長期資本興衰錄

通過現(xiàn)代杠桿效應(yīng)創(chuàng)造的奇跡，金融機(jī)構(gòu)增長迅速，從世界快速增長的債券市場吸引資金，再重新返回去。但同樣也因?yàn)楦軛U作用，新的金融機(jī)構(gòu)都外強(qiáng)中干，一個意外的橫向沖擊就可能將它們顛覆。

1996年，作為新金融工程的典范，長期資本管理公司（下稱“長期資本”）的一小組經(jīng)濟(jì)學(xué)家就獲取了21億美元的驚人利潤，而此時(shí)東南亞金融危機(jī)正愈演愈烈。

精英團(tuán)隊(duì)

1997年9月，長期資本決定將三分之二的資金返回給外部投資者，也就是27億美元。在飛漲的杠桿效應(yīng)下，公司已經(jīng)不需要這么多的客戶現(xiàn)金。通過提高借貸，公司可以在更少資本的基礎(chǔ)上維持投資組合，但這可能讓公司陷入危機(jī)。

長期資本的創(chuàng)始人約翰·梅里韋瑟曾經(jīng)是華爾街首批意識到金融工程潛力的領(lǐng)導(dǎo)人之一。作為所羅門兄弟公司20世紀(jì)80年代中期的一名新秀，他聘用了一批有潛力的年輕人，鼓勵他們堅(jiān)持做尖端研究。

此外，他聘用了哈佛商學(xué)院教授艾瑞克·羅森菲爾德、具有美國麻省理工學(xué)院雙學(xué)位的拉里·希利布蘭德，以及后來因?yàn)樘岢銎跈?quán)定價(jià)模型而獲得諾貝爾獎的羅伯特·默頓和邁倫·斯科爾斯。

20世紀(jì)80年代中期，大多數(shù)所羅門兄弟公司的合伙人都沒有上過大學(xué)，念過博士的更少。該公司的交易文化集中體現(xiàn)在克雷格·科茨身上，科茨掌管著所羅門兄弟公司的舊式政府債券交易，而梅里韋瑟聘請的教授們會討論兩種債券之間的關(guān)系是否超出了正常范圍，或者債券價(jià)格的波動可能會減小，而科茨的主要工具是基于自己的直覺。

很快，梅里韋瑟所聘請教授的優(yōu)勢就變得非常明顯。到了20世紀(jì)80年代末，該部門的盈利占了所羅門兄弟公司利潤的90%。科茨在一次大額交易虧損后離開，而梅里韋瑟被提到副主席的位置，量化分析的準(zhǔn)確性獲得了勝利。

然而，關(guān)于這個勝利有一個問題。如果梅里韋瑟擁有的100位分析師可以創(chuàng)造數(shù)千萬美元的利潤，那還要其他6000名雇員做什么？梅里韋瑟的助手抱怨說，他們聰明才智所帶來的成果被分散到公司里一些不配享有的部門，拉里·希利布蘭德提議完全關(guān)閉投資銀行部門。最終這些努力促成了一項(xiàng)秘密協(xié)議：為了讓這些尖端的科學(xué)家滿意，所羅門兄弟公司的管理者決定向他們分配集團(tuán)利潤的15%。

通過獲得有保障的績效費(fèi)，梅里韋瑟以銀行的形式創(chuàng)建了一只對沖基金。

迫使他邁出下一步的事件并不是他自己的選擇。1991年，國債丑聞引發(fā)了所羅門兄弟公司的全面危機(jī)，該公司的政府債券交易員保羅·莫澤爾曾多次在國債拍賣中作弊，而負(fù)責(zé)監(jiān)督莫澤爾的梅里韋瑟被迫辭職，并根據(jù)證券交易委員會規(guī)定支付了50000美元的罰款。

梅里韋瑟決定單干，1994年2月，他創(chuàng)建長期資本，艾瑞克·羅森菲爾德、拉里·希利布蘭德、羅伯特·默頓以及邁倫·斯科爾斯等8個所羅門智囊成員加入。

長期資本投資債券市場的方式沿用了對沖基金鼻祖阿爾弗雷德·溫斯洛·瓊斯的創(chuàng)新，瓊斯可能因?yàn)橄嘈鸥Ｌ氐墓芾砀茫蚨徺I福特公司的股票而賣空克萊斯勒；梅里韋瑟的組員同樣也會在買入一只債券的同時(shí)賣空一只類似的債券，因?yàn)橄嘈诺谝恢粋谩?/p>

