從香港累計期權糾紛看金融監管與消費者保護

摘 要：近年來，隨著我國居民個人財富的大幅增長，居民金融理財市場空間也不斷拓寬。自2003年內地與香港簽署了《內地與香港關于建立更緊密經貿關系的安排》（Closer Economic Partnership Arrangement，簡稱CEPA）之后，兩地的金融交流進一步加強。對于內地居民而言，在香港的外資銀行進行理財投資非常普遍，因而跨境投資糾紛也頻繁發生。在兩地金融合作不斷加強的背景下，兩地金融監管也面臨新的挑戰，跨境投資金融消費者的合法權益如何保護成為關鍵問題。以香港累計期權投資糾紛的成因作為切入點，其主要包括交易信息不對稱、兩地金融監管體制不健全等原因，因此必須在新形勢下完善信息披露機制，落實兩地金融監管與合作，方可真正實現對金融消費者權益的保護。

關鍵詞：累計期權;金融監管;金融消費者保護;信息披露

中圖分類號：D912.28 文獻標志碼：A 文章編號：1002-2589（2014）11-0096-03

累計期權（英文，Knock Out Discount Accumulator），是一種風險很大的金融衍生產品，可以掛鉤股票、期貨等產品。以股票為例，對股票現價的80%或90%，形成一定的折扣價作為該產品的行使價，以約定的價格（該價格高于行使價）作為終止價，在交易過程中，當收市價介于行使價和終止價之間時，投資者可以以行使價買入一定數量的股票；當收市價高于終止價時，合約會自動解除，當收市價低于行使價時，投資者必須以行使價的雙倍的價格買入一定數量的股票。

近年來，隨著我國居民收入個人財富的大幅增長，金融理財市場空間被打開，居民對于金融市場投資機會的需求也不斷增長，但內地理財投資服務相對滯后，銀行理財業務的創新力度無法滿足市場需求，導致越來越多的內地居民在境外進行理財投資。加之，自2003年中央和香港特別行政區簽署《內地與香港關于建立更緊密經貿關系的安排》（CEPA）后，內地與香港兩地的金融合作不斷深化。根據協議安排，香港金融業務范圍擴展到針對跨境旅客、商務公干人員和學生、居民家庭的各類金融服務，如銀行卡、消費信貸、投資理財等個人金融業務。2007年，中國銀監會、證監會和保監會宣布擴展內地的商業銀行、證券、基金公司為境內居民在境外進行理財的投資范圍。該類計劃大大使得更多的境內資本更加便利地向境外流出，使香港成為境內資金進行境外投資的廣闊平臺，從而吸引了更多的內地投資者前去香港進行投資理財，這也使得兩地金融投資糾紛頻繁發生，其中，累計期權糾紛涉及的范圍較廣、產生的影響較大。

一、累計期權糾紛的成因分析

（一）產品設計不合理

首先，投資風險大。累計期權產品最大的特征是收益是有邊界的，而風險是沒有邊界的。具體而言，當收市價高于終止價時，合約解除，說明收益存在一定的邊界；而當收市價低于行使價時，投資者必須以行使價的雙倍買入股票，在股票行情不佳時，投資者的損失會翻倍，因此風險可能是無限的。累計期權并沒有賦予期權買方所享有的選擇權，而是在出現股票價格下跌時，必須雙倍買入，使其缺少規避風險的途徑。因而，該類產品并不保證本金，購買此產品的客戶面對的損失可能是沒有邊界的。相對于有限的收益，產品竟具有如此之大的風險，對投資者而言是極為不公平的。

其次，保證金要求高。眾所周知，保證金具有一定的“杠桿”效應，投資收益會因為“杠桿”效應而成倍增長，但是，如果與產品掛鉤的股票、期貨價格一旦下跌，投資者的損失會翻數倍。在累計期權糾紛中，投資者賬戶資金的余額一旦不足以維持股票的買入，銀行會在一定限額內，向客戶提供資金的貸款，從而保證客戶繼續買入一定數量的股票。與此同時，銀行會催促投資者補繳保證金，否則就會斬倉，因此，投資者將保證金源源不斷匯入投資賬戶。

最后，產品流通性弱。由于我國金融衍生品的場外市場起步晚，累計期權產品尚無法在相關金融市場進行自由交易，投資者幾乎無法根據市場行情及投資意愿轉讓累計期權合約，從而被動等待合約到期。當風險出現時，投資者不得不承擔最終的損失。

