股市和匯市關(guān)系研究的新思路

摘 要：實踐是檢驗真理的唯一標準，曹廣喜所著《中國匯市和股市的關(guān)系研究——基于分形長記憶模型》一書所提出的分形長記憶方法雖具有一定的創(chuàng)新性，但還有待于更多的金融領(lǐng)域應(yīng)用去檢驗和推廣，希望該書能為相關(guān)領(lǐng)域科研工作者、投資分析人員、大學(xué)教師、研究生和高年級的金融及相關(guān)專業(yè)本科生提供參考和方法導(dǎo)讀。理論要用于指導(dǎo)實踐。該書通過建立的長記憶VAR-（BEKK）MVGARCH模型和引入的金融物理中最新發(fā)展的MFDCCA方法，給出了較為穩(wěn)健性的實證結(jié)論：一方面，中國匯市和股市均不是強有效市場，且市場效率在不斷變化；另一方面，人民幣匯率彈性政策調(diào)整雖然沒有改變我國匯市和股市間相關(guān)性較弱的總體特征，但具有短期沖擊影響，且長期來看人民幣升值并不是我國股市波動的不利因素。這些結(jié)論對我國金融市場的宏觀調(diào)控，以及投資者的投資組合構(gòu)建和風險管理具有重要的參考價值。

關(guān)鍵詞：中國匯市；股市；人民幣匯率

國外相關(guān)理論和實踐證明，一國的匯率和資本收益率之間往往具有某種內(nèi)在的聯(lián)動關(guān)系。目前，中國匯市和股市有效性、關(guān)系如何，以及是否受金融危機影響等問題已成為當前國民經(jīng)濟和社會發(fā)展關(guān)注的熱點問題。自2005年7月21日人民幣匯率改革至今，人民幣匯率彈性不斷加大，并主要呈現(xiàn)持續(xù)升值的態(tài)勢（人民幣對美元雙邊匯率累計升值超過30%，人民幣名義和實際有效匯率分別升值超過13%、23%）；股市也從2005年5月起進行股權(quán)分置改革，股價隨之跌宕起伏，上證綜合指數(shù)從2005年匯改后的1000多點逐漸升至歷史最高位6092.06點，但是2008年起受到因美國次貸危機而引發(fā)的國際金融危機及國內(nèi)資本市場不斷探索前進等綜合因素影響，股市在2008年11月曾一度跌至1706.70的低點，此后股市時漲時跌，目前在2000多點震蕩，匯市也因為金融危機等因素影響，相應(yīng)地放緩人民幣匯率的升值趨勢，甚至一度出現(xiàn)時升時降的現(xiàn)象。可見，隨著人民幣匯率改革政策的不斷深化調(diào)整，國內(nèi)資本市場的不斷改革健全，股市和匯市間的市場化理應(yīng)受到研究者的重視，這對于健全金融市場機制、促進國民經(jīng)濟發(fā)展以及防范金融風險具有現(xiàn)實指導(dǎo)意義。

科學(xué)出版社出版的《中國匯市和股市的關(guān)系研究——基于分形長記憶模型》一書，系曹廣喜博士在國家自然科學(xué)基金項目（70901044）資助下，經(jīng)過在英國York大學(xué)的學(xué)術(shù)訪問以及上海財經(jīng)大學(xué)博士后流動站3年博士后研究，而形成的一本有關(guān)中國匯市和股市關(guān)系研究的力作。該書所著內(nèi)容包含了作者已經(jīng)發(fā)表的一些學(xué)術(shù)論文，同時也包含一些沒有發(fā)表的研究內(nèi)容和觀點，試圖通過匯率與股市收益率序列長記憶特征的計量分析，檢驗我國匯率市場和股票市場的有效性問題。所構(gòu)建長記憶時變VAR模型，是對傳統(tǒng)VAR模型的改進和推廣，對研究長記憶條件下的兩個或多個時間序列間的動態(tài)影響關(guān)系具有一定的理論意義，具有一定的推廣價值。該書在研究角度和研究方法上均為匯市和股市關(guān)系研究提供了一種新的思路。