與股票相比，將債券的市場風(fēng)險(xiǎn)對沖更有效。債券分析師能找到兩個幾乎沒有區(qū)別的證券：發(fā)行人一樣、本金在同一年償還、描述投資者權(quán)利的法律文件一字不差，如果一只債券的價(jià)格比另一只低，就可以買便宜的那只、做空價(jià)格高估的那只，這是套利，不是簡單的投資，而且?guī)缀蹩梢员ＷC一定的利潤。

典型的套利者

長期資本的典型交易從新發(fā)行的國債換手率很高這個事實(shí)開始，看重流動性的交易員愿意為此支付比發(fā)行時(shí)間稍微久一些、換手率低一些的“舊”債較高的溢價(jià)。但在債券的存續(xù)期內(nèi)，這個溢價(jià)會消失，因?yàn)橐荒昶趥途拍昶趥诘狡谌盏母犊畋囟〞呌谝恢隆Ｃ防镯f瑟的組員可以簡單地售出被高估的新債券，買進(jìn)舊債券，然后耐心等待不可避免的價(jià)格趨同。

一般情況下，這種方法產(chǎn)生的利潤幾乎不足以抵消交易成本。但是，當(dāng)市場出現(xiàn)恐慌時(shí)，流動性溢價(jià)可能會增加：恐懼的投資者希望迅速賣出債券，愿意為此付出代價(jià)。梅里韋瑟時(shí)刻等待著恐慌時(shí)刻的到來，然后進(jìn)行價(jià)格趨同式交易。拉里·希利布蘭德將市場比作彈簧，價(jià)格總是會彈回來的，投資者需要做的就是等待，直到恐慌平息。

梅里韋瑟另外一個經(jīng)典的交易和意大利債券市場有關(guān)。意大利繁瑣的稅收規(guī)則阻礙了外國人投資于該國的債券市場，因此債券需求受到抑制，債券價(jià)格很低。如果能夠避開稅收障礙購買債券，并賺取一定的收益率，那就可以在國際貨幣市場以9%的利率借入里拉對該頭寸套期保值，賺取差價(jià)。解決辦法是顯而易見的，訣竅就是與在意大利注冊而不受稅務(wù)問題困擾的銀行合作。從他們還在所羅門兄弟公司時(shí)開始直到長期資本的第一年，梅里韋瑟的團(tuán)隊(duì)就進(jìn)行意大利的交易。該公司前兩年16億美元的利潤中，有6億美元左右來自于意大利債券。

長期資本并不是唯一對意大利債券趨之若鶩的，其他機(jī)構(gòu)尾隨其后，同時(shí)意大利政府也摒棄了稅收障礙。但隨著原有交易不再有利可圖，長期資本轉(zhuǎn)向意大利市場的其他領(lǐng)域。

意大利的散戶投資者一般是從街頭銀行買入某一特定類型的政府債券，由于沒有選擇余地，這種債券的價(jià)值被高估。長期資本就賣空這種債券，然后用賣空的收入以較高的利率借出里拉，賺取差價(jià)。此外，意大利的儲蓄者逐漸意識到共同基金的吸引力，于是減少了直接購買債券的資金，因此對債券的需求下降，長期資本的空頭頭寸從而就可以賺取利潤。

梅里韋瑟滿世界地尋找這種機(jī)會，他發(fā)現(xiàn)各種情況下可能的趨同，包括相同到期日的不同債券之間、債券和以此債券為基礎(chǔ)的期貨合約之間、國庫券與貸款抵押債券之間或是不同幣種的債券之間。其中心思想是，當(dāng)投資者的行為扭曲時(shí)，市場就會出現(xiàn)異常，而與扭曲的原因無關(guān)。

例如，法國保險(xiǎn)公司需要購買特定到期日的法國政府債券，不是因?yàn)樗鼈冋J(rèn)為那些到期日的債券便宜，而是因?yàn)樗鼈冃枰谙尴嗥ヅ涞馁Y產(chǎn)。在這些情況下，長期資本就會成為交易的另一方，實(shí)際上就是與因?yàn)轶w制要求被迫買進(jìn)或賣出的人做交易。

