印度提高抵御外部沖擊能力

通過加息、鼓勵(lì)外資流入和改革貨幣政策框架，印度抵御外部沖擊的能力得以增強(qiáng)，在年初新一輪的新興市場(chǎng)沖擊中得以幸免。但印度對(duì)內(nèi)通脹高企和對(duì)外收支失衡的結(jié)構(gòu)問題依然嚴(yán)重，只有依靠改革才能解決。

年初以來，新興市場(chǎng)經(jīng)歷了新一輪資金流出的沖擊，部分國(guó)家匯率大幅貶值，市場(chǎng)大幅波動(dòng)，但印度等新興市場(chǎng)的波動(dòng)卻不大，幣值相對(duì)穩(wěn)定。是什么因素造成了這種差別，印度在政策應(yīng)對(duì)方面做了哪些工作？2014年印度大選能否推動(dòng)已經(jīng)長(zhǎng)期停滯的改革，解決過去10年經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展所累積的深層次問題，從而改善經(jīng)濟(jì)基本面，徹底提高應(yīng)對(duì)外部沖擊的能力？印度的案例對(duì)其他新興市場(chǎng)國(guó)家有什么積極的借鑒意義？

印度貨幣政策應(yīng)對(duì)受到歡迎

2013年10月以來，印度金融市場(chǎng)表現(xiàn)明顯好于其他新興經(jīng)濟(jì)體，盧比兌美元僅僅貶值0.7%，股指僅下降1.9%。除了此前印度當(dāng)局提出的改善國(guó)際收支的舉措（如限制黃金進(jìn)口的效果立竿見影，2013年三、四季度貿(mào)易赤字大幅下降）之外，貨幣政策的應(yīng)對(duì)比較到位也是主要原因。

2013年6-8月，在美國(guó)削減QE規(guī)模預(yù)期上升的情況下，印度等新興市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪貨幣貶值和市場(chǎng)動(dòng)蕩。為了應(yīng)對(duì)外部沖擊，印度央行新行長(zhǎng)拉詹（Raghuram Rajan）于2013年9月上任后，除了三次加息75個(gè)基點(diǎn)外（在上調(diào)回購(gòu)和逆回購(gòu)利率的同時(shí)，上調(diào)邊際借貸工具利率），還提出了調(diào)整整個(gè)貨幣政策框架的議案，把央行貨幣政策的結(jié)構(gòu)性調(diào)整提上議程。

印度央行改革貨幣政策框架的提案深受市場(chǎng)歡迎，顯著提振市場(chǎng)信心。具體的建議措施包括：1）貨幣政策目標(biāo)將從此前的控制信貸（主要指M3）等多重目標(biāo)轉(zhuǎn)為控制通脹，并提出了長(zhǎng)期通脹目標(biāo)，未來12個(gè)月將CPI通脹降至8%，未來24個(gè)月降至6%；2）成立5個(gè)人組成的貨幣政策委員會(huì)，增加貨幣政策的透明度，未來央行貨幣政策由該委員會(huì)決定（目前印度央行貨幣政策決議幾乎全部由行長(zhǎng)決定）；3）進(jìn)一步完善對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的控制，將利率政策控制目標(biāo)逐漸從目前的隔夜回購(gòu)利率轉(zhuǎn)為14天回購(gòu)利率。

雖然上述方案還沒有全部實(shí)施，但反映了印度央行未來的政策思路。印度央行的連續(xù)加息表明，為了給投資者提供一個(gè)穩(wěn)定的通脹預(yù)期，不惜犧牲短期增長(zhǎng)，也要把2009年以來10%左右的CPI控制下來。印度央行以控制CPI為目標(biāo)的政策框架更加清晰，有助于進(jìn)一步改善國(guó)際投資者對(duì)印度市場(chǎng)的信心。由于過去5個(gè)月已經(jīng)加息3次，預(yù)計(jì)未來半年繼續(xù)加息的可能性較小，貨幣政策將更多集中在新框架的構(gòu)建上。

此外，Rajan上臺(tái)后提出的鼓勵(lì)外資流入等其他金融改革措施也有積極影響。這些措施包括進(jìn)一步放開銀行牌照、鼓勵(lì)外資銀行擴(kuò)張、提高銀行直接從海外借貸的限額（此前最高額度為一級(jí)資本金的50%，提高后為100%）。建立中小銀行服務(wù)中小企業(yè)的措施，反映了Rajan希望通過供給層面的改革而不是通過短期的逆周期操作推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政策主張。

中長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)問題阻礙經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

短期看，在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)改善的環(huán)境下，印度經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)有限。預(yù)計(jì)2014年GDP增速4.7%，與2013年基本持平，但顯著低于2001-2010年7.6%的平均水平，反映了內(nèi)部存在的結(jié)構(gòu)性問題對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成了嚴(yán)重制約。

