存款↓→銀行貸款↓→Y↓。緊縮性貨幣政策會(huì)減少銀行準(zhǔn)備金和銀行存款，從而減少銀行的可借貸資金，導(dǎo)致投資減少，總產(chǎn)出減少。當(dāng)實(shí)施緊縮性貨幣政策時(shí)，銀行存款減少，可貸資金減少，但企業(yè)可以通過其他途徑得到資金，因此并不能影響投資額減少，這時(shí)投資不變甚至增加，最終導(dǎo)致總產(chǎn)出不變或增加。信貸傳導(dǎo)機(jī)制為我國(guó)主要的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，央行通過控制信貸量來調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)，然而影子銀行體系使得融資信貸規(guī)模控制的數(shù)量型貨幣工具的效力削弱。同時(shí)，銀行通過與信托業(yè)、證券公司等之間的活動(dòng)規(guī)避監(jiān)管調(diào)控，如通過表外理財(cái)規(guī)避貨幣供應(yīng)量的調(diào)控，使得貨幣乘數(shù)被無限放大，導(dǎo)致直接針對(duì)銀行的貨幣政策調(diào)控達(dá)不到預(yù)期效果。

2.資產(chǎn)負(fù)債表途徑。緊縮性貨幣政策→股價(jià)↓→企業(yè)凈值↓→逆向選擇↑→道德風(fēng)險(xiǎn)↑→貸款↓→I↓→Y↓。緊縮性貨幣政策會(huì)導(dǎo)致股票價(jià)格的升高，進(jìn)而減少企業(yè)凈值，而企業(yè)凈值減少會(huì)增加逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題，又會(huì)降低投資支出和總需求的減少。與銀行信貸途徑分析相似，實(shí)行緊縮性貨幣政策時(shí)，企業(yè)并不會(huì)因?yàn)槭艿劫Y產(chǎn)負(fù)債表的影響，而不能獲得貸款，因?yàn)橛白鱼y行系統(tǒng)提供了多種融資渠道。這時(shí)整個(gè)社會(huì)信貸供給量不會(huì)相應(yīng)減少，也就不會(huì)影響總投資，最終不能影響到總產(chǎn)出。因此央行實(shí)施緊縮性貨幣政策的所要達(dá)到的預(yù)期政策目標(biāo)受到干擾。國(guó)有商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)，特別是非國(guó)有中小企業(yè)貸款激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制不對(duì)稱。一般情況是，對(duì)國(guó)有大中企業(yè)的貸款發(fā)放激勵(lì)機(jī)制較強(qiáng)，而對(duì)非國(guó)有中小企業(yè)貸款發(fā)放則缺乏積極性，信貸審批過程使中小企業(yè)處于不利位置，中小企業(yè)難以獲得新增貸款。這種經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和金融結(jié)構(gòu)的不對(duì)稱直接影響到貨幣政策的效果。

五、完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的建議

（一）完善貨幣中介目標(biāo)

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的中間環(huán)節(jié)即為貨幣中介目標(biāo)的選擇，貨幣中介目標(biāo)直接影響著貨幣政策目標(biāo)的實(shí)施效果，目前我國(guó)以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)，而貨幣供給量因影子銀行的存在形成了很大的漏出，經(jīng)濟(jì)社會(huì)中的融資規(guī)模已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過銀行信貸量。因此央行和監(jiān)管當(dāng)局必須重新審視政策工具，應(yīng)當(dāng)適時(shí)擴(kuò)大范圍，把社會(huì)融資總量作為調(diào)控的主要工具和目標(biāo)，側(cè)重調(diào)控銀行信貸，對(duì)融資總量的可得性、可測(cè)性要給予重視，加強(qiáng)相關(guān)部門監(jiān)管，使社會(huì)融資總量作為貨幣中介目標(biāo)，發(fā)揮其作用，最終達(dá)到宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控。

（二）完善貨幣傳導(dǎo)機(jī)制

我國(guó)的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主要以信貸傳導(dǎo)機(jī)制為主，信貸傳導(dǎo)機(jī)制中商業(yè)銀行為主體，而影子銀行的發(fā)展削弱了商業(yè)銀行的地位，中央銀行依靠調(diào)整金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模來影響信貸供給，這種傳導(dǎo)效應(yīng)已經(jīng)大大降低。在高速流動(dòng)模式下，貨幣政策調(diào)控目標(biāo)要更多關(guān)注利率，同時(shí)運(yùn)用各種價(jià)格貨幣政策工具，加強(qiáng)對(duì)各類金融產(chǎn)品的控制，以達(dá)到控制影子銀行體系貨幣量，完成整個(gè)影子銀行傳導(dǎo)機(jī)制的有效調(diào)控。

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[責(zé)任編輯：潘洪志]endprint