擁抱改革 投資TFP

中國經濟已經不是簡單的周期性調整，要重振中國經濟只有靠改革。

十八屆三中全會猶如改革的加速器，標志著改革進入了全面加速期。盡管改革仍會有波折，但2020年建成市場經濟、民主政治、先進文化、和諧社會、生態文明再上臺階可期。

改革不同于政策，對于未來的中國經濟更應該從供給端，從全要素生產率（TFP）的來源進行分析。十八屆三中全會明確提出全面深化改革，就是推動生產關系同生產力、上層建筑同經濟基礎相適應，其實質是重塑規則，提升全要素生產率。

改革對于中國經濟增長至少存在以下五重效應：1.要素配置效應：市場對資源配置起決定作用是核心，土改、金改、國資改革、破除壟斷、城鎮化是具體體現；2.新技術及其應用效應：TMT、能源環保、軍民融合最為明顯；3.人力資本效應：文化教育醫療養老等將重點扶持；4.內外聯動效應：自貿區和沿邊開放，以開放促改革；5.發展保障效應：反腐倡廉、法制建設、共同治理，交易成本將大大降低。

重點關注新三駕馬車。改革不可能一蹴而就，需要逐步推進。從過往的情況看，改革的成功既要有頂層設計，也要有群眾基礎，既要高瞻遠矚，也要腳踏實地。作為改革力量和市場力量交集的“五朵金花”——醫療、環保、TMT、非銀和高端裝備，仍是行業亮點；另外，2014年可重點關注國資改革、土改和自貿區新“三駕馬車”以及作為這三大改革交集的上海、廣東、廣西、天津、山東五大地區。

2014年，世界經濟繼續雙速復蘇，大宗商品價格上漲乏力，美國貨幣政策正常化大勢所趨。預計2014年全球經濟將增長3.2%，其中發達經濟體的復蘇要強于新興經濟體。

美聯儲開始削減QE3的規模，在連續嗑藥多年后，2014年美國經濟需要扔掉拐杖，而就業徹底復蘇是QE退出最為重要的條件。雖然美國新增非農就業已經接近危機前的水平，但由于勞動參與率低、失業期限長，限制了失業率的有效下降。我們預計，2014年美國經濟將增長2.3%，比2013年上升0.6個百分點。

中國經濟將進入穩定增長期，預計2014年GDP增長7.5%。貨幣政策中性偏緊，財政政策保持穩定，預計2014年信貸投放9.5萬億元，廣義貨幣供給量（M2）增長13.2%。由于貿易順差、FDI和資產吸引力的影響，人民幣仍會繼續升值，但雙邊波動的幅度會加大，預計2014年人民幣中間價將升值至5.9。

在產能過剩、需求不足的背景下，2014年中國的通脹壓力不大，其波動主要取決于基數效用和食品價格的波動。我們預計，2014年中國CPI將上漲3%，比2013年略高；PPI預計將呈現降幅收窄并逐步轉正的趨勢。

未來中國經濟的主要沖擊來自利率。美國QE政策的退出將引發資金流出的壓力，從歷次美國QE政策可以看到，資金都是先流入新興市場國家然后再流出。2013年利率明顯走高，主要來自于政府融資的擠出效應，基建投資在公開市場上融資導致市場資金緊張。如果現在剛性兌付的格局不被打破，利率將持續維持高位。