反彈中的主線是什么

傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)中，流動(dòng)性寬松環(huán)境往往是經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)入衰退期的一個(gè)標(biāo)志，基于這種認(rèn)識(shí)，市場(chǎng)中有投資者對(duì)流動(dòng)性環(huán)境及指向出現(xiàn)誤讀，他們認(rèn)為，短期市場(chǎng)中資金環(huán)境向?qū)捤煞较蚋纳剖怯蓪?shí)體需求不強(qiáng)導(dǎo)致，同時(shí)也是經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期的代表重要特征。但我們認(rèn)為，自2008年以來，國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本逐步高企，以及A股市場(chǎng)經(jīng)歷無風(fēng)險(xiǎn)利率明顯上升的原因在于金融抑制，金融抑制的核心又在剛性兌付。如今金融抑制條件出現(xiàn)動(dòng)搖，當(dāng)前市場(chǎng)資金寬松的環(huán)境再次出現(xiàn)，這一變化并不來源于衰退性寬松的舊框架，而源于社會(huì)金融抑制環(huán)境打破。

2014年一季度最大的變化在于隱性擔(dān)保弱化和剛性兌付打破，導(dǎo)致非標(biāo)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的逐步暴露。這將導(dǎo)致對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)的投資需求不斷下降，并引發(fā)全社會(huì)加權(quán)無風(fēng)險(xiǎn)收益率下行。2013年，大量資金涌向含有隱性擔(dān)保的高收益低風(fēng)險(xiǎn)的非標(biāo)資產(chǎn)，當(dāng)前這個(gè)趨勢(shì)正在被逆轉(zhuǎn)，資金從高收益高風(fēng)險(xiǎn)的非標(biāo)資產(chǎn)中流出，轉(zhuǎn)向配置一些中等收益較低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)。

2013年，投資人用隱含剛性兌付的信托產(chǎn)品收益率來作為無風(fēng)險(xiǎn)利率的重要參照，2014年，隨著對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)的上升，這個(gè)參照在弱化。如果用前期放量發(fā)行的城投債作為中等收益較低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的代表的話，5年期AA級(jí)的收益率已經(jīng)從8.0%降到了7.0%，降幅是12.5%，而且下降趨勢(shì)仍在延續(xù)。無風(fēng)險(xiǎn)利率的大幅下降意味著A股估值有較大的提升空間。

剛公布的4月匯豐PMI預(yù)覽小幅回升顯示經(jīng)濟(jì)暫時(shí)止住下滑。3月中下旬以決策層逐步出臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策。從已經(jīng)釋放的信號(hào)看，本輪微刺激政策的主線已經(jīng)顯山露水，即積極財(cái)政+貨幣適度寬松+改革紅利。

IPO重啟時(shí)點(diǎn)已為市場(chǎng)所廣泛預(yù)期，并非增量利空因素。估計(jì)全年IPO發(fā)行家數(shù)可能在250-300家，難以形成明顯的資金分流影響。與IPO可能同時(shí)啟動(dòng)的T+0等制度性改革紅利也將陸續(xù)出臺(tái)。

無風(fēng)險(xiǎn)利率趨勢(shì)下行將促發(fā)A股二季度的大級(jí)別反彈行情。大反彈的主力軍依然是藍(lán)籌龍頭股。低估值高股息率的藍(lán)籌股具備較好的收益風(fēng)險(xiǎn)比，將會(huì)是增量資金入場(chǎng)的首選目標(biāo)。我們看好金融、建材、鐵路設(shè)備、房地產(chǎn)以及化工細(xì)分子行業(yè)這“五朵金花”。金融中的銀行受益于“三拐共振”迎來機(jī)會(huì)；券商受益于政策邊際改善和創(chuàng)新空間；建材供求長(zhǎng)周期現(xiàn)改善，業(yè)績(jī)上臺(tái)階入旺季；鐵路設(shè)備改革緩解資金壓力，投資提速提振需求；房地產(chǎn)估值水平仍在低位，政策紅利顯山露水；化工關(guān)注中下游化工品。

大反彈中建議牢牢抓住穩(wěn)增長(zhǎng)主線，我們看好絲綢之路、國(guó)企改革和優(yōu)先股主題。

新絲綢之路建設(shè)有助于中國(guó)打開向西的戰(zhàn)略空間，也能夠幫助穩(wěn)增長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。第一階段是加強(qiáng)東西部地區(qū)在經(jīng)濟(jì)上的聯(lián)系，增強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是主要手段；第二階段是西部地區(qū)重點(diǎn)城市群的戰(zhàn)略規(guī)劃，推動(dòng)當(dāng)?shù)氐某擎?zhèn)化進(jìn)程；第三階段是西部地區(qū)加強(qiáng)和周邊國(guó)家的聯(lián)系，以經(jīng)貿(mào)為帶動(dòng)，促進(jìn)西部地區(qū)乃至全國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

“兩會(huì)”結(jié)束之后，國(guó)企改革進(jìn)入加速期。通過對(duì)地方的調(diào)研，我們認(rèn)為國(guó)企改革內(nèi)容豐富，值得機(jī)構(gòu)重點(diǎn)挖掘。一是上市公司平臺(tái)價(jià)值再發(fā)現(xiàn)。上市公司多元化轉(zhuǎn)專業(yè)化經(jīng)營(yíng)，市值管理逐漸納入考核體系，引入戰(zhàn)略投資者等；二是改革促使國(guó)企經(jīng)營(yíng)思路發(fā)生轉(zhuǎn)變；三是央企改革出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破。大型央企的改革仍待突破，小型央企的改革嘗試值得關(guān)注，國(guó)防領(lǐng)域內(nèi)央企整合可能出現(xiàn)突破。

優(yōu)先股試點(diǎn)啟動(dòng)在即，兩高一低公司受益于此。高ROE及現(xiàn)金流穩(wěn)定的公司具有發(fā)行優(yōu)先股的能力；高負(fù)債公司資本需求大，優(yōu)先股融資意愿強(qiáng)；低估值公司更適合進(jìn)行優(yōu)先股融資。

作者為國(guó)泰君安證券 首席策略研究員