該書在理論分析匯市和股市關(guān)系的基礎(chǔ)上，主要從時變性角度，實證分析中國匯市和股市的關(guān)系。該書綜合運用了計量經(jīng)濟學(xué)、金融物理等理論方法來研究了我國股市和匯市之間的動態(tài)關(guān)系。主要方法有R/S、DFA、ARFIMA、VAR、Granger檢驗、DCCA、雙長記憶GARCH類模型等方法或模型。該書主要研究5個方面內(nèi)容：（1）中國股市和匯市的長記憶特征研究。分析中國股市和匯市的長記憶性的整體性和時變性，并討論這兩個市場的時變Hurst指數(shù)間的關(guān)系。（2）長記憶VAR模型及其實證研究。基于長記憶靜態(tài)VAR模型的中國匯市和股市關(guān)系的實證分析。構(gòu)建長記憶動態(tài)VAR（LTVP-VAR）和長期動態(tài)回歸（LTVP-R）模型，并基于這兩個模型，分別以中國利率變化率和美國股市收益率為控制變量，實證分析中國匯市和股市間的時變短期沖擊影響和時變長期均衡關(guān)系。同時分析股市不同行業(yè)與匯市的短期結(jié)構(gòu)性影響關(guān)系。（3）多重分形消除趨勢相關(guān)性分析方法及其實證研究。引入MF-DCCA方法，實證分析中國匯市和股市之間的交叉相關(guān)性以及其多重分形特征，并給出這種相關(guān)性的時變趨勢特征。（4）雙長記憶GARCH模型及其實證研究。基于長記憶VAR-（BEKK）MVGARCH模型實證分析中國匯市和股市間的均值溢出效應(yīng)和波動溢出效應(yīng)，并探討人民幣匯率彈性調(diào)整對我國匯市與股市關(guān)系的影響。（5）從證券投資風險量化角度，引入受險值VaR和相對正確符號指標PCS作為模型預(yù)測誤差衡量指標，比較分析雙長記憶GARCH族模型在不同分布假設(shè)情況下對中國股市和匯市收益率的擬合與預(yù)測精度。

縱觀全書，可歸納為以下幾個特點：（1）學(xué)科交叉性較強。該書的完成需要同時具備金融學(xué)和國際經(jīng)濟學(xué)等經(jīng)濟學(xué)知識、統(tǒng)計學(xué)、計量經(jīng)濟學(xué)、金融時間序列分析、計算數(shù)學(xué)、Matlab程序等多種知識。該書的研究體現(xiàn)了金融學(xué)、行為金融、數(shù)學(xué)、物理學(xué)的交叉融合。（2）構(gòu)建了新的計量模型和方法。該書構(gòu)建了長記憶動態(tài)VAR模型、非對稱MF-DCCA方法，分別拓展了傳統(tǒng)的VAR模型和MF-DCCA方法，有助于探測金融時間序列定量關(guān)系的時變性和非對稱特征，豐富了金融時間序列的研究方法。（3）計量實證功底較強，分析具有較強的科學(xué)性。一方面，實證分析思路清晰：長記憶存在性檢驗→長記憶模型構(gòu)建→模型方法應(yīng)用。另一方面，強調(diào)實證檢驗的穩(wěn)健性分析：綜合使用R/S、DFA和ARFIMA等多種方法分析中國匯市和股市的長記憶特征；在分析匯市和股市關(guān)系時，不僅使用長記憶動態(tài)VAR模型，還使用了非參數(shù)方法MF-DCCA類方法，且通過利率和美國股市收益率等不同外生變量的加入來驗證實證結(jié)論。（4）數(shù)據(jù)處理工作量大。該書實證對象不僅是單一的不同外幣對人民幣的匯率、國內(nèi)外股市收益率、利率等時間序列的單一分析，還有子樣本分區(qū)間的多重分析、基于不同行業(yè)證券指數(shù)的行業(yè)影響分析，同時還包括滑動窗技術(shù)的滾動分析，因此數(shù)據(jù)處理工作量較大。