新、舊“國九條”背后的隱喻

只有事實能改變的“信任危機”

任何新政策出臺，都是要實現某個目的，毫無疑問新“國九條”也是如此。所以，當5月9日新“國九條”出臺后，各財經媒體首先做的一件事就是剖析新、舊“國九條”的區別，試圖找出新“國九條”背后所隱藏的信息。

有趣的，各財經類媒體“剖析”新、舊“國九條”之后，幾乎都得出了“是重大利好”的結論，但在以個人投資者為主要聲音聚集地的各大財經論壇中，觀點卻與財經媒體幾乎完全相反。

相較之下，財經媒體所說的利好，主要集中在股票發行實行“注冊制”、“鼓勵市場化并購重組”、“完善退市機制”、“陽光私募”、“平衡一、二級資本市場供應”、“重點發展多層次股權投資市場”等方面，并認為這些舉措將有利于改變機構以集中持股的方式，通過在一級市場接盤，在二級市場獲利，最終形成機構追殺散戶的利益格局。

但很顯然，網絡上個人投資者對這種說法并不買賬。其典型觀點是：“注冊制”和“鼓勵市場化并購重組”只會讓機構把錢“從左手倒到右手”，“玩不下去了就會通過退市一走了之”，陽光私募只會讓外資加入追殺散戶的隊伍，平衡一二級資本市場供應難保不是“空話”，重點發展多層次股權投資結構如無強有力的監管最終只會成為“立體圈錢工具”。

一個在財經類媒體工作了近十年的資深媒體人對此評論說，“從某種意義上說，這樣的輿論局面說明了個人投資者已經深信，無論政策怎樣變，機構都將是獲益者，而散戶必將扮演利益受損者的角色——這不是政策好與不好的問題，而是個人投資者信任不信任的問題——要想改變這一局面，只有通過實踐后的事實來說話。”

新舊對比應該以哪個舊版本為參照？

事實上，加上本次頒布的“新國九條”，歷史上一共有4個版本的國九條，分別于2004年1月，2008年12月，2013年12月和今年5月頒布。其中最有影響力的莫過于2004年版——它基本奠定了中國資本市場的生態環境。

2004版“國九條”發布之前，中國資本市場的生態環境是個人投資者跟機構投資者的數量比例為9：1，非流通股的比例很大——而非流通股是“吸金、圈錢”的“利器”，個人投資者從政策層面就排除在外，這嚴重打擊了個人投資者的投資意愿。另外在當時，由于機構還都比較弱小，個人投資者所持有的資金，是中國資本市場的主要“造血來源”——個人投資者的投資意愿如受到嚴重打擊，將直接造成流向股市的資金不足。

事實上，上述情況在2004版“國九條”頒布之前已經開始顯現端倪。為了解決這個問題，2004版“國九條”明確了股權分置的概念。不過，2004版“國九條”在當時并沒有形成“利好”——滬深股市持續低迷一年，直到各機構不斷推出“股票投資基金”，并在2006至2008年期間大獲成功，連續強勁牛市，2004版“國九條”才算“修得正果”。

相比之下，2008年12月版和2013年12月版的“國九條”，分量就顯得輕一些——前者主要是針對金融市場，而后者則主要針對深市中小板資本市場。也就是說，事實上新舊“國九條”的對比，主要應該是04版和14版之間的對比。

新舊對比有哪些隱喻？

從內容上看，04版和14版“國九條”之間的差別主要存在于以下幾個方面（以下簡稱“新”、“舊”）：

新、舊“國九條”頒布之初，都面臨著資本市場供血不足的情況，但舊“國九條”面臨的局面比較簡單——只要解決了股權分置，能讓更多股份公司上市，就能吸引更多的個人投資者進入資本市場。

而新“國九條”面臨的局面是一、二級市場結構不合理，自2008年以來資本市場的表現已經讓個人投資者看清了一個事實——那就是機構充分利用了這個“不合理”，通過集中持股的方式讓自己的風險降至最低，造成了損害個人投資者的利益的事實——因此，新“國九條”強調IPO實行注冊制度、“督促證券投資基金等機構投資者參加上市公司業績發布會，代表公眾投資者行使權利”，“完善中小投資者表決權，優化投資者回報機制”，并敦促公募基金盡職盡責。

有分析指出14版“國九條”這樣寫，是吸取了13版“國九條”的教訓——在13版國九條中，“保護中小投資者權益”是其中最重要的內容之一，但實際上卻沒有在市場“引起波瀾”，沒能讓更多資金流入資本市場——很顯然，光空喊“保護中小投資者權益”的口號，沒有具體的舉措，是不可能讓個人投資者重拾信心的，也不可能實現目的。

第二，舊“國九條”發布的時候，中國經濟正處于“復蘇”狀態（這里的“復蘇”是與上世紀90年代的高速發展期相比），廣義貨幣數量等各項經濟指標高漲，而當時的房地產市場規模還沒有像眼下這樣強大，但中國經濟客觀上需要一個貨幣“蓄水池”以降低通脹壓力——因此資本市場必須承擔這個任務。也就是說只要清理障礙，資金進入資本市場是順理成章的。

而新“國九條”所面臨的情況與舊“國九條”的差別很大：眼下處于經濟高速發展后的調整轉型期，房地產市場過度繁榮，理財金、信托、私募吸收了大量的社會資金，貨幣政策處于收縮期，從資本市場中撤出的巨大投資慣性難以轉變。

所以新“國九條”說要向外資開放，引出“退市”的淘汰概念，強調給私募合理的法律地位——所有這些舉措，都是針對資本市場“自身造血能力不足”的情況而設定的，說白了就是要引導資金進入資本市場托市。

最后，由于2004年以前，中國還沒有互聯網金融的概念，而眼下互聯網金融正風起云涌——所以新“國九條”強調，“支持有條件的互聯網企業參與金融市場，促進互聯網金融的健康發展”，這說明，互聯網金融，將納入監管范圍。

從新“國九條”頒布后股市表現仍差強人意這一點上看，個人投資者對此并未“完全買賬”。這或許說明，落實政策，比制定政策更為重要。