通過作為可以隨意反應(yīng)、靈活性強(qiáng)的交易方，長期資本給市場提供了流動性，因此法國保險(xiǎn)公司和美國銀行在滿足其機(jī)構(gòu)要求時(shí)能得到更好的價(jià)格；與此同時(shí)，長期資本本身也獲取了豐厚的利潤。

長期資本的成功表明了這種交易有多么賺錢。即使在減去2%的管理費(fèi)和超出一般水平的25%績效費(fèi)之后，長期資本在1994年前10個月的收益率仍達(dá)到19.9%、1995年達(dá)到42.8%、1996年為40.8%。而且，它產(chǎn)生的這些利潤沒有利用市場趨勢：從趨同性交易中獲利與任何股票或債券指數(shù)都不相關(guān)。而艾瑞克·羅森菲爾德、格雷格·霍金斯、梅里韋瑟等人都積累了巨大的個人財(cái)富。

看似完美的交易模型

不到一年之后，長期資本就突然崩潰了。事實(shí)證明，新式金融是脆弱的，對整個世界經(jīng)濟(jì)來說，它的風(fēng)險(xiǎn)大且沒有引起重視，這已經(jīng)不是第一次了。

有些人將基金的崩潰描繪成對狂妄自大的懲罰，這從根本上說是正確的，但并不是說該公司在冒險(xiǎn)時(shí)很隨意。梅里韋瑟及其合伙人沒有拿著“別人的錢”不負(fù)責(zé)任地賭博，相反大部分投資合作人每年都投入了幾乎所有的收入，而且通過1997年秋季退回27億美元的外部資本，他們確保其余資金的三分之一都是自己的積蓄。與許多讓其機(jī)構(gòu)破產(chǎn)的金融家不一樣，長期資本的合伙人有足夠的積極性保持謹(jǐn)慎。

然而，長期資本有極高的負(fù)債率。事實(shí)上，杠桿效應(yīng)是該公司的精髓：他們發(fā)現(xiàn)的定價(jià)異常規(guī)模太小，如果不靠借款放大，根本沒有什么價(jià)值可言。

1995年，長期資本的資產(chǎn)收益率只有2.45%，但杠桿效應(yīng)將這種不起眼的資產(chǎn)收益率轉(zhuǎn)化為很可觀的資本回報(bào)率——從2.45%變成了42.8%。梅里韋瑟推斷杠桿作用是安全的，因?yàn)殚L期資本幾乎對沖掉了所有的交易風(fēng)險(xiǎn)。例如，該公司在新債券和舊債券上建立了20億美元的頭寸，對只有10億美元資本的基金來說聽起來有點(diǎn)嚇人，但梅里韋瑟的研究小組計(jì)算出，投注于價(jià)格趨同債券的危險(xiǎn)程度只有擁有任何一只債券本身風(fēng)險(xiǎn)的1/25。公司20億美元的頭寸僅相當(dāng)于一個沒有套期保值的投資者8000萬美元的頭寸。

長期資本是首批將風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行數(shù)理量化的對沖基金之一。德魯肯米勒之類的宏觀交易員是在頭腦中計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)，他們可以感覺到市場可能會有多大的波動幅度，以及在任何主要的頭寸上會有多少損失。長期資本使用的是20世紀(jì)80年代開發(fā)的在險(xiǎn)價(jià)值法，其本質(zhì)就是宏觀交易員心算的正式化。長期資本計(jì)算出每個頭寸的波動性，然后將其轉(zhuǎn)化為在正常情況下可能損失的金額。

例如，長期資本可能會買一只意大利債券，同時(shí)賣空另一只，賭它們之間的差距會消失。通過研究這種交易的歷史會發(fā)現(xiàn)，最糟糕的情況就是差距擴(kuò)大10個基點(diǎn)。如果擴(kuò)大一個基點(diǎn)會給長期資本帶來1000萬美元的虧損，10個基點(diǎn)帶來的虧損就是1億美元。

梅里韋瑟及其合伙人對基金中的每個頭寸都進(jìn)行在險(xiǎn)價(jià)值計(jì)算，然后將每一個潛在損失加總得到整個投資組合的損失總值，其關(guān)鍵在于估計(jì)各交易之間的相關(guān)性。