（二）交易信息不對稱

1.境外銀行未充分履行信息披露義務

《香港金融管理局行為守則》、《證券及期貨事務監察委員會持牌人或注冊人操守準則》以及香港《證券與期貨管理條例》均明文規定了銀行的法定義務。其中包括“首先，造訪客戶必須事先獲得客戶的要約；其次，對銀行所擔任的角色是顧問關系還是對賭關系應當進行清晰的披露；再次，所選擇的客戶必須是專業投資者；最后，必須充分、完整披露打折股票的風險。”在累計期權投資糾紛中，境外銀行出于自身利益考慮，在推薦理財產品時，并未嚴格履行上述信息披露義務，造成了交易信息不對稱。

一是境外銀行選擇的客戶很多并非“專業投資者”。“專業投資者”這一標準設置的目的原本是為了保證投資者對金融衍生品具有一定的了解，以免投資者陷入高風險的衍生品交易的泥潭而產生重大損失。根據上述法律、行政法規，專業投資者的標準一般包括“800萬港元投資額”，且每年進行一次確認這兩個硬性指標以及“其相關市場上活躍地進行交易達最少2年；每年應進行不少于40宗交易；該人士以往曾買賣的投資產品種類，以及該人士對在相關市場上進行交易所涉及的風險的認知”這四個其他考慮因素。而銀行一般僅投資額的數量是否為判斷專業投資者的標準，并未將投資者實際的投資經驗、抗風險能力等考慮在內。甚至在某些個案中內地投資者投資額遠低于800萬港元，不滿足“800萬港元投資額”的標準。

二是境外銀行未做實質上或形式上的風險提示。在交易中，境外銀行一般提供復雜且冗長的英文格式合同，但是卻不會提供任何中文譯本，也不會對累計期權產品的高風險以及投資者的義務進行提示。在推介理財產品時，為吸引投資者，銀行將復雜的結構性衍生金融產品簡單描繪成“打折股票”，并且毫不提及產品的風險，這種做法明顯違反了“必須對打折股票的風險進行充分、完整的披露”的規定。

2.投資者缺乏風險意識

在累計期權投資糾紛中，投資者并未對累計期權產品的風險進行必要了解，盲目聽信銀行理財產品銷售人員的介紹，購買與自身預期以及抗風險能力不匹配的金融理財產品。特別是在某些個案中，在簽訂累計期權合約時，有些投資者在銀行投資顧問提供外文的投資合同之后，并未要求提供合同的中文譯本，就盲目進行簽約，簽約的投資合同標的可能高達幾百萬、甚至上千萬，最終造成巨大損失，這也是發生累計期權糾紛的原因之一。

3.兩地金融監管體制不健全

從法律監管角度來看，由于累計期權產品是境外銀行推出的金融衍生產品，并且在合約中大多約定由境外的仲裁機構或者境外法院管轄，國內的仲裁機構、法院并沒有管轄權，更沒有相應的監管機構進行監督和管理。

從我國兩地銀行業的行業監管角度看，中國銀監會的管轄范圍為境內的銀行或其具有法人資格的分支機構等，而香港金融管理局的監管范圍為香港銀行等金融機構。同時，在香港，若投資者投資額超過800萬港元，則會被視為專業投資者，具備相應風險識別能力，專業投資者與境外私人銀行之間的金融投資活動，無需香港證監會核準與監管。具體操作中，銀行在對投資者是否為“專業投資者”進行判斷時，會出于更大程度獲利的之意圖，更多適用“800萬港幣投資額”等該類標準，甚至在降低該標準，使得更多的內地投資者成為“專業投資者”，以此規避香港金融監管部門的管理。

