分級A份額不會受優(yōu)先股沖擊

2013年11月30日，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》，對發(fā)行人、發(fā)行規(guī)模等細(xì)節(jié)進(jìn)行了規(guī)定。

優(yōu)先股魅力如何

優(yōu)先股息票利率接近于債券，但在企業(yè)經(jīng)營困難，無法按時付息時，又不會如債券一樣引發(fā)清算或重組。多數(shù)優(yōu)先股與股權(quán)融資一樣，獲得資金的永久使用權(quán)，能夠降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，美化財務(wù)報表。為獲得股息的優(yōu)先發(fā)放權(quán)，優(yōu)先股放棄了投票權(quán)，不會稀釋主要股東對公司的掌控力。

優(yōu)先股的風(fēng)險偏好與債券和股票具有明顯差異，尤為受到養(yǎng)老金、人壽保險等長期資金的青睞，對投資者結(jié)構(gòu)的細(xì)分能夠讓發(fā)行人在成本上獲得細(xì)分溢價。此外，優(yōu)先股是企業(yè)面臨短期經(jīng)營危機(jī)時的利器，通過優(yōu)先股融資，企業(yè)能夠獲得一筆長期資金，而投資者在控制風(fēng)險的前提下，又能鎖定長期高股息，兩者需求得到高度契合。

和平共處還是鷸蚌相爭

絕大多數(shù)優(yōu)先股沒有到期期限，與分級基金中永續(xù)品種的穩(wěn)健份額最為類似。永續(xù)穩(wěn)健份額具有許多細(xì)分條款，例如到期折算，向上、向下到點(diǎn)折算，在優(yōu)先股中可以找到不少“孿生兄弟”。

到期折算類似于股息，區(qū)別在于收益的約定方式。目前穩(wěn)健份額多采用浮動利率，在1年定存上加固定利差。國外優(yōu)先股多為固定利率，浮動利率則主要跟蹤LIBOR等市場利率，這點(diǎn)兩者差異不大。需要注意的是，除申萬收益外的穩(wěn)健份額在到期折算時均能完全獲取約定收益，對于非累積型優(yōu)先股來說，如果當(dāng)年企業(yè)可分配利潤不足以支撐其約定股息，會導(dǎo)致實(shí)際分配股息低于約定水平，未來也不再補(bǔ)償。即使是累積型優(yōu)先股，也依賴于來年可分配收益是否足夠補(bǔ)償之前“欠賬”，存在不確定性。

不會產(chǎn)生替代效應(yīng)

穩(wěn)健份額具有多項(xiàng)權(quán)利集中的特性，而前述優(yōu)先股各種近似條款分布于不同細(xì)分類別，較少集中于單個產(chǎn)品之上。為吸引偏好非權(quán)益屬性資產(chǎn)的長期資金，預(yù)計早期發(fā)行品種采用固定利率，不含或少含衍生條款的概率較高，降低其與永續(xù)穩(wěn)健份額的替代性。

沒有稅盾效應(yīng)，融資成本高于債券，從國外經(jīng)驗(yàn)來看，預(yù)計初期規(guī)模較小。國外只有不到60%的優(yōu)先股采用公開發(fā)行，真正可流通的不多，而國內(nèi)規(guī)定優(yōu)先股的交易場所既可以在場內(nèi)，也可以在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)或者在國務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場所交易或轉(zhuǎn)讓，而分級A目前僅在證券交易所交易，如果大量優(yōu)先股不在場內(nèi)交易，或者流動性較差，對分級A的分流作用也會大為減小。

交易策略不同。優(yōu)先股債性較強(qiáng)，更多的是持有策略。而分級A具有配對轉(zhuǎn)換套利、長期配置以及到點(diǎn)折算等多重交易策略，同時到點(diǎn)折算的設(shè)計提供了分級A市場所稀缺的看跌期權(quán)，玩法更為豐富。

交投活躍度差異。目前中國極度缺乏長久期高息證券，而優(yōu)先股每年獲取股息，且多數(shù)永久存續(xù)，因而容易受到壽險、企業(yè)年金、養(yǎng)老金等長期資金的青睞。相應(yīng)的，也容易出現(xiàn)鎖倉的局面，導(dǎo)致交投不活躍，而分級A份額盡管也吸引了大量長期投資者，但由于多重交易策略的存在，同樣存在波段操作機(jī)會，活躍度或更高。