例如，兩個完全相關(guān)的頭寸只需要將風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行簡單相加，如果在加利福尼亞州債券上下注了損失1億美元的風(fēng)險(xiǎn)，在紐約州債券上下注了1億美元的風(fēng)險(xiǎn)，總風(fēng)險(xiǎn)就是兩億美元。但是，如果兩個頭寸不相關(guān)，合并后的風(fēng)險(xiǎn)就小一些。例如，如果你在一個關(guān)于抵押貸款提前償還率的趨同賭注上下了1億美元的風(fēng)險(xiǎn)，在另一個完全不相關(guān)的交易——如意大利零售債券上冒了1億美元的風(fēng)險(xiǎn)，總風(fēng)險(xiǎn)就是1億美元乘以頭寸數(shù)量的平方根，即1.41億美元。

加進(jìn)投資組合的新不相關(guān)交易越多，對沖掉的風(fēng)險(xiǎn)就越多。第三個風(fēng)險(xiǎn)同樣為1億美元的不相關(guān)頭寸將只給投資組合增加3200萬美元的風(fēng)險(xiǎn)，第五個不相關(guān)頭寸將增加2400萬美元的風(fēng)險(xiǎn)，第10個將只增加1600萬美元。

通過多樣化，風(fēng)險(xiǎn)幾乎可以消失。一些交易的風(fēng)險(xiǎn)收益比在其他人看來很瘋狂，但對梅里韋瑟及其合伙人來說可能會產(chǎn)生很高的利潤。

次貸危機(jī)的反思

10年后，當(dāng)信貸泡沫在2007—2009年破裂時(shí)，在險(xiǎn)價(jià)值法的計(jì)算不再受歡迎，巴菲特告誡金融家同行“警惕沉溺于公式的人”。不過，相對于以傳統(tǒng)杠桿比率來衡量風(fēng)險(xiǎn)的方式，梅里韋瑟的定量是一個進(jìn)步。

傳統(tǒng)的比率沒有考慮到掉期和期權(quán)，而這可能是投資組合一個巨大的風(fēng)險(xiǎn)源，它也沒有區(qū)分套期保值的賭注和未套期保值的賭注。最根本的是，傳統(tǒng)的杠桿比率是資本與資產(chǎn)之比，而在險(xiǎn)價(jià)值方法是資本對潛在損失之比。

毫無疑問，長期資本選擇了更有意義的標(biāo)準(zhǔn)：資本的目的是作為對損失的緩沖，因此決定基金資本是否充足的是潛在損失的大小。將資本與資產(chǎn)相比較的傳統(tǒng)方法就像以地球上的外國人數(shù)量來衡量美國軍隊(duì)的規(guī)模，這種說法也不為過。所有外國人同時(shí)攻擊美國是不可思議的，正如長期資本所有的資產(chǎn)同時(shí)虧損幾乎不可能一樣。

對于在險(xiǎn)價(jià)值法的計(jì)算有明顯的反對理由，但長期資本的智囊團(tuán)意識到了其中的大部分。

這種方法很清楚模型預(yù)測的是100天中的99天可能發(fā)生的最大損失；根據(jù)定義，有些日子情況會更糟糕。但金融經(jīng)濟(jì)學(xué)中的一個基本觀點(diǎn)是市場傾向于自我修復(fù)，因此長期資本相信，不尋常損失之后會產(chǎn)生相應(yīng)的收益來補(bǔ)償。如果一個正常的價(jià)格關(guān)系失靈，給長期資本帶來了巨大的損失，其他套利者會看到有利可圖的投資機(jī)會，買盤會推動價(jià)格回到正常范圍，長期資本的投資組合會反彈。

在之后幾年，批評者嘲笑在險(xiǎn)價(jià)值法的計(jì)算忽視了100天中最糟糕的一天，將這種計(jì)算比作除了撞車時(shí)其他時(shí)候都有用的汽車安全氣囊。但因?yàn)樘桌募m正力度不夠，忽略這100天中最糟糕的一天沒有看上去那么魯莽。糟糕的一天之后總會好些，市場總是傾向于反彈。

當(dāng)然，自我糾正只是一種趨勢。一個極端的事件可能會改變價(jià)格的走勢，這種改變會持續(xù)很長一段時(shí)間，甚至永遠(yuǎn)。長期資本的模型是不大可能預(yù)測這種沖擊的：像所有的模型一樣，它也是基于歷史數(shù)據(jù)，因此不能指望它預(yù)測沒有先例的事件。但是，長期資本的合伙人也了解這個致命的弱點(diǎn)，他們試圖彌補(bǔ)模型的不足，一起討論意外情況。