與其他新興經(jīng)濟(jì)體一樣，自2004年以來印度開始高速增長(zhǎng)，金融危機(jī)后的2010年和2011年仍分別實(shí)現(xiàn)了8.6%和9.3%的高增長(zhǎng)，基本上沒有經(jīng)歷過周期調(diào)整。但經(jīng)濟(jì)體內(nèi)部存在的結(jié)構(gòu)性問題沒有改善，包括電力公路等基礎(chǔ)設(shè)施短缺、企業(yè)部門債務(wù)高企拖累投資增長(zhǎng)、銀行壞賬上升、政府財(cái)政赤字居高不下等。

這些結(jié)構(gòu)性問題集中體現(xiàn)在對(duì)內(nèi)通脹高企和對(duì)外收支失衡兩個(gè)方面。雖然連續(xù)三次的加息使得印度通脹開始下降，但由于印度工資與CPI直接掛鉤、食品和能源在CPI中的權(quán)重近60%（食品價(jià)格還受到政府最低收購(gòu)價(jià)的保護(hù)）等因素的影響，貨幣政策的直接影響有限，預(yù)計(jì)2014年印度CPI通脹仍將保持高位。

對(duì)外失衡方面，主要體現(xiàn)在經(jīng)常賬戶赤字和短期外債的大幅上升。印度經(jīng)常賬戶從2005年開始惡化，到2012年經(jīng)常賬戶赤字與GDP 比率已經(jīng)高達(dá)4.7%，短期外債/GDP超過5%。在沒有財(cái)政緊縮和結(jié)構(gòu)性改革的情況下，單靠限制進(jìn)口和貨幣貶值無(wú)法在根本上解決這個(gè)問題。

印度目前存在的問題在新興市場(chǎng)國(guó)家（地區(qū)）中有一定的代表性，其短期政策的應(yīng)對(duì)相對(duì)比較成功，抵抗外部沖擊的能力有所提高，但過去快速增長(zhǎng)時(shí)期積累的結(jié)構(gòu)性問題解決難度相對(duì)大，必須改革。從這個(gè)意義上講，新興市場(chǎng)到了一個(gè)推進(jìn)改革來解決結(jié)構(gòu)性問題的關(guān)鍵時(shí)期。

印度大選燃起改革希望

印度將于5月舉行下議院大選。在2013年12月舉行的北方四邦地方議會(huì)選舉中，當(dāng)前執(zhí)政黨國(guó)大黨潰敗，主要反對(duì)黨印度人民黨一舉拿下中央邦、恰蒂斯加爾邦、拉賈斯坦邦三個(gè)邦，在首度新德里，人民黨亦獲得了32個(gè)席位（共70席，未獲絕對(duì)多數(shù)席位；國(guó)大黨僅獲8席）。

從目前的民調(diào)來看，印度人民黨繼續(xù)領(lǐng)先國(guó)大黨。印度人民黨領(lǐng)袖莫迪（Modi）作為總理候選人在印度呼聲很高，主要是因?yàn)槠涓⒅亟?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政治主張。印度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、通脹高企的一個(gè)重要原因就是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不足，莫迪一直以來都主張將基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)放在首要位。

對(duì)于選民來講，實(shí)際行動(dòng)比競(jìng)選演說中的承諾似乎更有說服力。在莫迪目前執(zhí)政的古吉拉特邦（Gujarat），高速公路、電力等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)明顯領(lǐng)先印度其他地區(qū)，其經(jīng)濟(jì)增速亦明顯高于印度平均水平。此外，相對(duì)國(guó)大黨，印度人民黨對(duì)財(cái)政改革，如建立全國(guó)統(tǒng)一的增值稅、國(guó)有資產(chǎn)私有化更為積極。

印度當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)明顯下滑，投資增速幾乎與2008年全球金融危機(jī)時(shí)相當(dāng)。在這種環(huán)境下，印度大選為改革及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來了新的希望。很多選民將希望寄托于莫迪可以將古吉拉特邦的經(jīng)驗(yàn)推廣至全國(guó)，但預(yù)計(jì)這個(gè)過程比想象的更為艱辛。如建立全國(guó)統(tǒng)一的增值稅，實(shí)際上在1999-2004 年印度人民黨執(zhí)政時(shí)期，這項(xiàng)提案就已提出來，但由于地方和中央政府在諸多細(xì)節(jié)上相爭(zhēng)不下，這項(xiàng)改革一直難以推進(jìn)。莫迪的執(zhí)行能力比較強(qiáng)，對(duì)企業(yè)界有較大的號(hào)召力，不少人將其視為未來印度改革的希望之星。目前國(guó)際投資者也對(duì)印度未來改革抱著較大希望。

彭文生為中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2013年“遠(yuǎn)見杯”全球市場(chǎng)預(yù)測(cè)第一名，2013年“遠(yuǎn)見杯”中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)月度預(yù)測(cè)第一名，邊泉水為中金公司研究部海外經(jīng)濟(jì)學(xué)家