二、金融監管與金融消費者權益保護的路徑

（一）完善信息不對稱問題

1.強化銀行等金融機構的披露義務

在累計期權投資糾紛發生之前，我國銀行業監管機構關于銀行對理財產品信息披露義務的規定大多為原則性的規定，銀行并不承擔較高的信息披露與注意義務，從而導致信息嚴重不對稱。為了規制類似問題發生，2009年7月中國銀監會發布了《中國銀監會關于進一步加強銀行業金融機構與機構客戶交易衍生產品風險管理的通知》。該《通知》詳細明確了銀行業等金融機構的披露義務，其中第7條規定，“銀行業金融機構應以清晰易懂、簡明扼要的文字表述向機構客戶提供衍生產品介紹和風險揭示的書面資料，內容包括但不限于與交易相關的主要風險披露等”； 第10條規定，“在衍生產品銷售過程中，銀行業金融機構應客觀公允地陳述所售衍生產品的收益與風險，不得誤導機構客戶對市場的看法，不得夸大產品的優點或縮小產品的風險，不得以任何方式向機構客戶承諾收益。”

2.建立金融投資信息共享機制

雖然《證券及期貨事務監察委員會持牌人或注冊人操守準則》、《證券及期貨條例》以及《中國銀監會關于進一步加強銀行業金融機構與機構客戶交易衍生產品風險管理的通知》均對銀行等金融機構風險提示、說明義務進行了詳盡的規定，然而，這些法律、行政法規是否能真正落到實處，目前主要依靠銀行業等，投資者仍難以平等獲取投資信息。所以，為了使金融消費者切實平等地獲取投資信息，應由金融監管機構和行業自律組織攜手組建第三方的金融投資信息獲取系統，消費者可以通過該系統有效得獲取與個人理財、投資相關的重要信息。

（二）完善“專業投資者”準入制度

在累計期權投資糾紛中，雖然香港的法律、行政法規均對“專業投資者”做出了較為詳盡的規定，但是在實踐中，金融機構對“專業投資者”的評估程序卻相對單一，除投資額這一標準之外，其他的標準效力級別低，操作起來具有一定的隨意性和不確定性。而建立“專業投資者”準入制度，尤其是通過立法進一步完善“專業投資者”具體的判定標準、實施準則，并保證該標準的有效施行與并對其進行有效的監督、管理，是保護消費者的尤為重要的舉措。

（三）強化兩地金融監管與合作

第一，從香港監管的格局來看，香港金融監管的一大特征是政府監管與行業自律相結合的兩級監管模式，即他律與自律的結合。行業自律機構與政府監管部門分工協作、各司其職，構成了香港多層次的金融監管體系。一方面，香港的銀行業的監管部門為香港金融管理局（“金管局”），在監管中充當著“管理者”和“協調者”；另一方面，香港銀行公會，作為香港銀行業的行業自律機構，其職責為控制內部風險。上述的香港金融行業的監管模式易衍生出金融監管的真空地帶，如“雷曼迷你債”事件暴露出香港金融監管中的真空地帶：雖然香港證監會負責投資產品的審批，并對證券經紀商的產品銷售予以監督，但卻無法監督銀行渠道的產品銷售。另一方面，在累計期權投資糾紛發生之后，在內地投資者司法救濟途徑受阻的情況下，香港證監會、香港金管局態度模糊，消極不作為，使得內地投資者的權益難以得到切實維護。因此，香港應該實行更強有力的統一監管，不僅重視制定統一規則、交易過程中的監督管理和事后的爭議解決。

第二，從境內監管的角度，由于該類投資糾紛是香港金融監管局批準銷售的結構性理財產品，且該類糾紛的發生地位于境外，銀監會作為我國境內銀行業的監管機構，雖然無權對此類糾紛行使監管，但是，當境內投資者向銀行、香港監管機構維權出現困境，而向中國銀監會提出訴求時，應及時提供相應的援助，例如，與香港證監會、金管局進行有效的溝通、聯絡，敦促其積極行使金融監管職能，更好地解決金融糾紛。

第三，從兩地金融監管的合作來看，內地與香港兩地金融管理機構的良好合作是兩地金融業合作健康發展的重要條件。內地與香港應逐步建立起有效的資訊和風險管理系統，加強合作和資訊共用，積極促進兩地金融監管機制的正常運轉和部門間的協調配合。兩地在各金融項管理制度和政策的協調方面也要開展積極的合作，要發揮兩地同業公會的作用，加強行業內部的協調競爭，促進兩地金融業的健康有序發展，努力探索適合兩地有效聯合監管的新方式。特別是當出現由于境內投資者在境外發生金融衍生品的投資糾紛時，應加強兩地金融統一監管的協調與協調，努力探索適合兩地有效聯合監管的新方式，避免出現監管的漏洞狀況，以切實維護兩地金融消費者的合法權益。

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