例如，如果計(jì)劃中的歐洲貨幣聯(lián)盟受到干擾，他們的債券交易就會失控，盡管受阻似乎不太可能，但還是不能排除這種可能性。因此，合伙人一再測試其投資組合，看看如果貨幣聯(lián)盟告吹它會如何表現(xiàn)，如果他們發(fā)現(xiàn)由此造成的損失可能會威脅到該基金的生存，就會減少自己的頭寸。

通過從許多市場購買缺乏流動性的債券，長期資本將自身置于某種特定的風(fēng)險(xiǎn)：在恐慌時(shí)期，流動性溢價(jià)會全面呈上升趨勢，顯然不相關(guān)的賭注也會同時(shí)賠錢。也正是在這種時(shí)候，經(jīng)紀(jì)人可能取消長期資本的貸款，迫使基金在最壞的情況下變賣頭寸；投資者也可能撤回資金，進(jìn)一步迫使基金降價(jià)銷售。套利矯正的力量可能無法發(fā)揮作用，即使市場最終回歸平衡，長期資本也可能撐不到那時(shí)候來獲取收益。

因此，長期資本需要一個能防止被迫拋售災(zāi)難的資本結(jié)構(gòu)。因此，梅里韋瑟沒有采用對沖基金的慣例，從經(jīng)紀(jì)人那里借入短期資金，而是爭取一些在危機(jī)時(shí)可以用的長期貸款和信用額度。按照同樣的邏輯，長期資本打破了對沖基金允許投資者每月或每季撤回資本的慣例，相反它堅(jiān)持三年的承諾，但后來轉(zhuǎn)變政策，允許投資者可以每年撤回最多三分之一的股份。

長期資本崩潰之后，很容易忘記這些防范措施。梅里韋瑟及其合伙人被視為盲目相信模型的受害者，這使人們越來越相信些許的謹(jǐn)慎就可以預(yù)防類似的災(zāi)難。但是，真相更加微妙，也更加無法忍受。長期資本的風(fēng)險(xiǎn)管理比批評家想象的更細(xì)致、更復(fù)雜。

監(jiān)管部門規(guī)定計(jì)算在險(xiǎn)價(jià)值的同時(shí)，必須進(jìn)行壓力測試，長期資本照做了；監(jiān)管部門有金融機(jī)構(gòu)關(guān)注流動性風(fēng)險(xiǎn)的要求，長期資本也照做了。然而，長期資本還是失敗了，不是因?yàn)樗?jì)算風(fēng)險(xiǎn)的方法過于簡單，而是因?yàn)橛?jì)算完全無誤是非常困難的。

為了測試投資組合，投資者必須想到所有可能發(fā)生的無法想象的沖擊；要計(jì)算基金的在險(xiǎn)價(jià)值和流動性風(fēng)險(xiǎn)，就必須估計(jì)不同頭寸之間的相關(guān)性，并猜測在極端情況下相關(guān)性會如何變化。長期資本失敗的真正教訓(xùn)不在于它衡量風(fēng)險(xiǎn)的方法過于簡單，而是希望準(zhǔn)確衡量風(fēng)險(xiǎn)，這是不可能做到的，因此不可避免地要失敗。

孤注一擲終致失敗

通過計(jì)算損失的風(fēng)險(xiǎn)，長期資本可以只持有所需要的資本，將不起眼的價(jià)格異常變成豐厚的利潤源泉。

然而，長期資本此時(shí)到了一個至關(guān)重要的十字路口，幾乎所有的投資銀行都設(shè)立了與其直接競爭的固定收益套利部門。1997年上半年，長期資本的利潤開始降低，合伙人也開始反省。應(yīng)對機(jī)會減少的一種方式就是縮小基金規(guī)模，將錢返還給投資者，但長期資本不打算放棄。為了保持公司運(yùn)轉(zhuǎn)，梅里韋瑟及其團(tuán)隊(duì)開始冒險(xiǎn)進(jìn)入股市。

雖然長期資本從根本上說是債券基金，但它1997年以前就已經(jīng)涉足股市。原則上，公司應(yīng)該做與其技能相匹配的事，它不應(yīng)該選股或?qū)咀龀雠袛啵@是朱利安·羅伯遜的老虎基金該做的事情。長期資本應(yīng)該尋找數(shù)理上明確的債券做交易，如涉及兩種幾乎完全相同價(jià)值的不同證券交易，或是不同價(jià)格之間正常關(guān)系已經(jīng)破裂的交易，這種破裂很可能是暫時(shí)的，最簡單的例子是同時(shí)在兩個市場交易的股票。

長期資本的最愛是荷蘭皇家殼牌集團(tuán)，它由兩家上市公司所有——荷蘭的皇家石油公司和英國的殼牌運(yùn)輸公司，但英國的股價(jià)比荷蘭低。就像新債券和舊債券價(jià)格之間的差距一樣，這種差距似乎是不合理的。通過購買價(jià)格低的英國股票、賣空價(jià)格高的荷蘭股票，長期資本就可以盈利；而且，由于套期保值，它可以不關(guān)心股價(jià)是上漲還是下跌。梅里韋瑟及其合伙人抓住這個機(jī)會，投入大規(guī)模資金。對華爾街的許多交易員來說，教授們玩得有些過火。

長期資本最大的股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)投資是下注于市場的穩(wěn)定，摩根士丹利戲稱公司為“管理波動性的中央銀行”，這是梅里韋瑟所率領(lǐng)教授的典型交易：他們不是看市場可能會向哪個方向波動，而是賭其波動幅度有多大，卻從不考慮波動方向。

1997年秋天，投資者開始支付高額溢價(jià)，為的是使自己免受股市大幅漲跌的影響：有些人購買看漲期權(quán)，以為市場會暴漲；有些人買入看跌期權(quán)，以抵御價(jià)格突然崩潰的風(fēng)險(xiǎn)。因此，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)5年期期權(quán)的價(jià)格顯示，該指數(shù)的波幅每年為19%，比20世紀(jì)90年代的一般水平10%-13%高出許多。

因?yàn)橄嘈牌淠Ｊ剑防镯f瑟及其合伙人認(rèn)為看到了機(jī)會，成為非理性恐慌的平衡器。他們賣出看漲和看跌期權(quán)，收取費(fèi)用，并認(rèn)為不必對買家履行義務(wù)。只要波動保持在正常范圍，這個賭局就不會對他們不利。即使在他們下賭注時(shí)，合伙人還是堅(jiān)持其審慎準(zhǔn)則。

在險(xiǎn)價(jià)值顯示，在100個交易日內(nèi)的99天，他們可能的最大損失為1.16億美元，而在21個交易日內(nèi)可能的最大損失為5.32億美元。滿盤皆輸?shù)母怕什⒉桓撸摶鹪谔潛p最嚴(yán)重的一個月只虧損了2.9%，基金破產(chǎn)的概率只有1/1024。可以肯定的是，這些預(yù)測是基于歷史價(jià)格，而歷史有可能使人迷惑，但合伙人還是設(shè)想了所有的股票沖擊，甚至包括華爾街崩潰或日本大地震。

該基金的合伙人有一個共同點(diǎn)，就是總能保持冷靜的頭腦，他們認(rèn)為，非理性的恐慌會被理性的套利所糾正。在5-6月的風(fēng)暴之前，長期資本已經(jīng)賣空國債，買入掉期，付錢給貨幣市場的投資者，相信無風(fēng)險(xiǎn)國債和風(fēng)險(xiǎn)投資工具之間異常大的差距是因?yàn)闀簳r(shí)性的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向。但是，全球愈演愈烈的經(jīng)濟(jì)危機(jī)將風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避變成了恐慌，導(dǎo)致美國國債和風(fēng)險(xiǎn)投資工具之間的利差擴(kuò)大，沉重打擊了長期資本。同樣，長期資本曾大膽地賣空股票波動性，以至于一個百分點(diǎn)的上漲會造成4000萬美元的虧損，而標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的預(yù)期波幅從5月1日的19%上升到了6月中旬的26%。由于所有這些賭注都出了問題，該基金5月虧損6%，6月又虧損了10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其在險(xiǎn)價(jià)值計(jì)算的預(yù)期。

8月17日，俄羅斯政府宣布對外債務(wù)違約，震驚世界，各國資本市場瞬間急跌，各種資產(chǎn)價(jià)格暴跌成為壓倒長期資本的最后一根稻草。

本文節(jié)選自《More Money than God： Hedge Funds and the Making of a New Elite》